桐昆股份如何打开成长空间？

长丝市占国内第一，布局炼化成长广阔。

1. 延伸布局上游炼化，打开未来成长空间

公司参股浙石化 20%股权，稳定核心原料供给。浙石化拥有全球单体规模最 大的炼化一体化装置（4000 万吨/年），其中包括 PX 产能 880 万吨/年，是国内重 要的 PX 供应商。公司通过全资子公司桐昆投资参股浙石化 20%股权，进一步延 伸产业链布局，稳定核心原料供应；同时也为公司带来丰厚的投资收益，2024Q1- 3 累计投资收益 5.2 亿元。此外，根据 2024 年 12 月 28 日公告，公司全资子公司 桐昆投资收到浙石化现金分红 10 亿元，将有助于改善公司现金流。

联合出海投建炼厂，打开未来成长空间。公司间接持有泰昆石化（印尼）有 限公司 80%的股权，并拟以其为主体在印度尼西亚北加里曼丹工业园区建设泰昆 石化印尼北加炼化一体化项目，预计项目总投资 59.48亿美元，建设内容包括1000 万吨/年炼油、PX 产能 200 万吨/年和乙烯 120 万吨/年。印尼炼化项目的布局有 助于公司构建跨境产业链、价值链和供应链，提供有力原料支撑，同时有助于提 高公司整体经济效益和市场综合竞争力，根据公司《关于调整泰昆石化（印尼）有 限公司印尼北加炼化一体化项目股权架构、投资金额及项目规模等的公告》，项目 建成后预计可实现年均营业收入 74.02 亿美元，年均税后利润 5.21 亿美元。

2. PTA 后发优势显著，基本实现自给自足

稳步扩充自有产能，PTA 基本自给自足。伴随嘉兴石化一期、嘉兴石化二期 和嘉通能源项目的投产，截至 2023 年底，公司 PTA 合计产能 1020 万吨。以同 期涤纶长丝产能 1350 万吨，单耗口径 0.86 测算，对应所需 PTA 为 1161 万吨， 公司原料自给率达 88%，考虑到新装置技术更先进、原料单耗更低，公司 PTA 或 已基本实现自给自足。 装置后发优势突出，成本曲线有望趋向左侧。国内 PTA 装置随着生产工艺代 际提升历经四代变化，主要表现为装置的大型化。大型化后，PTA 吨产能投资成 本、能量综合利用，原料单耗、装置折旧维护费用等各方面均有很大改善，使得 PTA 装置呈现出显著的后发优势。根据卓创资讯，第一代至第四代技术平均加工 费用分别为 840、650、400、275 元/吨。公司嘉兴石化和嘉通能源均采用国际上 成熟稳定的 INVISTIA 技术，最新投产的嘉通能源两套 PTA 装置采用最先进的 P8++技术，物耗能耗持续优化，有望推动公司向 PTA 成本曲线更左侧移动。

3. 长丝产能国内第一，看好 POY 盈利弹性

加弹设备规模扩增，POY 市场表现或更优。根据隆众资讯，截至 2024 年底 国内加弹机总量 2.9 万台，其中 2024 年新增约 2000 台，同比增长约 7%，增速 较快。织造方面，综合织机销量已经自 2023 年下半年起开始大幅回升。在加弹设 备的持续增加和综合织机的销量回升下，涤纶长丝需求有望持续增长，同时从细 分品类上看，得益于加弹机规模扩大，2025 年 POY 市场表现或更优。 长丝产能国内第一，看好 POY 盈利弹性。公司是国内最大的涤纶长丝生产企 业，截至 2023 年底拥有涤纶长丝产能 1350 万吨。涤纶长丝品种以 POY 为主， 2023 年公司 POY 产量 798 万吨，占涤纶丝总产量的 76.2%；销量 784 万吨，占 涤纶丝总销量的 75.8%，有望充分受益于本轮 POY 盈利弹性。

4. 生产基地高效协同，公司区位优势突出

公司生产基地紧邻下游消费市场，协同效应显著。聚酯长丝对生产基地的选 址要求较高，既要贴近原料和下游客户，也要配套船舶码头等公用工程设施。公 司主要的长丝生产基地（桐乡总部基地、洲泉基地、嘉兴港区基地、湖州恒腾基 地、江苏恒阳基地、嘉通能源基地）等均位于长三角地区，周边紧邻家纺基地和化 纤市场，包括中国绍兴钱清轻纺原料市场、中国柯桥轻纺城、萧绍化纤市场、盛泽 化纤市场、海宁马桥经编基地、诸暨袜业基地、许村家纺基地、长兴白坯布基地 等，上述下游地区的涤纶长丝消费量占国内总量的 80%。优越的地理位置有利于 公司产品销售，提升市场影响，同时节约物流成本，增强客户粘性。此外，公司在 嘉兴石化、嘉通能源 PTA 工厂附近布点长丝生产基地，极大地降低了 PTA 运输 的物流成本、仓储成本、包装成本以及能耗损失，进一步提升公司聚酯产品成本 优势。