我国融资模式有何转变？

间接融资到直接融资。

1.“土地财政”模式下间接融资发挥主导作用

士地抵押贷款在以地融资的发展历程中一直发挥着重要作用。受限于数据可得性，我们观察2014年全国各地区土地出让收入和土地抵押贷款数据。可以发现，部分地方政府对土地金融的青睐逐渐超过传统意义上的土地财政。尤其是在东部发达地区，由于土地资源稀缺，土地抵押贷款规模往往高于土地出让规模，土地抵押贷款与土地出让收入比值为3.29，其中，北京高达31.7,上海也达到 19.07。

在原有的发展模式下，我国融资体系长期以间接融资为主。改革开放前的计划经济体制下，金融资源配置完全按照国家计划进行，形成了“大一统”的银行体系模式。改革开放后，金融体制改革不断深化，但历史惯性和体制机制约束使得当下我国融资体系仍然以间接融资为主导，股票市场和债券市场虽然也在蓬勃发展，但其规模和影响力与间接融资相比仍然有限，无论是直接融资还是其中的股权融资占比均处于较低水平。从社会融资规模存量来看，人民币贷款占62%以上，而企业债券仅占不足8%，非金融企业境内股票不足3%。对比我国银行贷款、股市和债市规模，也可以发现三者中，各项贷款余额占比达到57%，股票总市值占18%，债券托管总量占25%。

2.新质生产力的加速形成更需要直接融资发挥支持作用

科技创新是新质生产力的核心要素，但科技创新主体高投入、高风险等特性使其在我国当下以间接融资为主的体系中难以获得资金支持。科技创新企业往往需要大规模和长周期的资金投入，其技术研发和成果转化通常面临较高的风险和不确定性。且在当前以抵质押贷款方式为主的银行信贷体系中，科技创新型企业重技术、轻资产的特性也使得其普遍缺少能够用作抵押品的固定资产，在“重抵押”的商业银行授信模型中难以获得贷款支持。

相比之下，资本市场能够通过高效的资源配置功能，更精准匹配科技创新在时间、空间、企业全生命周期发展的需求。在跨期配置方面，长期融资股权融资、风险投资、债券等多种金融工具，能够容忍企业短期内的亏损和不确定性，形成与科技企业发展周期相匹配的资金供应，填补科创企业融资的“麦克米伦缺口”。科技型企业非常需要长期资本的加持，资本市场可以吸引养老金、保险资金等耐心资本投向具有长期增长潜力的科技创新企业，为企业提供稳定资金支持。在结构配置方面，多层次的资本市场更能够有效识别并筛选高潜力项目，市场化的定价机制更有助于将资金配置到最具潜力和创新型的领域，实现资本的合理流动与优化配置。股权融资、债权融资、风险投资和政府引导基金等，可以为不同阶段的科技企业提供多元化的融资渠道。在跨区域配置方面，资本市场更能够实现经济资源的空间转移，最大化经济资源的使用效率。在全球范围内优化资源流动，推动资本、技术和人才等关键要素从低效区域向高效区域转移，实现资源利用的最大化。通过合格境外有限合伙人(OFLP)试点和高新技术企业跨境融资便利化试点，推动资本在全球范围内自由流动，吸引外商投资和外资合资创业基金进入高科技领域，推动跨境投融资便利化，打破地域限制，为科技创新企业提供广泛的资源支持。在风险共担和利益共享方面，直接融资允许众多投资者通过购买股票、债券或其他金融工具参与到科技创新企业的融资中,这样风险就由众多投资者共同承担,而不是集中在少数银行机构身上。

发达国家成熟资本市场在支持科技型企业方面乃至整个经济发展方面发挥着重要角色，相比之下，我国科技创新企业在资本市场占比较低。以美国为例，美国纳斯达克资本市场主要针对美国高科技及中小企业，2023年，该市场上市公司企业数量达到1332家，而我国与之对应的科创板上市企业数仅为566家。对比我国A股市场和发达国家股票市场行业结构(截至2024年10月15日)可以发现，我国股票市场中高科技企业市值占比仅为16%，而美国和英国股票市场中信息技术领域占比均高达30%以上。由此可见，我国资本市场对科技创新的对接支持仍有待加强。

资本市场在发展“新质生产力”的过程中扮演着至关重要的角色。事实上，近年来资本市场稳步纵深推进多维度改革，已为发展“新质生产力”打下了基础。具体来看，在融资端，科创板与北交所相继设立、注册制自科创板至创业板至主板循序铺开，增强了资本市场的包容性，使更多拥有核心技术和良好发展前景的企业能够更加畅通地通过资本市场获得融资。“新质生产力”相关行业的初始投入必然伴随较高风险，注册制的实施，能够抬升业态所需的直接融资比例，提高金融服务实体质效，充分发挥直接融资对宏观经济与微观企业发展的便利性，打通民营企业、中小企业融资贵融资难以及IPO堰塞湖问题的症结，增强对未盈利企业的包容性，降低非系统性风险，配合并购重组及SEO，加速资本市场的存量出清，同时吸引外资流入，完善资本市场定价体系。现金分红与股东减持进一步优化等举措也对提高投资者持股回报和信心起到积极作用，有助于改善融资结构。此外，在投资端，引导中长期资金入市、管理费率调降等措施降低了投资成本，同时也增强了资本市场稳定性和专业性;在交易端，佣金费率与印花税调降等措施提高投资者参与市场交易的意愿，提高市场活跃度。