景区公司业绩及市场空间如何？

自然景区复苏亮眼，人工景区业绩恢复空间与成长性更大。

1. 旅游需求持续释放，自然景区业绩超额修复

旅游需求持续回暖，2024年自然景区业绩表现优异，营收超越疫情前，人工景区仍 有恢复空间。2023年，随着防疫硬约束解除叠加暑期和节假日刺激，过去三年积累 的居民出行意愿快速释放，旅游需求快速回暖，旅游市场复苏迅猛，上市景区公司 业绩快速恢复，其中自然景区客流率先行修复，业绩弹性更大。2024年，国内旅游 市场繁荣发展，县域旅游火爆出圈，尔滨冰雪、天水麻辣烫走红点燃人们出行热情， 国内出行旅游意愿明显提高；入境游方面，免签“朋友圈”持续扩容并延期，国际 航班班次增加，加速入境游市场复苏发展。按可比口径看，24Q1自然景区和人工景 区营业收入的恢复比例分别为123.63%、76.44%，其中自然景区的营收已经超过疫 情前的水平，人工景区仍有恢复空间。

一季度多个景区公司业绩恢复态势强劲，自然景区公司超额修复。景区公司成本多 为刚性成本，利润变动主要取决于客流量。今年一季度，由于积压的旅游需求持续 释放，旅游市场回暖，上市景区公司的业绩水平迅速回升，其中，部分头部自然景 区公司业绩超额修复，表现优异。自然景区上市公司中，除桂林旅游外，其他上市 公司24Q1营收水平均超过或接近2019年同期，过半数归母净利润已超越19年。人工 景区上市公司中，大连圣亚、曲江文旅营收超2019年同期但利润表现不佳，相较自 然景区而言，人工景区一季度恢复水平未达预期，仍有改善空间。

2. 一季度旅游市场高开稳增，供需两端齐发力

旅游需求持续释放，24Q1旅游人次及收入同比较快增长。积压的旅游需求持续释放 对一季度旅游淡季的提振弹性较大，叠加政策利好频现，2024Q1整体出行维持高热 度，旅游市场快速复苏，国内旅游人次及旅游收入 同比较快增长。据文旅部数据中 心测算，2024Q1国内旅游总人次为14.19亿，同比增长16.70%；实现旅游收入1.52万 亿元，同比增长17.00%。

2024年假期旅游人次和收入均创新高，旅游市场跑出复苏加速度。据文旅部数据中 心测算，2024年春节假期全国国内旅游出游4.74亿人次，同比增长53.90%，恢复至 2019年同期的114.22%；实现国内旅游收入6326.87亿元，同比增长68.34%，恢复至 2019年同期的123.11%。劳动节旅游市场延续春节、清明增长趋势，全国国内旅游出 游合计2.95亿人次，同比增长7.66%，按可比口径恢复至2019年同期的151.28%；实 现国内旅游收入1668.90亿元，同比增长12.72%，按可比口径恢复至2019年同期的 141.83%，出游人次和旅游收入持续向好，且均超过2019年同期数据。节假日旅游市 场景气度进一步上行，旅游人次及收入恢复比例均大幅提升。

出游意愿高涨，客单价恢复向好。在政策、供给、宣传等因素催化下，今年以来城 乡居民出游意愿高涨，客单价持续提升，2024年春节/清明节/劳动节国内旅游客单 价相较于2019年同期恢复度分别为107.79%/106.03%/93.75%，随着利好旅游行业政 策和扩消费政策持续发力，预计客单价仍有提升空间。受益于政策持续松绑及交通 基础设施不断完善，23年至今节假日旅游出游半径对比22年显著扩大。

出入境政策持续加码。2024年我国在出入境政策方面采取了一系列措施以促进国际 旅游业发展。1月28日，中国与泰国签署了互免持普通护照人员签证协定，两国公民 持有指定的有效护照或国际旅行证件可以在对方国家或地区享有通常为30天的免签 证停留权。2月9日，中国政府扩大了部分国家人员免签入境海南的事由，允许部分 国家人员因商贸、访问、探亲、医疗、会展、体育竞技等需要（工作、学习事由除 外）免签入境海南停留不超过30天。3月7日，中国对瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地 利、比利时、卢森堡6个国家持普通护照人员试行免签政策，以上国家持普通护照人 员来华经商、旅游观光、探亲访友和过境不超过15天可免签入境。4月29日，中国与 格鲁吉亚签署了关于互免持普通护照人员签证的协定，免签“朋友圈”进一步扩大。 政策加持下入境游强势复苏。出入境免签政策持续加码，有利于提高我国旅游业的 发展水平，吸引更多外国游客来华旅游观光。根据国家移民管理局数据，今年一季 度我国出入境人员超1.41亿人次，同比上升117.8%，其中外籍人员1307.4万人次， 同比上升305.2%。随着各项政策的推出与服务质量的提升，入境游有望成为推动我 国服务业发展的重要力量。在经济上，入境旅游的繁荣能在旅游服务、酒店管理、 交通运输等领域创造大量直接和间接就业机会，有效带动交通、住宿、餐饮、购物 等多个领域相关产业链发展；在文化上，大量外籍游客的涌入促进了文化的交流与 传播，有助于提升我国的国际形象，增进世界各国人民对中国文化的了解和认识。 预计未来入境游将得到签证便利化、旅游产品多样化、国际营销策略的升级等更多 政策支持和市场创新，提升中国作为国际旅游目的地的吸引力，促使入境旅游市场 迎来新一轮的快速增长期，进一步巩固和提升中国在全球旅游经济中的地位。

各地政府持续加码文旅投资，文旅产品供给更为丰富。旅游产业是一个覆盖面广、 融合度高、拉动力强的综合性产业，涵盖了吃住行玩多个领域，可以创造大量就业 岗位，具有“一业兴百业旺”的综合效应。各级地方政府越来越重视旅游业的发展， “万亿产业”、“经济支柱”、“世界级旅游目的地”在各省市地方政府的旅游业“十 四五”规划中成为高频关键词。2023年，全国多个省市相继发布一系列旨在促进文 化旅游产业发展的政策，通过“真金白银”的政策激励，提振文旅消费，为文旅产 业注入强劲动力。政策发力主要分为三大方向：一是项目带动引领。如浙江省重点 推进泰顺华东大峡谷、龙泉瓯江文化休闲康养中心等项目建设，培育省级以上生态 旅游示范区20个以上，并优先保障文旅重大项目土地、资金等要素；福建省重点支 持各地各部门系统性谋划开发一批主题鲜明、具有地方特色、产业整合度高、示范 性强的文旅产业项目。二是培育优质市场主体，壮大区域发展。如湖南省在培育本 土文旅“千亿企业”和“百亿企业”目标的基础上，鼓励世界500强旅游企业或中国 旅游集团20强企业投资湖南，给予每家最高不超过500万元的一次性资金奖补。三是 重视“旅游+”发展。通过“旅游+”融合演艺、体育、非遗等，推出一系列体验丰 富、备受游客青睐的活动和产品。

3. 需求多元化背景下人工景区长期发展空间更大

从疫情前上市公司收入来看，人工景区维持较快增速，自然景区一度陷入增长瓶颈。 2014-2019年，自然景区增长有限，营业收入仅由64.90亿元提升至75.04亿元，CAGR 仅为2.94%，其中2018年后同比增速转负。同一期间，人工景区收入爬坡上涨，由 122.47亿元增长至211.69亿元，CAGR为8.85%，人工景区收入年复合增速明显高于自 然景区。从近年年度收入增速看，除了14年自然景区增速高于人工景区外，15-19 年人工景区增速始终高于自然景区，凸显更强成长能力。

短期来看，在经济弱复苏背景下，各地政府将发展旅游行业作为提振经济的重要抓 手，预计各类鼓励旅游消费的政策仍将持续，旅游产品的供给也更加丰富，居民的 旅游消费习惯有望得到进一步培养，旅游人次和旅游收入将继续保持增长，部分景 区上市公司业绩仍有复苏空间。长期来看，人工景区具备更大的成长性。供给端： 自然景区依托稀缺的自然资源，缺乏异地复制的能力，而人工景区可多地复制，随 着居民财富增长和休闲旅游意识提升，业绩增长空间更大。需求端：自然景区位置 固定且多偏远，依赖于全国客流 ，所提供的旅游产品内容较为单一，而人工景区依 托城市周边游的兴起和旅客消费习惯的改变，丰富灵活的内容安排能够满足游客多 元化、个性化的体验需求，经济复苏后业绩弹性更加可期。