中国经济将呈现哪些特征？

2025年中国经济将呈现五大特征：

1.特征一：消费在政策支持下有望实现渐进式恢复

2025 年，预计消费增速有望小幅回升。一是消费品以旧换新政策效果有望进一步显现。本轮消费品以旧换新政策自 2024 年3 月推出，7、8月份后政策力度进一步加码7，9 月以来政策效果明显。2024 年10 月，家用电器、汽车消费当月同比增速分别为 39.2%和 3.7%，分别较8 月份提高了35.8 和11个百分点。参考上一轮（2009 年）消费品以旧换新政策，政策集中显效期为2010-2011年。预计 2025 年将是本轮消费品以旧换新政策集中显效的重要年份。未来随着政策进一步加码并落地显效，将推动家电、汽车等耐用消费品持续较快增长。

二是服务消费潜力有望进一步释放。近年来，随着中国居民生活水平的提升，居民对旅游的热情持续升温。根据文旅部数据，2024 年前三季度，国内出游42.37亿人次，同比增长 15.3%；国内游客出游总花费4.35 万亿元，同比增长17.9%；国内旅游消费占 GDP 的比重约 4.6%，较 2023 年提高了0.68 个百分点。2024 年 11 月，国务院公布《关于修改的决定》，自 2025 年 1 月 1 日起全体公民放假的假日增加2 天。假期天数的增加将进一步激发居民外出旅游的热情，释放旅游、住宿等服务消费潜力。同程旅行数据显示，消息发布后半小时内，平台春节假期期间出行的机票搜索热度较前日同一时段上涨超 3 倍。预计未来旅游消费将保持较高增长。2024 年共11天法定假期，假期国内出游总花费为 1.73 万亿元左右，可估算2025 年增加2天法定假期能增加出游花费约 3000 亿元，拉动居民最终消费约0.6 个百分点左右。

三是存量房贷利率下行将减轻居民还贷压力，改善居民现金流量表，释放一定消费潜力。根据中国人民银行数据，本轮存量房贷利率下调将惠及5000万户家庭，1.5 亿人口，平均每年减少家庭的利息支出约1500 亿元，这意味每年居民可支配收入总额增加 1500 亿元。房贷对象主要为城镇居民，2024 年三季度中国城镇居民人均消费倾向（消费支出占可支配收入比重）为61.99%，因此，预计本轮存量房贷利率下调平均每年增加居民消费930 亿元左右，将拉动2025年居民最终消费约 0.2 个百分点左右。

但需要注意的是，消费是个慢变量。消费改善的关键是社会预期的恢复，而房地产市场、股市又是影响社会预期与信心的关键。考虑到房地产市场还处于筑底企稳阶段，社会预期的改善将会是个缓慢、渐进的过程，或将制约2025年消费修复程度。此外，社会集团消费大概率仍将处于较低水平，也将拖累消费表现。社会集团消费约占社会消费品零售总额的一半。近年来企业经营困难有所增大，积极降本增效、压降支出，企业、事业单位等社会集团在公务接待、大型会议等活动方面更趋谨慎。2022 年以来社会集团消费增速开始低于居民消费增速，2024 年社会集团消费增速进一步跌至负区间。2024年8月以来，工业企业利润由增转降，企业盈利承压，或将制约未来社会集团消费增速的回升。综合预计，2025 年消费增速为 4.5%左右，较上年回升0.7个百分点左右。

2.特征二：制造业与基建投资双轮驱动，对经济增长的贡献提高

2025 年固定资产投资对经济增长的贡献将提高，三大投资有望由2024年的“一快两慢”转变为“两快一慢”，由制造业投资单轮驱动转变为制造业和基建投资双轮驱动。具体来看，制造业投资保持“量增质升”，基建投资在稳经济中发挥更大作用，房地产投资在政策托举下降幅收窄。

第一，内需恢复叠加设备更新改造政策效果持续释放，拉动制造业投资“量增质升”。一是在政策加码的背景下，2025 年内需有望稳步回升，带动企业利润、预期逐步改善，投资意愿和能力持续提高。二是设备更新改造政策有望加码，更好地发挥对制造业投资的带动作用。设备工器具购置项目投资、改建投资等是固定资产投资的重要组成部分。2023 年两者分别占固定资产投资的14%和 16%。11 月 8 日财政部主要负责人在全国人大常委会发布会上明确提出要结合 2025 年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策，加大力度支持大规模设备更新。未来，设备更新改造政策有望进一步加码，支持力度更大、覆盖范围更广、实施方式更优的政策有望发挥更好的效果，带动设备工器具购置、改建等投资保持较高增速。此外，当前中国工业品价格水平持续低位运行，未来设备更新改造政策力度加大将增加市场对于工业产成品的需求，推动物价水平逐步回升，进而改善居民和企业预期。此外，值得关注的是，通用、专用设备制造等中游制造业的投资与出口相关性较强，未来，特朗普上台后相关贸易壁垒政策出台落地，可能对中游制造业企业的预期和投资产生一定影响。

第二，基建投资增速加快，在推动经济增长中贡献更大力量。一是隐性债务化解加快推进，地方政府轻装上阵聚焦经济发展。2024 年11 月财政部公开了化债组合拳，此举使得地方政府在 2028 年底之前需偿还的隐性债务规模减少12 万亿元，5 年节约利息约 6000 亿元，让地方腾出资金、精力去支持投资、民生等领域，从而促进经济增长。此前由于财政收支压力等问题导致基建实物工作量形成不及预期的现象或将在一定程度上得到改善。二是存量资金效应持续发挥，增量资金规模可期。存量资金方面，2024 年专项债发行节奏明显偏慢，三季度合计发行 21059 亿元，同比增加 9581 亿元，占全年限额的一半以上。考虑专项债发行到形成实物工作量的时滞效应，预计2024 年三季度以来的专项债资金也可能对 2025 年一季度的基建投资形成一定支撑。增量资金方面，2025年财政政策将更加积极。2024 年 10 月 8 日，国家发展改革委主要负责人在国新办发布会上明确提出，2025 年要继续发行超长期特别国债并优化投向。从2024 年《政府工作报告》中的表述来看，预计2025 年超长期特别国债的发行规模也是 1 万亿元左右。此外，专项债规模扩容、赤字率提高等其他增量财政政策亦可期待。

三是 2025 年是“十四五”规划最后一年，部分基建领域建设可能出现赶工现象，推动相关基建领域投资较快增长。从截至2024 年三季度末的主要基建领域“十四五”建设目标完成情况来看，2025 年，风电、电网、铁路等领域仍有较多投资余量（表 1）。截至 2024 年9 月末，海上风电装机总量为3910 万千瓦，而根据各省规划统计，到“十四五”期末，全国计划装机总规模要达到 8000 万千瓦，这意味着 2024 年四季度和2025 年，还需要完成4090万千瓦的装机量。“十四五”期间，全国新增铁路、高铁营业里程目标分别为1.9、1.2 万公里，预计 2024 年四季度和 2025 年需要新增里程数分别为4780、3790公里，这两个数据远高于 2024 年前三季度的新增里程数（分别为1820和1210公里）。叠加 2024 年基建投资基数较低，预计2025 年基建投资将保持较快增长，对经济增长的贡献率将明显提高。

第三，政策托举下，房地产投资降幅收窄但转正难度依然较大。一是稳地产政策将促进房地产市场修复，但政策效果及可持续性将取决于多重因素。2024年 9 月以来出台的一揽子稳地产政策效果将在2025 年持续显现，同时，存量政策加码和增量政策出台仍有一定空间，有望推动商品房销售改善（专栏1）。但房地产市场风险化解仍需要一定时间，将制约居民购房能力和购房意愿。预计 2025 年房地产市场整体仍将处于筑底企稳阶段，市场拐点能否确立仍依赖于宏观经济景气改善程度、稳地产政策效果可持续性、房地产风险化解情况等因素。此外，作为销售的滞后指标，投资企稳将滞后于销售恢复。二是施工面积将保持缩量趋势，建筑工程投资降幅较难收窄，继续对房地产开发投资修复造成拖累。建筑工程投资和土地购置费是房地产开发投资主要构成部分，两者合计占房地产开发投资的比重超过 90%。在库存高企、资金压力较大的背景下，房企开工意愿不足、能力受限。截至 2024 年9 月，全国待售商品房面积为7.3亿平方米，仍处于历史高位。尽管 2024 年以来政策持续推动商品房收储工作来消化库存，但由于大多数城市以“土地划拨成本+建安成本+5%以内利润”作为收储价格，并要求面积小于 120 平方米，收储双方在价格方面存在分歧、在户型面积方面存在错配，在相关堵点未疏通前，预计该政策对商品房库存去化的作用相对有限（专栏 1）。

三是土地政策延续“严控增量、优化存量”思路，房企延续“以销定投”策略，土地购置费预计难改下滑趋势。土地市场是房地产开发投资的重要领先指标，土地购置费不仅是未来房地产开发投资的指示灯，同时其本身也是当期房地产开发投资的重要组成部分。一方面，在房地产整体供大于求的背景下，未来土地政策将延续人地挂钩、严控增量、优化存量思路。土地成交低迷态势较难改变，继续对房地产新开工和投资规模带来负面影响。另一方面，在库存高企、销售回暖幅度和可持续性等趋势并不明朗，资金偏紧的背景下，预计 2025 年房企将延续“以销定投”策略，拿地意愿和能力依然偏弱。综合来看，2025 年房地产开发投资降幅将有所收窄，但转正难度依然较大，预计同比下降 8%左右，降幅较上年收窄2.2 个百分点。固定资产投资同比将增长 5%左右，较上年回升 1.2 个百分点左右。

3.特征三：出口上升路径中扰动因素增多，对经济增长的支撑作用面临压力

相较于 2024 年全球贸易复苏给中国带来的出口高增长，2025年全球贸易环境将迎来拐点，贸易保护主义将再次加剧，中国出口增速或将放缓。从需求端看，全球贸易增长总体平稳，但中国对主要经济体出口情况或将分化。随着发达经济体央行陆续降息，紧缩性货币政策对私人部门消费、投资的影响将逐步减弱，全球经济平稳增长将支撑全球贸易需求。结构方面，受国内需求推动、家庭收入增加和投资复苏等因素影响，东盟各主要国家经济将延续较快增长，亚洲国家需求仍将是支撑中国出口的重要因素。受益于实际工资上涨刺激消费和货币政策放松支持投资，2025 年欧元区经济或出现反弹，中国对欧盟出口将较 2024 年有更好的表现。随着劳动力市场降温、消费放缓和财政支持力度减弱，美国经济增速或将放缓，进口需求随之减弱。

从贸易环境看，全球贸易保护主义扰动因素加剧。特朗普在美国大选中胜出，或将再挥“关税大棒”，提高进口商品关税，加剧全球贸易紧张局势。特朗普政府新一轮贸易限制政策可能包括，将基准关税普遍提高10%、对中国进口商品征收 60%以上关税以及逐步停止从中国进口所有必需品等，这将使中国对美直接出口，甚至通过“渠道国”间接出口受到阻碍。同时，欧盟、加拿大对中国电动汽车、半导体等产品加征关税影响仍将持续，并且美国贸易保护措施或将再次促使掀起全球贸易保护主义浪潮，阻碍全球贸易恢复（专栏2）。叠加 2024 年基数较高，综合预计，2025 年中国出口同比增长2.5%左右，较上年回落 3 个百分点左右。

4.特征四：工业稳中有进，新动能抵补作用不断增强

2025 年新旧动能转换过程中的多重阵痛有望趋缓，持续巩固工业生产稳增长的基础作用。一是存量、增量政策协同发力，继续强化工业发展韧性。2024年以来，大规模设备更新和消费品以旧换新、科技创新税费优惠9等政策效果明显，持续提振工业增长动力。1-9 月，全国制造业技改投资同比增长9.5%，增速高于全部制造业投资 0.3 个百分点；据国家税务总局数据，前三季度，现行政策中支持科技创新和制造业发展的主要政策减税降费及退税达20868亿元，研发费用加计扣除等支持加大科技投入、成果转让和科技人才引进及培养的政策减税降费及退税达 8937 亿元。9 月以来，伴随一揽子增量政策落地见效，工业生产预期明显改善。10 月，生产经营活动预期指数为54%，环比大幅回升2个百分点，为近 4 个月高点。11 月 8 日，财政部强调2025 年将继续加大力度支持“两新”、加强对科技创新等重点领域投入保障力度，下一步相关政策有望继续发力提振内需、优化生产，推动供需加快平衡。

二是新兴产业供给端结构优化加快推进，新动能有望持续释放。一方面，高端化、数字化、绿色化是新兴产业发展的必由之路，未来或将形成较大增量空间。高端化方面，中国工业软件自主可控水平仍然不高10，2024年9月，工业和信息化部办公厅发布《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》明确，到 2027 年将更新完成约 200 万套工业软件和80 万台套工业操作系统，覆盖石油、化工、航空、船舶等关键行业。数字化方面，《设备更新和消费品以旧换新行动方案》对 2027 年工业数字化水平作出具体部署，预计2024-2027年工业企业数字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率年均增速分别为2.6%和3.2%。绿色化方面，据国家发展改革委测算，在扣除原料用能和非化石能源消费量后，“十四五”前三年，全国能耗强度累计降低约7.3%，距离“十四五”规划纲要中设定能耗强度下降 13.5%差距明显。2024 年5 月，国务院印发《2024—2025 年节能降碳行动方案》，明确2024、2025 两年工业领域节能降碳的具体工作要求11，2025 年工业绿色化转型空间巨大。

另一方面，全球化布局助力新兴企业产能回归合理化配置。近年来，中国高端制造产品逐渐走向全球。2024 年 1-9 月，出口依赖度（出口交货值/工业企业营收）超过 10%的行业共 15 个，计算机通信电子设备、铁路船舶航空航天等运输设备、专用设备、电气机械和器材等高端制造业位居前列。2025年部分新兴市场高端产品需求依然旺盛，或将为企业合理布局产能提供新机遇。例如，光伏领域，据中国光伏行业协会（CPIA）数据，2023-2030年，保守/乐观预期下全球新增光伏装机量CAGR 分别为4%和6%，高于中国的2.1%和5.6%。借助“一带一路”及中东能源转型的重要机遇，中国光伏或能重新推动供需在全球范围内的新平衡。据欧洲光伏协会（SPE）预测，2023-2027 年沙特阿拉伯光伏累计装机量年复合增速将达 61%、阿联酋将达38%，在全球二十大光伏市场中处于第一梯队。传统产业企业有望借助跨境电商渠道，通过自建生产基地和并购海外品牌的方式实现出海。据 SmartScout 统计，拥有亚马逊卖家企业前20 名的城市中有 14 个城市来自中国，其中深圳以10.3 万名卖家数量位居全球第一，远超过其他城市。

三是伴随新质生产力相关赛道持续涌现，新兴产业整体规模有望持续扩张。2024 年《政府工作报告》部署了一系列新质生产力发展的赛道，多地围绕发展新兴产业、未来产业加快布局产业链。2025 年，随着新一轮战略性新兴产业加快布局，关键领域科技创新能力持续提升，将推动更多的关键性颠覆性技术创新和应用成功落地，形成新的经济主导产业和支柱产业。预计2025年中国智能网联新能源汽车、氢能、新材料、创新药、生物制造、商业航天、低空经济市场规模将达到 15.5-23.2 万亿元。综合预计，2025 年工业增加值同比增长 5.5%左右，较上年回落 0.1 个百分点。

5.特征五：供需矛盾逐渐缓解，推动物价温和回升

相较于 2024 年持续低迷的物价形势，2025 年中国物价水平将从低位回升。未来随着政策效果显现，资本市场回暖和房地产市场回稳将提振微观主体信心，收入增长和利润改善将释放市场需求潜力，促消费、稳增长政策将继续支持扩大内需，工业部门产能利用率有望提升，这将为价格回升提供有利环境。

具体来看，CPI 将温和上涨。一是猪肉价格总体平稳。2024 年中国能繁母猪保有量围绕 4000 万头左右波动，猪肉产能总体维持在合理水平12，将在2025年形成相对平稳的猪肉产出供给，猪肉价格弹性相对较小。但随着上年基数逐渐走高，预计 2025 年下半年猪肉价格对 CPI 的支撑作用将有所减弱。二是能源价格或将制约 CPI 同比回升。当前全球原油需求增长总体缓慢，欧佩克将2025年全球日均石油需求较上年增长量预期从 164 万桶下调至154 万桶，调整后的全年日均石油需求预计约为 1.06 亿桶。虽然OPEC+推迟了计划在2024年四季度实施的增产计划以提振油价，但非 OPEC+石油供应持续增加将对全球原油市场产生显著影响。特朗普政府回归传统能源的政策或将进一步释放美国原油产量，加剧市场供需紧张。2025 年上半年，由于上年基数相对较高，预计能源价格将制约 CPI 同比涨幅。三是居民消费价格回升的主要动力来源于核心CPI。预计在保就业、促消费等政策支持下，居民商品和服务消费将稳定增长，带动核心 CPI 稳中有升。四是 2024 年 CPI 基数较低。综合预计，2025年CPI同比上涨 0.7%左右，涨幅较上年回升 0.4 个百分点左右。

PPI 同比降幅将收敛。2025 年，随着财政政策逆周期调节力度加大，一方面专项化债资金将逐步缓解地方债务压力，为地方产业和基建项目投资腾挪空间；另一方面，预计一揽子增量政策效果显现将带动房地产市场逐步回稳。总体来看，2025 年建筑业施工和工业生产将在政策推动下保持较高景气度，这将促进钢铁、水泥、煤炭等上游原材料制造业产品价格回升，带动PPI 同比降幅收窄。但需注意到，中游制造业产品价格上涨或仍面临一定制约。当前专用设备、电气机械以及计算机通信设备等行业产能利用率依然偏低，如果2025年全球贸易保护主义再次抬头，这些对海外市场依赖度较高的中游制造业需求改善面临阻碍，产品价格提振难度将加大。综合预计，2025 年PPI 同比下降0.7%左右，降幅较上年收窄 1.5 个百分点左右。