如何看待星宇股份的增长空间？

新能源车客户放量，公司迎来客户新一轮升级。

1. 由自主向合资，公司客户的第一轮增长切换

2010-2020 年，在行业、产品和客户三重拉动下，公司实现连续 10 年高增 长，完成自主品牌向合资品牌的升级。2010-2020 年中国乘用车销量整体保 持快速增长，公司产品结构中前大灯占比不断提升，一汽大众、一汽丰田等 合资客户的收入占比快速提升，完成了公司客户的第一轮增长切换。2010- 2020 公司收入、净利润始终保持快速增长，收入年化增长率 23.7%，归母净 利润年化增长率为 23.9%。

先尾灯后大灯，公司合资客户的持续突破。公司依托奇瑞汽车起家，2007 年， 公司来自于奇瑞汽车的收入占比达 53%。后续沿着先后组合灯、后大灯，先 低端车型、后中高端车型的方式不断突破合资客户。到 2020 年 H1，一汽大 众收入占比达到 39%，一汽丰田占比达到 11%。

客户、产品切换完成后，公司盈利能力提升。2016 年-2020 年，随着公司毛 利率更高的前大灯项目不断量产，产品良率持续提升，公司盈利能力持续改 善，净利润增速高于收入增速。2016 年开始，随着公司在一汽大众等合资 客户大灯不断量产，一方面研发费用率有所下降，另一方面随着新产品良率 的提升公司毛利率也逐步提升，共同作用下公司盈利能力持续改善。

以一汽大众为例，公司在客户的车型和产品上不断升级。2008 年以前，公 司主要给一汽大众捷达、宝来、速腾等配套小灯。2009 年，公司给捷达配套 前照灯量产（公司给大众配套的首款前照灯），贡献了公司大众业务的主要 增长。2010 年，公司为捷达配套的产品持续放量，来自大众的收入继续实现 了 86%的高增长。2011 年，捷达、高尔夫等车型以及速腾、迈腾的雾灯贡献 了对大众的增长。随后，2013 年，为大众速腾供应尾灯；2014 年，配套高 尔夫 A7 LED 尾灯放量、配套宝来的 LED 尾灯量产；2016 年，配套宝来、 高尔夫、速腾的前大灯量产；2017 年，为迈腾配套前大灯。2018-2019 年公 司在车型和产品上进一步升级，为奥迪 A3 供应前照灯、为奥迪 A6 供应尾 灯。

2. 由合资向新能源，公司有望开启二次增长切换

随着新能源车客户不断量产以及产品良率的不断提升，公司收入和净利润 有望加速增长，开启二次增长切换。2021 年 Q2 以来，由于合资客户的销 量销量下滑，公司收入和净利润增长面临压力，公司经历调整期；2023 年 随着新势力等新能源车客户的放量以及奇瑞自主客户的销量增长，公司收 入恢复快速增长；2024 年随着新能源车客户的量产爬坡，产品良率有望持 续提升带动公司毛利率的改善，盈利能力也有望迎来拐点。

2023 年公司收入拐点已现，随着更多新能源车客户的持续放量，公司收入 有望继续加速增长。2023 年以来，传统客户奇瑞汽车销量快速增长，同时理 想等新势力客户逐步量产，公司销售收入恢复快速增长，2023 年公司营业 收入 102.5 亿元，同增 24.3%，2024 年 Q1 营业收入 24.1 亿元，同增 25.5%； 2024 年随着赛力斯等更多新势力的配套车型量产，公司收入有望继续加速 增长。

规模效应体现、叠加产品良率不断提升，公司盈利能力有望逐步提升。一方 面，随着收入快速增长，公司规模效应将持续得到体现；另一方面，随着新 势力等客户的产品不断爬坡，公司良率也将逐步提升，带动公司毛利率的持 续改善。

新势力车型数量少，规模效应将更加明显。理想汽车、蔚来汽车、赛力斯等 新势力车企车型数量少，但单车型销量更高，预计规模效应将更明显。