有色金属行业行情及景气度分析

夜尽天明转机现，行业有望进入新上行周期。

1.行业触底下行周期结束，反转行情预演已展现

截至到12月6日收盘，A股有色金属行业指数2024年上涨10.79%，而同期上证综指上涨14.43%，沪深 300指数上涨15.80%。相对来看，A股有色金属行业指数在 2024年宽幅震荡、波动巨大，虽然全年最终仍跑输大盘3.64个百分点，但基本已摆脱了2021年11月以来的持续下行趋势。而在SW31个一级行业中，A股有色金属行业指数2024年涨幅排名第16位。从细分子行业的视角看，2024年A股有色金属行业二级子行业出现分化，贵金属、工业金属、小金属、金属新材料板块分别上涨17.19%、19.01%、15.86%、11.50%，而能源金属板块则是下跌 11.97%;在三级子行业中,钨、铜、铅锌、铝、黄金板块表现相对突出,分别上涨 21.11%、19.97%、19.56%、17.24%、16.57%,稀土及磁性材料、镍钴锡锑、其他金属新材料、其他小金属板块分别上涨 13.74%、10.71%、5.40%、4.11%，而锂板块则是下跌 14.94%。

2024年A股有色金属行业指数走势基本映射了当期有色金属行业基本面的发展态势。2024年初A股有色金属行业指数因大盘调整而出现回调，而后续在一季度末国内宏观经济复苏势头加快(我国3月制造业PMI时隔5个月后重回扩张区间，一季度我国GDP同比增速5.3%超出预期)与美联储降息临近(3月美联储主席鲍威尔在国会作证与议息会议中明确2024年是适合降息的时点，美联储降息预期升温)驱动金铜等有色金属大宗商品价格快速上行的带动下展开了强势的上涨行情。但国内经济增长动能在二季度末减弱，经济复苏强度无法延续，导致有色金属价格从高位下跌、行业景气度回落,有色企业盈利能力下滑,A股有色金属行业指数也随即由上涨转为持续下跌。9月底国内政策转向，出台近几年力度最大的一揽子“稳增长”经济增量政策，市场对宏观经济复苏预期提升，叠加美联储正式进入降息周期，四季度有色金属商品价格止跌企稳回升，而A股有色金属行业指数也跟随大盘上涨。从有色金属商品价格与企业的盈利能力看，有色金属行业景气度自2022年以来的下行周期或已基本结束。

而从细分子行业看，因不同有色金属品种对宏观、流动性预期反应的差异，以及各自所对应的行业基本面情况，2024年有色金属各品种表现出较大分化。2024年至今黄金、白银等贵金属，锑、钼、钨、锡等小金属，铜、铅、锌、铝等工业金属的金属价格涨幅相对较高;而钴、锂、镍、稀土等跟新能源相关性较大的能源金属的价格表现较差。这与2024年A股有色金属各子行业指数表现较为一致。

尽管2024年A股有色金属行业指数有所上涨，但目前A股有色金属行业无论是相对于大盘的估值，还是与自身的历史估值相比，仍处于历史较低的水平。从与大盘估值对比来看，截至12月8日，A股有色金属行业TTM市盈率为17.53x，A股有色金属行业相对于全体A股的估值溢价率14.56%，较 2014年以来的历史平均水平低89.16个百分点。从A股有色金属行业的历史估值的纵向比较来看，假若以有色金属行业整体2024年三季报业绩乘以4/3.乐观预计全年业绩，则目前有色金属行业整体的市盈率为16.75x，市净率为2.17x，均显著低于2014年以来市盈率 37.54x、市净率 2.70x的估值中枢，且市盈率处于近10年历史16.64%的估值分位。子行业中，除去稀土及磁性材料、锂与其他稀有金属板块外,其余有色金属子行业市盈率均处于近10年历史的较低估值分位处。

2.决定性的宏观逻辑已发生转折，行业有望进入新的上行周期

国内经济的弱复苏与美联储的货币紧缩政策是自2022年以来抑制有色金属行业景气度，致使有色金属价格下跌与有色金属企业盈利能力减弱的宏观决定性因素。但2024年此前压制有色金属行业的两大宏观逻辑均已出现了根本性的转变,2024年一季度后国内经济复苏与美联储降息预期大幅改善，有色金属主要品种价格大幅上涨。虽然后续国内经济复苏力度减弱导致有色金属价格再次下跌，但本次行情已预演出宏观逻辑转变下有色金属行业扭转下行趋势重新走强的可能。2024年9月底美联储正式开启降息，美元流动性转变的宏观预期已经实现;而国内在2024年9月底政策转变出台近些年力度最大的一揽子增量政策以提振经济，2024年12月的中央政治局会议上明确指出2025年要加强超常规逆周期调节，国内经济复苏加快的预期也有望在2025年成为现实。宏观逻辑改善下,从金属价格与行业业绩增速的中观维度看,2024年有色金属行业已逐步走出单边下行通道出现触底反转的迹象。随着国内经济复苏与海外流动性宽松的主线逻辑不断加强演绎成强现实，有色金属行业景气度有望持续上行进入新一轮上行周期。

美联储进入降息周期,全球迎来降息潮,有色金属商品价格上涨将获流动性支撑。美联储在 2024年9月议息会议上以首次降息50个基点正式开启降息，自此美元由加息周期转而进入降息周期。而美联储 2024年12月议息会议后的点阵图显示，在2024年完成共计100个基点的降息后，美联储预计在2025年与2026年还将各有2次的降息。在美联储降息后，除日本外的世界主要经济体均已进入了降息周期。从历史上看，有色金属商品价格往往在美联储降息周期开始后触底并进入新一轮的中期上涨周期。全球将迎来降息潮，尤其是美元流动性的宽松，以及我国14年来首次实施“适度宽松”的货币政策，充裕流动性与货币信用的贬值将变相增加有色金属商品价值，支撑有色金属商品价格上涨与有色金属行业景气度的上行。

加强超常规逆周期调节，稳增长政策力度加大，国内经济复苏预期提升。2024年9月底国内政策转变，中央政治局重新强调稳增长，政府各部门出台货币、财政、资本市场、消费、房地产等扶持政策，支撑国内经济的稳增长。2024年年底的中央经济工作会议上定调2025年要实施更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策。其中2025年我国货币政策基调在 2011年后首次调整为“适度宽松”;财政部也将出台近几年未有的大规模的财政刺激政策，提高财政赤字率、增发超长期特别国债与地方政府专项债券发行使用，化解地方债务、收购土地储备与存量房、支持大规模设备更新与消费品以旧换新，有望加快国内经济复苏节奏，改善房地产、汽车、家电、机械设备等下游终端需求，利好有色金属需求的改善。