屠宰行业规模、市场格局及价格走势分析

格局有望加速集中，猪价下行提振盈利能力。

1.市场规模：定点屠宰占比低，政府管控趋于严格

行业进入门槛低，政策驱动定点屠宰占比提升。2021 年，我国生猪出栏量 6.71 亿头，其中定点屠宰量 2.65 亿头，对应比率为 39.5%。综上所述，仍有超半数生猪是 在“小作坊”式场景进行屠宰。由于部分农民及此类作坊并无各级政府批准的定点屠宰 牌照，私自滥屠行为会造成卫生防疫、环保、技术设施不达标等风险。2018 年，非洲 猪瘟疫情对生猪供给造成明显制约，我国政府也进一步意识到降低生猪私屠量的紧迫 性与必要性。据农业部印发的《中国生猪产业生产发展规划》所述，理论上 2020 年 我国生猪规模以上（2000 万营收+）屠宰量须达到全国总量的 70%，鼓励企业推行“就 近屠宰、标准化管理”措施，我们预计这一系列政策或将加速尾部出清。

2. 市场格局：呈现高度分散，头部标的市占率不足 3%

格局高度分散，多因素制约行业集中度。不同于美国（CR3:61%）、丹麦及荷兰 （CR2: 90%）等西方肉制品消费大国，我国五大生猪屠宰企业 2021 年合计市占率仅为 6.6%，龙头双汇发展市占率不足 2.5%。龙大食品作为区域性龙头，2021 年生猪屠宰 量 641.1 万头，行业占比不到 1%。究其原因，上游生猪养殖分散、地方保护主义、私 自滥屠现象尚存均为制约屠宰行业向头部集中的主要因素。

3. 市场研判：屠宰利润与猪价负相关，判断走势颇为重要

屠宰毛利与猪价呈现负相关，头均利润较为稳定。由于屠宰业务处在整个生猪产 业链的中游，冷鲜肉产品的利润主要来自于产品价格与原料价格之差，上游生猪价格 波动性较中下游更大，屠宰业务的单位利润低于生猪销售。复盘过去的几轮猪周期， 猪价上行期往往屠宰业务的毛利率会有所下降，反之亦然。考虑到 2021 年后行业进 入产能去化周期，而一般下行期会持续 1-2 年，未来低猪价的持续将带来头均屠宰利 润的提升。经过适当拆分，我们发现龙大美食的规模化生猪屠宰头均毛利在 90 元左 右（2016-2021 年数据）。

2H21 囤货过量导致损失，判断减值风险重要性高。由于猪肉价格曾在 2019-2020 年期间经历过大幅上涨，2021 年时公司认为下半年猪价将受益于存栏量减少而实现反 弹，并购入较多原材料进行囤积。但事实证明猪价后来持续下降，导致公司屠宰业务 销售进入价格倒挂状态，当年计提存货减值损失 5.19 亿元，占公司总存货价值的 30% 左右。综上所述，正确评估及预判猪价对企业而言至关重要，减值风险对业绩的伤害 远高于生猪价格波动。

猪价或将迈入下行区间，屠宰盈利能力有望获得提振。2022年的前三季度中，生 猪价格呈现先抑后扬的走势，其中 Q3 上涨尤为明显。展望后市，我们预计四季度后 市场将呈现出“供给修复 + 需求稳定”的供需格局。一方面，产能去化速度的放缓叠加 二次育肥导致的后置效应将驱动供给增长；另一方面，疫情对需求端的影响仍将带来 不确定性。综上所述，我们预计后期生猪价格不具备大幅上涨的市场环境，生猪价格 的震荡或走低将为屠宰端的盈利能力带来增长。