山煤国际经营模式、主营业务、销售策略及财务分析

背倚三晋的老牌煤企。

1.公司简介：煤炭国企，一体化运营

山煤国际能源集团股份有限公司(简称“山煤国际”)成立于 2009 年 12 月，注册资本 19.82 亿元，是山西焦煤集团有限责任公司下属的国有控股 A 股上市公司， 位居 2023 年《财富》中国上市公司 500 强第 282 位。2023 年，公司实现营业收入 373.71 亿元，实现归属于母公司所有者的净利润 42.60 亿元；总资产 406.17 亿元，归属于公司 股东的净资产达到 156.78 亿元，较上年同期增长 4.19%；截至 2023 年末，公司资产负 债率为 49.45%。 公司坚持产销贸运协同联动，不断提升终端客户发运占比，依托自产煤扩大业务规模，铁 路发运量、海运量、贸易量均取得明显增长，积极开拓进口货源，不断丰富品种结构，通 过“打好内外贸货源组合拳”，确立内外贸兼具的比较优势，提高公司在进口煤业务链的附 加价值，加快公司从煤炭生产商转向能源供应综合服务商的转型步伐。

公司煤炭生产业务的主要产品为自产煤及洗精煤，下属煤矿位于大同、忻州、临汾、长治、 晋城等煤炭主产区，煤种多以贫煤为主，具有低硫、低灰分、高发热量等特点，属于优质 的配焦用煤和动力用煤，主要销售给大型炼钢企业和大型发电厂。公司煤炭贸易业务的产 品包括山西地区北部动力煤、中南部炼焦煤、中部无烟煤及东南部无烟、半无烟煤。公司 从事煤炭贸易业务三十余年，在山西、陕西、内蒙等全国煤炭主产区建立了货源组织渠道， 在主要中转地设立了港口公司，年港口中转能力约五千万吨，依托年运输能力上千万吨的 自有船队，形成了覆盖煤炭主产区、遍布重要运输线、占据主要出海口的独立完善的煤炭 内、外贸运销体系。 公司以自有煤矿为基础，以货源组织、运输仓储服务为保障，以产稳销、以销促贸，积极 构建产运销贸协同发展、联动发力的经营模式。坚持以客户为中心，提供定制化生产和“菜 单式”的服务，为客户持久创造价值，与中国长江三峡集团、大唐集团、华电集团、旭阳 集团、海螺水泥、安阳钢铁等知名企业终端客户建立起了长期稳定的合作关系。

2.销售策略：压缩外购规模，聚焦主业高质量发展

公司从事煤炭贸易业务三十余年，在山西、陕西、内蒙等全国煤炭主产区建立了货源组织 渠道，在主要中转地设立了港口公司，年港口中转能力约 5000 万吨，依托年运输能力上 千万吨的自有船队，形成了覆盖煤炭主产区、遍布重要运输线、占据主要出海口的独立完 善的煤炭内、外贸运销体系。 虽然凭借这一完善的运销体系足以保障公司继续保持较高的营收规模，但贸易业务天然的 低毛利率属性却是不得不面对的事实。我们从 2020 年以来的数据来看，2020-2023 年外 购煤业务毛利率基本在 4%上下，平均毛利率为 3.96%，而自产煤业务毛利率却均在 50% 以上，2020-2023 年自产煤业务平均毛利率为 64.03%，远高于贸易煤业务。 自 2016 年供给侧结构性改革以来，煤炭价格大幅上涨，贸易煤采购价格自然水涨船高， 为有效应对市场变化，公司自 2019 年之后外购煤销量便不断下降。

2021 年煤价突破 1000 元/吨之后，外购煤业务量进一步压缩，并在 2022-2023 年保持在 1700 万吨上下，这比 2018 年最高时的 7867.1 万吨下降了 6000 多万吨。考虑到公司前期已经建立了完善的内 外贸运销体系，外购业务完全取消概率不大，预计 2024-2026 年外购业务量保持与 2022-2023 年相近的水平。 根据对煤炭业务板块经营模型分析来看，2024-2026 年，通过降低外购煤、减少低毛利板 块业务，预计煤炭业务板块综合毛利率为 33.58%、36.45%、36.48%，较贸易量最高年 份的 2018 年毛利率 20.37%大幅提升。

3. 财务数据：负债率大幅下降，长期分红可期

受山西安全检查影响，2024 年公司业绩出现下降，但较 2020 年之前依旧处于高位。自 供给侧改革以来，煤炭价格逐步改善，中枢显著提升，2022 年地缘政治事件导致海外能 源价格大涨进一步推升了煤炭价格，2023-2024 年虽有回落但仍处于历史较高水平。山煤 国际凭借出色的煤矿资源以及稳健的经营能力，2023 年全年实现营业收入 373.71 亿元， 归母净利润实现 42.60 亿元。 2024 年前三季度，实现营业收入 219.65 亿元，同比下降 23.99%；实现归母净利润 20.82 亿元，同比下降 47.91%。前三季度营收及利润下降的主要原因在于公司所在省份山西受 今年 2 月到 5 月开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治、安全督导检查等多重因素影响， 产销量出现明显下降，而基于安全生产的考虑，山西省及公司产销量后期可能难以恢复到 2023 年的水平。但煤炭价格依旧处于高位，公司业绩虽有波动仍居历史较高水平。

随着盈利能力的提升，销售净利率、销售毛利率与 ROE 水平同样显著提升，公司 ROE 从 2015 年的-63.63%提升至 2024 年三季度末的 12.52%，显示出公司优秀的资源整合能 力以及经营能力。盈利能力的提升同样带来的是资产负债率的下降，截至 2024 年三季度 末，公司资产负债率下降到 53.24%，较 2015 年的 86.54%大幅下降。公司资产负债率虽 然较 2023 年末的 49.45%有所上升，但依旧处于相对低位，跟过去相比，公司应对风险 的能力明显提升。

现金流增长明显，长期分红可期。2015 年以来公司经营活动产生的现金流净额总体呈上 升趋势，从 5.8 亿提升到 2024 年三季度末的 35.92 亿，这为未来保持稳健的分红能力奠 定了基础。在稳健业绩以及充沛的现金流保障下，公司在 2023 年制订了《2024 年-2026 年股东回报规划》，规定在符合《公司章程》的前提下，拟将 2024 年-2026 年公司现金分 红比例进一步明确，规划期内各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利 润的 60%。