如何看待建筑企业产能弹性？

产能失去弹性，市场加速向龙头央企集中.

建筑企业的产能主要包括人员、资金、管理三项，过去10 年建筑行业的快速扩张事实上就是产能的扩张。回顾建筑行业的发展史，过去10 年中国正处于人口红利、M2 持续高增长的宏观环境中，建筑企业的产能具备极强的弹性（资金&人员产能弹性极强，管理产能的瓶颈还远远未到）。因此，在过去建筑行业的研究中，基本都是以需求为主的研究框架，甚少提及产能的问题，经常默认建筑企业的产能是无限的。然而，在经历了 2018 年的“去杠杆”之后，建筑企业的资金产能弹性开始逐渐消失。中期来看，伴随着人口红利的消失，建筑企业的人员产能弹性也将逐渐消失。伴随着产能弹性的消失，建筑企业的需求端开始向仍然具备产能弹性的企业加速集中，这是将是未来行业格局变化的核心力量。

资金产能：融资不再“简单”，“去杠杆”加速产能出清建筑工程项目按照进度支付工程款的结算模式导致建筑企业普遍存在垫资的现象，从收现比来看，民营企业的收现比明显低于地方国企和央企，这说明民营企业在项目中的垫资比例更高，现金流更差。 2018 年“去杠杆”，民企收入增速快速收缩，央企收入增速显著上涨。虽然建筑民企的垫资比例更高，现金流更差，但是 2018 年以前建筑民企的收入扩张速度远快于建筑央企和地方国企，这说明了在过去资金产能并不是限制企业扩张的主要因素，或者说资金的产能弹性极大。2018 年资金产能突然失去弹性之后，民企的收入增速出现快速的收缩，央企及地方国企收入增速快速上涨。

人员产能：建筑劳务人员不可逆地减少，劳务人员将向龙头企业集中伴随着人口红利的逐渐消失，我们认为建筑行业的人员产能弹性也将逐渐消失。我国人口结构中，65 岁以上人口占比持续提升，由于中国建筑施工人员以农民工为主，其老龄化程度更严重；从建筑农民工工资来看，2009 年平均月工资1625元，2021 年平均月工资达到 5141 元，CAGR 达到了10.07％，人口红利的减弱已反映在人工成本之上，建筑业劳务工人的供给开始逐渐收紧。

从日本的案例来看，作为早已经进入老龄化的国家，日本目前的建筑从业人员只有其高峰期的左右 70%，而且老龄化情况严重。1997 年之后，日本建筑从业人数持续下降、人员产能不断减少，2017 年时从业人员仅为高峰时的60%；而且建筑行业出现严重的老龄化现象，29 岁以下的建筑从业人员占比从21.6%下降至11%，而 55 岁以上人口占比从 24%提升至 34%。

在人员产能减少、人员趋于老龄化的背景下，日本建筑业的人员产能向龙头公司集中。与中国的情况类似，日本建筑工人普遍和劳务公司签订雇佣合同，而大型的建筑公司通过和劳务公司签订合同的方式来保证劳动力供给。随着建筑行业劳动力的减少，日本建筑龙头企业越来越倾向于与劳务公司签订长期合同，既保证了建筑工人收入的稳定，又保证大建筑公司的稳定的施工能力、降低招工成本。

在这种情况下，当建筑需求有所回暖的时候，掌握了人员产能的龙头建筑企业便获得了相对于业主的议价能力，其盈利弹性更大。综上，我们认为，伴随着人口年龄结构的变化，我国的建筑劳务人员将快速减少，人员产能将成为未来建筑行业的另一个主要约束因素，大量建筑企业将失去扩张的能力。在未来人员产能不再像往常一样“予取予求”，大量的建筑企业将失去人员的产能弹性。当需求改善时拥有人员产能的建筑企业才能够迅速扩张、进而占据更多的市场份额和利润。

行业向有产能弹性的龙头央企集中 2018 年的“去杠杆”加速了产能拐点的来临。从 2018 年之后，在需求弹性逐渐衰减的背景下，建筑行业的需求在迅速压缩后，进入了平缓增长的阶段，未来基建投资波动将弱化，需求将处于稳定增长的态势，在此背景下，建筑行业的供给端变化将是建筑企业最核心的影响因素。未来在资金和产能端能够拥有扩张弹性的企业将快速获取市场份额，加速市场的集中。 建筑市场加速向头部集中，八大建筑央企订单规模持续突破。

1）整体来看，市占率方面，凭借在资金、资源、资质上的明显优势，八大建筑央企市场份额持续扩张，近五年新签订单合计数占建筑业新签订单比重分别为28.4%、31.6%、33.6%、37.9%、41.0%，呈现快速提升趋势；平均订单增速方面，八大建筑央企近五年平均新签订单增速分别为 13.2%、22.4%、20.2%、12.5%、16.5%，五年均值为17.0%，整体保持较高水平。同时伴随稳增长系列政策落实下沉及国企改革考核进一步趋严，八大建筑央企 2022 年新签订单增速实现回升，业绩实现加速放量。

需求的增量将向具备产能弹性的企业快速集中，并带动盈利的持续提升和现金流的持续改善。业主的综合服务需求提升，例如对央企间接融资、总承包方面的诉求有所提高。包括中国中铁在内的建筑龙头央企具有最为优质的融资渠道、最为低廉的融资成本，强大的全产业链服务优势，将是行业供给端变化的最大受益者。