生猪养殖上市公司经营情况如何？

23Q1再现亏损，龙头扩张增速放缓。

出栏量：上市公司出栏量持续增长，龙头企业稳健成长。2022 年大部分生猪养殖上市公司 均实现出栏量提升，14 家上市公司合计出栏量同比增加 31%。其中，牧原股份、温氏股份 等龙头企业出栏量增速达到 35%~52%、高于上市公司平均值，显示出其优异的管理能力、 成长性、以及资金实力。从绝对量上看，超过 1000 万头生猪年出栏量的上市公司共有三家， 分别为牧原股份、温氏股份、新希望。从市占率角度看，14 家上市公司在 2021 年共出栏 9672 万头生猪、占全国的比重为 14.4%，在 2022 年共出栏 12642 万头生猪、占全国的比 重提升 3.7pct 至 18.1%，显示生猪养殖行业的规模化程度进一步提升。

23Q1，上市公司的生猪出栏量增速放缓。13 家上市猪企（不含未披露出栏数据的巨星农牧） 共出栏生猪 3283 万头，同比增加 14.6%。其中，新五丰、唐人神、东瑞股份、神农集团、 天康生物等规模较小的猪企录得较快的出栏量增速，而温氏股份在 23Q1 的出栏增速不减、 达到 39%、高于 2022 年 35%的增速。

猪价：低位震荡，低于行业成本线。根据 Wind，2022 年 10 月中下旬以来，全国生猪均价 持续回落，总跌幅超 40%，行业陷入普遍亏损。本轮猪价下跌可大致分为两个阶段：1）第 一阶段：22 年 10 月中下旬至 22 年 12 月底。2 个月左右的时间内猪价从 28.5 元/公斤下滑 至 15-16 元/公斤左右。2）第二阶段：23 年 1 月至今，猪价维持在 15 元/公斤左右低位震 荡。目前猪价已经跌破成本线，行业陷入普遍亏损，全国自繁自养、外购仔猪养殖均陷入 亏损。均价方面，2022 年生猪均价 18.9 元/公斤，同比下降 7%，全年呈现前低后高的趋势； 22Q4 生猪均价 23.9 元/公斤、同比上升 54%，23Q1 生猪均价 15.3 元/公斤、同比上升 15%。

行业养殖盈利：行业陷入亏损，23Q1 自繁自养/外购仔猪平均亏损达 268/390 元/头。2022 年平均来看，生猪养殖行业获得了相对合理的利润水平，全年自繁自养平均养殖利润为 162 元/头，外购仔猪平均养殖利润为 306 元/头，外购利润更好的原因是 21Q4-22Q3 仔猪价格 相对较低所致。伴随着猪价的下跌，23Q1 行业再度陷入亏损，自繁自养/外购仔猪的季度 平均亏损幅度均超过 200 元/头，其中外购仔猪育肥的亏损幅度更是接近 400 元/头。从行业 出栏体重上面看，23Q1 生猪均重为 121 公斤左右、同比去年提高 4%左右，尚属正常出栏 的标猪范围内，显示养殖户并无明显压栏惜售现象。

上市公司收入&盈利能力： 2022 年：成本大幅改善，带动整体扭亏为盈。2022 年，14 家生猪养殖上市公司收入同比 增加 13%，主要系其出栏量的大幅增长所带动。利润端，上市公司的盈利能力改善明显， 主要因为上市公司养殖成本大幅改善。2022 年 14 家生猪养殖上市公司毛利率 11%，同比 增加 9.8pct，其中养猪业务毛利率 14%，同比增加 22.2pct。22Q4，14 家生猪养殖上市公 司收入同比增加 41%，毛利率 21%、达到全年最高、同比增加 34pct，一方面由于 22Q4 猪价较高（达到 23.9 元/公斤），另一方面也由于上市公司优化成本。从头均数据看，14 家 上市公司的生猪养殖头均毛利润在 2021 年为亏损 152 元，而在 2022 年为盈利 270 元。考 虑到 2022 年全国生猪均价低于 2021 年（2021 年 20.3 元/公斤，2022 年 18.9 元/公斤）， 我们计算得 2022 年 14 家上市公司生猪养殖平均毛成本同比下降约 5 元/公斤左右。

23Q1：猪价低迷但好于去年同期，23Q1 收入维持增长，毛利率环比下降。收入端：从上 市猪企的财务数据表现上来看，23Q1 猪价同比有所增长（2022Q1/2023Q1 均价分别为 13.31/15.32 元/公斤），叠加十四家上市猪企 23Q1 生猪出栏量的同比提升，23Q1 十四家 上市猪企的营业收入同比增加 19%。毛利率方面，23Q1 十四家上市猪企毛利率基本为零， 环比下降明显，且处于 2020 年以来的较低水平。盈利端，23Q1 十四家上市猪企归母净利 润合计亏损 91 亿元，处于 2020 年以来第四差的水平；而整个 2022 年十四家猪企归母净 利润合计只有 40 亿元，即 23Q1 的单季度亏损已超过 2022 年的全年盈利。考虑到 2021 年至今十四家上市公司的累计归母净利润为亏损 488 亿元，我们认为生猪养殖上市公司的 盈利自 2021 年以来整体处于低迷水平。

上市公司资产负债表修复不足，固定资产投资继续放缓。从资产负债率看，14 家上市猪企 的资产负债率在 22Q3~22Q4 经历了连续两个季度的下降之后，在 23Q1 重新上升至 66%、 环比提升 2.2pct，或表示上市公司资产负债表修复程度较差。从固定资产的投建角度看， 21Q3 以来 14 家上市猪企的在建工程呈现明显的下滑趋势，22Q1 以来 14 家上市猪企的固 定资产增速明显放缓、14 家上市猪企的固定资产和在建工程的账面总值不增反降。

母猪扩增放缓，经营性现金流较差。过去两年里，14 家上市猪企的生产性生物资产账面价 值仅在 22Q3 出现环比增长，自 22Q4 又开始环比下降、其中 23Q1 降幅较为明显。14 家 上市猪企 23Q1 的生产性生物资产账面价值约 262.7 亿元，同比-2.87%、环比-3.51%（环 比降幅大于国家统计局的 23Q1 能繁母猪存栏环比降幅）。虽然 22Q4 部分猪企进行生产性 生物资产的减值计提或干扰该季度的母猪账面价值表现，23Q1 的生产性生物资产下降或反 应出上市猪企的母猪扩增在该期间有所放缓、可能与行业整体趋势一致地出现了能繁母猪 存栏的调降。从现金流角度看，23Q1 上市公司经营现金净流量为 2020 年以来的单季度最 差水平。

23Q2 经营展望：猪价承压，板块性亏损或持续。我们从价量成本三要素具体分析：1）猪 价：一方面，二季度处于生猪需求的淡季，五一假期对猪肉需求的拉动效果有限，另一方 面，今年以来养户的出栏节奏整体偏正常，无明显的大范围压栏或提前出栏现象，整体供 应较为充足，因此我们认为猪价在23Q2实现大幅回升的概率较小、环比23Q1或基本持平、 仍低于行业养殖成本线。

2）成本：随着生猪疫病趋稳叠加生产管理提升，23Q2 的生猪养 殖成本或有望环比改善。3）出栏量：受春节效应的影响，一般上市公司一季度出栏量较低； 同时，2022 年 5 月至 12 月国内的能繁母猪存栏持续环比增长，而能繁母猪配种至商品猪 出栏的产能传导周期约 10~11 个月，因此我们预计 23Q2 上市公司的生猪出栏量总量有望 环比增加。结合我们对价格、成本、出栏量的预判，考虑到亏损状态下的出栏放量或带来 盈利端的压力加大，我们预计 23Q2 生猪养殖上市公司的经营业务或依旧承压、甚至出现 增亏趋势，其中成本下降较大、出栏增速较低的猪企或亏损压力相对较小。