指南针证券业务进展如何？

牌照价值叠加科技属性，证券业务厚积薄发。

1. 收购麦高证券，成为第二家取得券商牌照的互联网公司

成功收购麦高证券，指南针转型为互联网券商。2021 年 7 月网信证券提出破产重 整申请，同年 9 月指南针报名参与其资产重组；2022 年 2 月，指南针被确认为网 信证券重整投资人，并于 3 月发布重大资产购买报告书公告，拟以货币资金 15 亿 元清偿网信证券债务。2022 年 4 月证监会核准指南针为网信证券主要股东，2022 年 7 月指南针取得营业执照，持有网信证券 100%股权，成为行业内第二家取得券 商牌照的互联网公司，2023 年 1 月网信证券正式更名为麦高证券。 麦高证券业务牌照较完备，2018 年曾陷入经营困境。麦高证券成立于 1988 年， 前身为沈阳市国库券流通服务公司，2015 年更名为网信证券，于 2023 年更名为 麦高证券。麦高证券业务范围涵盖证券经纪、证券自营、证券投资咨询、证券投资 基金销售等，2018 年因债券回购交易业务出现重大经营风险，公司严重资不抵债、 连续亏损，于 2021 年 7 月提出破产重整申请。

指南针推出麦高证券“五年三步走”规划，明确经纪业务发展目标。指南针对于 麦高证券提出了“五年三步走”的发展规划，第一阶段为“回正轨、补短板”，在 一年内实现麦高证券扭亏为盈；第二阶段为“夯基础、立长远”，在三年内全面恢 复公司经纪业务、做到行业中位水平；第三阶段是“强长项、谋飞跃”，五年后经 纪业务排名进到行业前 20。

2.麦高证券步入正轨，着力发展经纪业务，自营业务以固收为主

麦高证券目前尚处初步展业阶段，着力恢复经纪业务和自营业务，2023 年实现盈 亏平衡。收购麦高证券以来，指南针有序推进各项证券业务恢复展业，目前麦高 证券经纪业务和自营业务已正常开展，其他证券业务（两融业务、投行业务等） 以自查展业或验收展业方式陆续建设和恢复。2022年麦高证券实现营业收入5988 万元，同比+29.5%，归母净利润 29.0 亿元（主要为破产重整收益）；2023 年麦高 证券实现净利润 491 万元，23 年营业收入 2.1 亿元，同比+245%。

经纪业务为麦高证券核心业务，2023 年受益于指南针客户导流加速回暖。经纪业 务是麦高证券核心业务，2020 年以来经纪业务贡献麦高证券营收比重超 40%， 2022 年公司股基成交额 729.9 亿元，同比-2.6%，市占率为 0.03%，同比持平； 实现经纪业务收入 2951 万元，同比-12.1%，2023 年公司经纪业务收入 0.9 亿元， 同比+198%。目前麦高证券拥有 35 家营业部，重点集中在北京、上海、沈阳等地， 经纪业务版图逐步扩充。

自营业务重启以来，麦高证券以固收类投资为主，总体运营平稳。2018 年麦高证 券债券买断式回购业务违约风险事件后，公司自营业务一直处于停滞状态，并于 2022 年 9 月重启；考虑到前期业务风险及近年来市场波动明显，公司自营业务保 持稳健态势，固收方面只投资评级 AA+及以上信用债，AAA 评级信用债占比达到 50%以上；权益投资以大类资产配置为主线，开展 ETF 投资。2022 年麦高自营业 务收入（投资净收益+公允价值变动收益）为 717 万元，2023 年公司自营业务收 入 0.8 亿元，同比+1018%。

积极推进业务准备，两融业务蓄势待发。在基金业务方面，2023 年 12 月 25 日指 南针成功竞拍联合创业所持有的先锋基金 34.2%股权（此前已受让先锋基金 5.0% 股权），后续监管核准后公司将持有先锋基金 39.2%股权，公募牌照有望与证券业 务形成协同。在两融业务方面，麦高证券于 2018 年 10 月取得融资融券业务资格 批复，但后因转入风险处置状态一直尚未实际开展融资融券业务，2022 年 8 月公 司积极着手开展融资融券业务申请。目前公司已拟定了两融业务制度及业务合同 等业务文本，并调整了执行部门架构，积极开展系统准备及测试，完成相关压力 测试；后续业务资格批复、定增落地补充资本金，两融业务有望全面展业。 麦高证券现存营业部 35 家，后续网点拓展有望持续推进。融资融券业务开通需 柜台办理，截止 2023 年底麦高证券现存营业部 35 家，重点集中在北京、上海、 沈阳及东南沿海城市，营业部数量明显少于其他互联网属性券商（东方财富证券 174 家、湘财股份 67 家）；参考东方财富证券营业部网点拓展情况，我们认为随 着公司各证券业务加速修复，公司营业部网点有望持续扩张。

3.金融信息主业与证券业务深度协同，有望打造第二增长曲线

指南针持续加码麦高证券投入力度，加速证券业务恢复，目前麦高证券已实现盈 亏平衡。自 2022 年 7 月麦高证券并表以来，指南针持续加大对麦高证券的人才 队伍建设和 IT 等投入，着手恢复麦高证券各条线业务，一定程度上拖累了公司 整体盈利水平，2023 年麦高证券业务及管理费支出 2.0 亿元，同比+39.1%。

同时，指南针积极推进麦高证券管理团队建设。完成麦高证券收购以来，指南针 为麦高证券发展搭建新班子，原董事长刘平、经理王瑛等集体退出，宋成成为麦 高证券董事长兼总经理，孙鸣、冷晓翔、高海娜为董事；同时指南针部分原有高 管到麦高证券担任职务，为麦高证券提供 IT、大数据、互联网等赋能，指南针原 副总经理屈在宏目前为麦高证券副总经理兼首席数据官，负责业务协同及信息系 统建设工作。

指南针深挖主业与证券业务协同性，优质客群+特色化营销模式+丰富投顾经验， 有望成为麦高证券客户规模增长的长期引擎。相较传统券商，指南针客群具备高 净值、高换手率特征，开展经纪业务效率突出；根据公司广告业务导流客户情况 测算，2020 年指南针客群股票交易资金周转率为 33.2%/显著高于证券公司平均 9.6%。公司投顾服务领先同行，截止 24/02/08 公司投资顾问人员达到 215 人/位 居证券投资咨询机构第二，丰富的投顾团队有望持续赋能证券业务；此外公司形 成的“流量推广+直销+体验式销售”的营销模式也有望成为麦高证券客户增长的 长期引擎（下文 3.2.3 详细展开）。

指南针现存客户证券业务需求刚性，2023 年以来存量客户引流加速，预计 21-25E 麦高证券客户规模 CAGR 有望达到 53.2%。3Q22 公司在指南针股票 APP 内提供麦 高证券开户入口、启动存量客户引流，同时推出赠送金融信息服务产品、给予积 分回馈等促入金活动客，加速客户导流。根据公司《重大资产购买报告书》披露， 2021 年底麦高证券存量客户为 15.4 万，随着指南针存量客户导流及持续流量获 客，我们预计2025年麦高证券存量客户有望达到84.9万/21-25E CAGR为53.2%。

参考公司对麦高证券明显目标规划及“牌照价值和科技属性”深度协同作用，我 们预计 2025 年麦高证券收入达到 7.9 亿元，成为公司中长期业绩成长新引擎。 具体来看： 经纪业务：随着麦高证券客户规模增长及单客贡献交易额提升，经纪业务成长性 明确。我们预计 23-25 年麦高证券股基市占率分别达到 0.07%、0.18%、0.34%， 则 2025E 麦高证券经纪业务净收入有望达到 4.5 亿元/22-25E CAGR 达到 148%。 两融业务：后续公司资格获批，叠加定增方案落地补充资本金，两融业务有望加 速发展。参考东方财富、华林证券等互联网属性券商两融业务规模（业务稳定后 占经纪业务收入 50%左右），假设 25 年麦高证券两融收入/经纪收入占比达到 25%， 则公司 25E 两融规模为 19.4 亿/市占率为 0.10%，两融收入达到 1.1 亿元。