交通运输细分板块行情及展望分析

物流上涨 7.6%，跑赢交运指数 2.6pct，其中快递上涨 10.6%，主因年货节 销售较好带动快递件量同比高增。

1.航空：关注公商务需求表现；盈利周期可期

行情回顾：春运数据催化股价，春秋吉祥领跑板块

2024 年 2 月 SW 航空指数上涨 5.6%，跑赢 SW 交运指数 0.6pct，跑输沪深 300 指数 3.8pct。 2 月沪深 300 指数反弹明显，春运民航需求较为旺盛，但市场对于春运后航空需求信心偏弱， 所以航空板块明显跑输指数。个股方面，春秋吉祥运力恢复更快，受宏观经济和国际航线影响 相对较小，盈利兑现度或将更高，使得涨幅更为明显，吉祥航空、春秋航空分别上涨 12.2%、 9.6%；其余航司中，中国国航、南方航空、华夏航空、中国东航分别上涨 5.2%、2.8%、2.5%、 1.9%。 回顾 2024 年 2 月民航运营情况，借助春运国内航班量环比 1 月明显提升，国际及地区航班量 继续恢复。根据飞常准数据，2月我国航司国内航班日均执飞13937班，恢复至19年同期113.7%， 环比提升 8.6%；国际+地区航班日均执飞 1857 班，恢复至 19 年同期 67.9%，环比提升 8.6%。

展望 3 月：紧密跟踪公商务数据；中长期供需改善逻辑不变

2024 年春运已落下帷幕，根据交通部统计，春运 40 天（1/26-3/5）民航日均发送旅客 209 万人次，同比提升 51.1%，相比 19 年提升 14.5%。春运整体民航需求较为旺盛，与此前假 期相比恢复程度进一步提升，23 年春节假期/五一小长假/2023 年暑运/中秋国庆假期分别恢 复至 19 年同期的 72%/104%/107%/113%。

春运较为旺盛的需求为 24 年旺季奠定了良好的基础，虽然 1Q24 航空煤油出厂价均价为 6664 元/吨，仍然处于高位，但借助春运旺季，航司盈利有望在 1Q24 环比转正。春运后公 商务需求情况仍需观察，春季开工或将推动 2Q 淡季运营数据呈现淡季不淡。 中长期来看，行业供给增速放缓趋势有望持续，相比 19 年的需求与机队增长缺口正不断缩 小，将成为行业景气向上重要催化，为航司收益水平和盈利上涨提供动力。同时国际航线 的恢复将成为我国航司盈利进一步实现突破的重要因素，有助于提高飞机利用率，摊薄固 定成本，并推动国内国际运力平衡，优化国内航线供需结构。叠加全票价放松管制，我们 认为航司收益水平弹性将进一步释放，有望进入盈利周期。首推春秋航空，低成本模式下， 运力恢复较快，航线结构与旅游需求更为匹配，业绩下行风险相对较小。

2.机场：盈利恢复至 19 年仍需时间

行情回顾：免税扣点率下降制约盈利和股价弹性

2024 年 2 月受益于春运旺季和市场情绪回升，中信机场指数上涨 6.8%，跑赢 SW 交运指数 1.8pct，不过由于免税新协议下，下降的扣点率及盈利恢复受限，板块仍跑输沪深300指数2.6pct。 个股涨幅差异较小，白云机场、上海机场、深圳机场分别上涨 7.7%、6.3%、5.7%。 机场流量方面，2024 年 1 月在春运旺季的带动下，机场流量环比有所好转。浦东机场、白 云机场、深圳机场、首都机场日均旅客吞吐量分别为 18.9 万、20.4 万、16.6 万、17.5 万 （2023 年 12 月为 17.2 万、18.3 万、15.7 万、15.6 万），为 2019 年同期的 93%、104%、 117%、63%（2023 年 12 月为 89%、90%、107%、59%），其中国际线恢复至 19 年同期 的 68%、65%、77%、38%。

展望 3 月：关注免税新协议下客单价恢复情况

2023 年 12 月 26 日上海机场与首都机场公告免税补充协议，我们认为机场口岸免税客单价 有望回升，不过扣点率降低，公司盈利回到 19 年仍需时间。目前伴随国际线航班和流量逐 步回升，免税销售业务规模有望回暖，在较低扣点率下，免税客单价或将持续回升，贡献 机场盈利。中长期机场盈利潜力来自于挖掘免税等非航业务变现能力，从而更好的利用航 站楼资源，带动盈利能力提升。

3.航运：干散运价强劲，红海扰动持续推升集运价格

行情回顾：干散运价大幅反弹，集运受红海事件影响持续

2 月 SW 航运上涨 5.6%，跑输沪深 300 指数 3.8pct，跑赢 SW 交运指数 0.6pct，跑输大盘 主因红海冲突影响已表现在前期板块涨幅中，春节期间为航运淡季，运价表现相对平淡。 分板块看：1）干散：节后运价持续回升，带动个股股价，招商轮船/太平洋航运上涨 10.3%/5.5%；2）集运：红海事件影响持续，2 月运价环比小幅上行，市场对行业 24 年盈 利能力预期上行，对股价形成一定支撑，海丰国际/中远海控 A/中远海控 H 分别上涨 8.4%/5.5%/2.8%；3）油运：春节期间原油轮运价阶段性上涨，但节后下跌，成品油轮运 价震荡下行，油运个股股价相对平淡，中远海能 A/招商南油/中远海能 H 分别上涨 4.6%/3.0%/1.9%。 运价方面，2 月原油 BDTI 指数均值月环比/同比-9.7%/-0.0%；成品油 BCTI 指数均值月环 比/同比+10.2%/+26.3%；集装箱运价 SCFI 均值月环比/同比+1.6%/+120.7%；干散 BDI 指数均值月环比/同比+2.1%/+150.7%。

展望 3 月：干散运价有望持续走强，集运运价或维持高位

1）干散：2 月干散运价均值环比窄幅上行，日度运价体现出持续上涨趋势。我们认为，受 益铁矿石/煤炭需求上行，叠加二季度逐步进入南美粮食出口旺季，干散航运需求向好，红 海事件+巴拿马运河拥堵对运力供给有一定压制，行业供需格局改善有望支撑运价持续上行。 2）集运：2 月，欧洲/地中海/美西航线运价分别环比-11.5%/-6.8%/+25.1%。受红海事件直 接影响，前期运价涨幅较大的欧洲/地中海航线 2 月运价环比下滑，但美线环比呈现较高涨 幅。我们看好 3 月运价维持高位，集运个股盈利有望受益运价上行。 3）油运：VLCC 中东-中国航线运价春节期间显著上涨，但月末回落，凸显 VLCC 运价的 高弹性，红海事件影响中小型油轮运价，但对 VLCC 影响有限，短期板块缺乏边际催化。 中长期，油轮新增供给趋紧+环保要求加速老船拆解，全球用油需求稳健+潜在补库需求， 供需结构有望支撑行业景气持续。

4.港口：板块受资金风格影响较大，关注高股息个股

行情回顾：市场风格切换，港口股价表现偏弱

2 月 SW 港口上涨 2.8%，跑输沪深 300/交运指数 6.5/2.2pct，跑输大盘主因市场资金风格 切换，对板块关注度下降。个股方面，具有高股息属性的枢纽港口股价依然强劲，唐山港/ 青岛港 A/青岛港 H 分别上涨 7.9%/5.8%/4.1%；其他港口个股表现偏弱，招商港口/招商局 港口/上港集团股价分别+4.0%/+0.3%/-1.6%。 吞吐量方面，据交通运输部数据，11 月全国港口货量/外贸货量/集装箱吞吐量同比表现 +7.3%/+5.6%/+4.4%（10 月：+8.1%/+9.0%/+2.9%），环比表现-0.7%/-1.4%/+1.8%（10 月：+3.6%/+1.2%/-2.6%）。12-2 月官方数据尚未公布。

展望 3 月：吞吐量有望季节性环比上行

我们预计 12 月-2 月港口吞吐量环比呈现季节性回落，但同比实现高个位数增长；3 月，随 节后出货恢复，港口吞吐量有望环比显著上行。费率方面，我们认为港口整合有望利好散 货港口提价，中长期费率有望稳中有增；但集装箱港口已经市场化，叠加出口需求待改善， 提价或较受压制。板块股价表现主要受市场风格和资金面驱动，建议持续关注盈利稳健+高 股息个股。

5.公路：春节后客货车偏弱，关注物流降本措施

行情回顾：因风险偏好回升、降费隐忧，2 月公路跑输大盘

2 月 SW A 股高速公路上涨 3.9%，但跑输沪深 300/交运指数 5.5/1.1pct。2 月市场风险偏好显 著回升，沪深 300 指数上 9.4%，中证红利指数跑输沪深 300 指数 2.7pct。高速公路跑输中证 红利指数 2.8pct，主中央财经委员会议强调有效降低物流成本，引起市场对降费的担忧。公路 个股表现分化。中证红利指数成分股皖通高速 A /山东高速/宁沪高速 A 上涨 8.1%/7.5%/5.9%， 股息率较高的粤高速A上涨 5.3%；板块龙头招商公路下跌0.2%，受到转债转股的资金面压力。 2 月恒生指数上涨 6.6%。凭借业绩稳健性与高股息优势，港股公路仍表现优异。2 月深高速 H/宁沪高速 H/皖通高速 H/越秀交通基建/浙江沪杭甬上涨 9.9%/7.9%/7.5%/4.2%/3.1%。

展望 3 月：关注物流降本增效行动

春运收官，小客车前高后低，返程数据偏弱。据交通部统计，春运 40 天期间（1.26-3.5），国 省干线公路（包括高速公路和普通国省道）小客车人员出行量同比增长 5.3%，比 19 年同期增 长 31.2%。但考虑春节免收小客车天数同比增加 2 天、闰年 2 月总天数同比增加 1 天，则 1Q 收费天数同比减少 1.2%，部分抵消车流量增长的利好。分阶段看，春运前 14 天（返乡高峰）， 小客车人员出行量同比增长 4.1%，比 19 年同期增长 23.6%；除夕至初八（高速公路免费）， 小客车人员出行量同比增长 19.9%，比 19 年同期增长 53.3%；春运后 17 天（返城高峰），小 客车人员出行量同比下降 4.5%，仍比 19 年同期增长 22.0%。私家车分流了城际巴士客源。春 运 40 天期间，公路营业性客运量（主要为城际巴士）同比增长 27.6%（低基数），但比 2019 年同期下降 49.8%。

1-2 月公路货运量实现增长，但增长并不平稳。1-2 月高速公路货车通行量同比增长 6.5%（交 通部），剔除闰年影响后日均货车通行量同比增长 4.7%，亦有低基数的影响。公路货运的增长 并不平稳。3 月上旬，高速公路货车通行量同比下降 7.1%（交通部）。高速货车表现通常与工 业生产、企业盈利相吻合。1 月/2 月制造业 PMI 为 49.2%/49.1%；1 月/2 月全部工业品 PPI 同比下降 2.5%/2.7%，环比下降 0.2/0.2%。

基础设施存阶段性降费隐忧，关注大宗商品“公转铁”“公转水”。政府工作报告在 2024 年工 作任务中提到要“实施降低物流成本行动”，与 2 月 23 日召开的央财经委员会第四次会议提出 的“有效降低全社会物流成本”一脉相承。中央财经委员会议强调，物流降成本主要途径是调 结构、促改革，有效降低运输成本、仓储成本、管理成本。高速公路总通行费（含客车）约占 2021 年物流总费用的 4%，国铁集团货运收入约占 2021 年物流总费用的 3%（Wind）。我们认 为不排除阶段性降低货车通行费的可能性，但同时行业较高的债务也约束了降费空间。大宗货 物与“公转铁”“公转水”的适配度高，我们认为煤炭产区、运煤通道、煤炭下水区、矿石上水 区的公路货运量或面临分流压力。 经济数据影响市场风险偏好，现金流充沛、可预测性高、与经济关联度低的板块备受关注。公 路板块在当前市场风格下相对受益。年初至 3 月上旬，中国 30 年期国债收益率从 2.8%降低至 2.5%，10 年期国债收益率从 2.6%降低至 2.3%，利率下行对高股息股票行情提供支撑。但从 资金面看，公路板块已较为拥挤。后续需关注：1）红利风格是否切换，市场风险偏好是否继 续回升；2）利率是否继续下行；3）降低物流成本行动的具体措施。