建筑行业基本面、上市公司盈利、资产规模及现金流分析

整体增长降速，工业建筑回暖，海外工程复苏。

建筑业总产值增长降速，新订单小幅下滑。2023 年建筑业实现总产值31.59万亿元，同比+5.8%，2023 年全年建筑业新签合同额 35.60 万亿元，同比-2.9%。2024Q1建筑业实现总产值 5.67 万亿元，同比+6.9%，实现新签合同额6.73 万亿元，同比-0.03%。建筑业产值指一定时期内建筑业企业生产的建筑产品和服务的总和，与建筑企业总营收高度相关，受地产行业景气度下行和地方财政化债影响，2023年建筑业订单和产值增速同步下降。

建筑业新开工面积持续下行，竣工端相对更具韧性。2023 年全国建筑业新开工面积 40.40 亿平方米，同比-7.9%，自 2018 年以来保持持续下行趋势，5 年CAGR为-6.3%，2023 年新开工面积仅为 2018 年的 72%。相对新开工而言，竣工端更具韧性，2023 年全国建筑业竣工面积 38.56 亿平方米，同比-4.9%，保持小幅下行趋势，近五年 CAGR 为-1.4%。

基建投资保持较快增长，交通基建投资走强。2023 年全国狭义基建投资同比+5.9%，广义基建投资同比+8.2%，保持较快增长。细分领域看，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资同比+23%，继续维持高增长，交通运输、仓储和邮政业投资同比+10.5%，且在下半年持续走强，水利、环境和公共设施投资同比+0.1%。

制造业投资回升，工业建筑回暖可期。2023 年 1-12 月，制造业投资同比+6.5%，12 月提速 0.2pct，主要源于通用设备制造提速 1.4pct，汽车制造提速1.5pct，计算机、通信、电子设备制造小幅提速 0.1pct。半导体制造业投资增速于7月触底，而后持续回升，汽车和半导体销售增速在 Q1 出现拐点信号，在年末实现明显回暖，未来资本开支存在上升预期。

海外工程订单和营收持续复苏。2023 年对外承包工程新签合同2645 亿美元，同比+4.5%，业务完成额 1609 亿美元，同比+3.8%，二者均实现2020 年以来最高增速，其中业务完成额首次实现增速回正。2023 年随着疫情管控正常化，海外商务活动重回正轨，工程存量订单加速履约，推动国际工程企业新签订单和收入业绩持续复苏。

产业转移有望持续带动新兴市场国家基础设施投资需求。由于中国国内去库存压力相对较大，人力成本持续上升，企业对外投资快速增长，2023 年中国非金融类对外直接投资 1301 亿美元，同比+11.4%。一带一路沿线部分国家同时具备地理交通优势和劳动力成本优势，有望承接中国的产能溢出。产能转移将带动承接国经济增长，释放基础设施建设需求。

上市建筑公司收入增长降速，国际工程明显回暖。2023 年，SW 建筑装饰板块上市公司合计实现营业收入 9.09 万亿元，同比+7.3%，略高于建筑业总产值增速（+5.8%）。SW 建筑装饰细分子板块中，基建市政工程/房屋建设/其他专业工程/化学工程/国际工程/钢结构/装修装饰/工程咨询服务/园林工程分别实现营业收入增速+6.1%/+7.6%/+6.5%/+13.0%/+31.4%/+20.0%/+6.5%/+13.0%/+1.4%，国际工程板块收入明显改善，钢结构板块保持较高增速。

毛利率略有改善，细分子版块毛利率变动分化。2023 年SW 建筑板块上市公司毛利率为 10.85%，较上年提升 0.11 个百分点，从细分子版块看，市政基建工程毛利率 11.48%，较上年提升 0.42 个百分点，国际工程毛利率14.53%，较上年提升0.25 个百分点，主要受益于国内基建投资发力和海外工程市场回暖；房屋建设毛利率 9.56%，较上年下降 0.36 个百分点，钢结构毛利率11.77%，较上年下降1.38个百分点，主要受房地产投资快速萎缩，制造业步入产能消化阶段，市场竞争加剧影响。

费用率整体稳定，管理费用压降或接近尾声。2023 年SW 建筑装饰板块期间费用率为 6.16%，较上年上升 0.05 个百分点，近五年期间费用率波动较小，整体略有下降。从各项费用率看，2023 年 SW 建筑装饰板块管理/销售/研发/财务费用率分别为 2.30%/0.46%/2.66%/0.75%，较上年-0.01/+0.02/+0.05/-0.01pct，财务费用率有所回升，但仍处于较低水平，管理费用率继续压降但降幅边际收窄，建筑企业“降本”或接近尾声。

减值规模维持高位，潜在减值风险或仍需时间消化。2023 年SW 建筑装饰板块集体信用减值损失 755 亿元，计提资产减值损失 288 亿元，两项合计1043 亿元，减值规模同比+11.0%，减值与营收的比值为 1.15%，较上年增加0.04 个百分点。2021年以来建筑企业减值规模大幅提升并连续三年维持高位，考虑到下游地产和基建客户仍然面临较大的财务压力，后续减值或仍将维持高位。

净利率略有回升，归母净利维持双位数增长。2023 年SW 建筑装饰板块实现净利率 2.75%，较上年上升 0.06 个百分点，实现归母净利润1999 亿元，同比+10.6%。营业收入保持增长，毛利率回升，推动建筑板块归母净利润延续双位数增速。

建筑企业表内各类资产规模增长速度较高，周转率持续下降。截至2023年末，SW 建筑装饰板块应收票据及应收账款余额 17572 亿元，较上年末+12.0%，合同资产余额21817亿元，较上年末+17.8%，长期应收款余额8131亿元，较上年末+15.1%，其他非流动资产 13961 亿元，较上年末+17.5%。以上四类资产合计余额61481亿元，较上年末+15.6%，显著高于营业收入增速，四类资产合计周转率由上年的1.59下滑至 1.48。2023 年末，建筑装饰板块总资产余额141742 亿元，较上年末+10.4%，总资产周转率 0.498 与上年相当，处于较低水平。

带息债务规模增加，短期债务占比上升，融资成本下降。截至2023 年末，建筑装饰板块资产负债率 75.54%，较上年末增加 0.57 个百分点。短期借款余额6042亿元，较上年末+22.2%，长期借款余额 21799 亿元，较上年末+12.7%，行业整体债务再次呈现债务短期化趋势。2023 年末建筑装饰板块带息债务余额35738亿元，较上年末+13.0%，2023 年产生利息费用 1179 亿元，同比+10.3%，估算平均融资成本为 3.30%，较上年下降 0.08 个百分点。

经营性现金流保持较好水平，但收付现比同步下滑。2023 年，SW 建筑装饰板块实现经营活动产生的现金流量净额 1617 亿元，同比-21.2%，与归母净利润的比值为80.9%，虽然经营性现金流净额较上年有所下滑，但仍保持在相对健康水平。不过需要注意的是，2023 年建筑装饰板块收现比和付现比分别为96.3%和94.1%，较上年下降 2.3 和 1.9 个百分点。收付现比同步下滑反映建筑企业收付款账期拉长，虽然二者稳定的差额保障了正向的现金流入，但付现比相对更具刚性，未来建筑企业或面临更大的现金流压力。

资本开支同比增加，现金净增加额显著减少。2023 年SW 建筑装饰板块构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（主要为构建PPP 等项目资产的资本开支）为 3213 亿元，同比+12.1%。经营性现金流下滑叠加资本开支增加，2023年现金及现金等价物净增加 356.9 亿元，同比-79.1%。