万孚生物发展历程、股权结构及财务分析

深耕行业 30 年，成为国内 POCT 领先者。

1.深耕 POCT 的领先企业，产品全、布局广

公司深耕行业三十年，是体外诊断领域的高新技术企业。公司成立于 1992 年，致力 于生物医药体外诊断（in vitro diagnosis，IVD）行业中即时检测（point-of-care testing， POCT）产品（包括试剂和仪器）的研发、生产和销售，为顾客提供专业的快速诊断与慢 病管理的产品和服务。 公司近年来发展迅速，在美国成立了子公司和研发中心，在德国、肯尼亚、印尼成立 了营销中心，并与欧洲零售巨头 BOOTS、亚洲零售巨头 WATSONS、南欧零售连锁著名 品牌 SONAE，以及国内海王星辰、金象、老百姓大药房等建立了稳定的合作关系，为全 球 140 多个国家和地区客户提供产品解决方案和技术支持。

公司是 IVD 行业 POCT 领域的国内龙头，技术平台齐全。在 POCT 领域，公司在内 资企业中市占率排在首位，构建了完善的胶体金与胶乳标记层析技术平台、荧光标记定量 检测技术平台、干式生化以及电化学定量检测、分子诊断等技术平台，产品涵盖传染病、 妊娠、心血管疾病、毒品、肿瘤疾病、代谢疾病等方向，形成了慢病检测、传染病检测、 毒检及孕检 4 大产品线，产品应用于各级医院、社区门诊、卫生院、OTC 药房以及疾病控 制中心、公安、军队等特殊渠道。 截至 2022 年 12 月，公司累计获得产品注册证合计 602 个，其中国内产品注册证 279 个，海外注册证 323 个。

2.公司股权结构稳定，管理团队经验丰富

公司股权结构稳定，控股股东、实际控制人为李文美、王继华夫妇。李文美原为华南 理工大学教师，王继华原为暨南大学教授，截至 2023 年 3 月，两人合计持有公司 33.17% 的股权。广州汇垠天粤是广州国资委旗下投资基金，持有公司股份 11.07%。公司股权结 构稳定，有助于公司长远发展。

公司管理团队稳定、强大，与股东利益一致。除实控人李文美、王继华夫妇拥有高校 研究、教学经验外，董事、总经理彭仲雄担任中国医药保健品进出口商会医疗器械国际合 作分会副会长，中国医学装备人工智能联盟检验医学委员会副主任委员，广东省食品药品 监督管理局所成立的广东省医疗器械注册人试点工作专责工作组专家组成员等社会职务； 董事何小维为工学博士、教授、博士生导师，其余高管也拥有丰富的专业知识和行业经验。 公司主要高管大部分均在公司任职 10 年以上，且均持有公司股份，与股东利益统一，有 利于公司健康发展。

公司股权激励充分。公司上市以来推出两次股权激励，第一次是 2017-2020 年间， 以 2016 年净利润为基础，四年公司净利润复合增速达 24%；第二次是 2021-2023 年 间，以 2020 年净利润为基础，三年间净利润复合增速为 26%。公司激励充分，激励 员工广泛，有助于公司内部紧密团结、攻坚克难，同时也彰显了公司对未来高增长的 信心和决心。综上，公司管理团队专业稳定，具备丰富从业经验，并且股权激励到位， 料未来将在公司管理和产品研发等方面发挥重要作用。

3.财务分析：疫情业务基数效应需逐步消除，看好后续稳定增长

疫情业务大幅增厚业绩，看好后续高基数消除后稳健增长。2021/2022 年公司实现营 业收入 33.61 亿/56.81 亿元，同比+19.6%/+69.0%；2021/2022 年归母净利润 6.34 亿/11.97 亿元，同比+0.0%/+88.7%，因疫情导致防疫相关产品收入基数较高，公司营业收入及归 母净利润在 2022 年大幅上升，我们认为随着疫情影响快速减弱，公司 2023 年多赛道、海 内外、线上线下同步突破，常规业务恢复确定性强，有望带动公司业绩重回稳步增长势头。

疫情业务降低毛利率，常规业务增长带动综合毛利率企稳回升。公司毛利从 2018 年 的 10.06 亿元提升至 2022 年的 29.44 亿元，CAGR 达 30.8%。公司 2018-2022 年毛利率 分 别 为 61.0%/65.2%/69.0%/58.5%/51.8% ， 净 利 率 分 别 为 21.0%/20.6%/21.9%/18.8%/20.9%。公司疫情前毛利率约为 65%，2021-2022 年有所下 滑，主要是由于：1）疫情业务大幅增加且毛利率低所致；2）低毛利的疫情业务明显挤压 了公司常规业务的生产和销售。疫情前，公司核心业务传染病检测、慢性疾病检测毛利率 均在 70%以上，毒品(滥用药物)检测、妊娠及优生优育检测板块的毛利率也分别在 60%、 50%左右。2023Q1，公司常规业务占比快速提升，带动公司毛利率快速回归至 65.3%。

费用率稳中向好。2018-2022 年公司销售费用由 3.58 亿元增长至 9.30 亿元，主要由 于公司营收大幅增加，费用率方面稳中向好。公司 2018-2022 年销售费用率分别为 21.7%/24.0%/22.5%/19.2%/16.4%，2023Q1 为 17.6%，仍较疫情前偏低，可能由于销售 活动尚未完全恢复。公司 2018-2022 年研发费用从 1.37 亿元增长至 4.19 亿元，CAGR 达 32.2%，研发费用率分别为 8.3%/7.7%/9.9%/11.6%/7.4%，2023Q1 为 11.4%，研发投入 和研发费用率均稳步提升（2022 年由于收入激增而导致研发费用率偏低）。2018-2022 年 管理费用率分别为 8.7%/7.6%/6.7%/7.9%/4.0%，2023Q1 为 7.7%，管理投入和管理费用 率保持稳定。 公司资产负债率较为健康，账面现金富余、流动性高。公司 2020-2022 年总资产分别 为 43.06 亿/48.56 亿/63.01 亿元，资产负债率分别为 30.5%/27.8%/28.0%，显示出公司出 色的资金募集和使用能力。2020-2022 年公司的现金及现金等价物分别为 14.1 亿/9.95 亿 /11.6 亿元，流动资金较为充裕，为公司发展和抵抗风险提供了较好的保障。

传染病检测业务占比提升，慢性病检测增速稳健。从收入结构看，公司营收主要来自 传染病检测、慢性疾病检测、毒品(滥用药物)检测和妊娠及优生优育检测四大板块，2022 年占比分别为 69.3%/16.5%/5.2%/4.3%，相关营收为 39.36 亿/9.39 亿/2.93 亿/2.42 亿元， 同比+136.0%/+2.6%/+8.8%/+16.9%。由于新冠流行，2020-2022 年公司的传染病检测业 务快速增长，由 2019 年的 5.79 亿元增长到 39.36 亿元，CAGR 为 89.4%；但我们预计， 随着新冠疫情常态化管理，公司会回归常规业务，传染病检测业务营收占比会大幅下降。 公司慢性病检测板块 2020-2022 年销售收入分别为 5.70 亿/9.16 亿/9.39 亿元，2021-2022 年同比+60.7%/+2.6%，在宏观因素影响下仍保持稳健增长。公司毒品（药物滥用）检测、 优生优育检测板块仍处于销售上升期，将持续为公司贡献增长引擎。

中国大陆之外地区的收入占比近 50%，疫情打开国际化布局。按地区分布看，2022 年公司 50%收入来自中国大陆地区，2020-2022 年公司在中国大陆地区相关收入分别为 15.42 亿/15.87 亿/28.66 亿元。2018 年，公司中国大陆之外地区营收占比仅为 3.91 亿元， 营收占比仅为 24%。新冠疫情爆发帮助公司打开国际化布局，产品出口量大增，2020-2022 年中国大陆之外地区收入迅速提高至 12.69 亿/17.75 亿/28.15 亿元，收入占比分别提升至 45%/53%/50%，根据公司公告，公司借疫情相关产品已经打开海外渠道，其余板块产品 也正在快速导入，我们认为，公司借力新冠业务，国际化布局进程大大加快，海外业务将 持续助力公司业绩。