各类绿色金融产品投资收益对比分析

下面将对各类绿色金融产品 的投资收益进行横向对比，为投资者配置绿色资产提供参考。

1.绿色债券

我们选取中债绿色债券综合财富指数（以下简称“绿色债券指数”）作为表征绿色债券整体走势表现的指标，选取中债新综 合财富指数（以下简称“中债综合指数”）作为表征债市整体走势的指标，也是进行比较的业绩基准。

从累计收益看，以 2017 年 1 月 3 日为基期，对比绿色债券指数与中债综合指数的累计涨跌幅，可以看到，以日度数据观察， 绿色债券指数的涨跌仅在 2017 年上半年和 2020 年 4-5 月期间低于债市整体表现，其余时间绿色债券指数相对于债市整体 的表现都为正收益，且超额正收益最大的时点在 2020 年 10 月附近，最大超额收益为 1.68%。以季度数据观察，由于短期 波动得到平滑，绿色债券指数在近 5 年来的季度累计收益均跑赢整体债市，取得正超额收益，不过到 2022 年四季度该超额 收益已收窄至 0.22%。

从环比收益看，我们以季度和年度频率考察了绿色债券指数与中债综合指数的环比涨跌幅。季度数据显示，绿色债券指数的 超额收益涨跌互现；年度数据则显示，在 2017、2019 和 2020 年绿色债券指数获得超额正收益，而 2018、2021、2022 年 绿色债券则录得超额负收益，且 2022 年绿色债券的超额收益表现最差。

综上所述，绿色债券的投资回报呈现以下特征：其一，由于债市本身的特征，绿色债券指数自 2017 年以来的累计涨幅基本 呈现持续上行的趋势，波动较小；其二，1 年及以内的短期投资而言，绿色债券难以获得稳定的正超额收益，其季度维度的 绝对收益与超额收益都呈现涨跌互现的态势；且整体呈现牛市更牛、熊市更熊的特征，即通常在债市上涨时其涨幅更大，录 得正超额收益；在债市下跌时其跌幅更深，录得负超额收益；其三，以 5 年以上的中长期投资而言，绿色债券获得累计超额 正收益的概率更大。

2.绿色股指

由于绿色相关产业涵盖种类较多（新能源、新能源汽车、节能环保、污染治理、绿色制造、绿色建筑……），按行业分类工 作量较大且数据不易处理，因此我们直接选取名称当中带有“绿色”的股票指数进行考察分析。按照这个标准，目前A 股市 场的“绿色股指”数量不多，各类绿色股指的构建，有侧重行业的，例如绿色能源指数主要包含新能源领域股票，绿色城镇 则侧重在环保治污、绿色出行等领域；也有综合性的绿色指数，例如绿色投资指数、绿色生态指数等。

具体来看，我们选取中证指数公司发布的绿色相关指数，并从中剔除了聚焦绿色治理评分的“绿色领先指数”和将盈利纳入 考虑的指数“绿色质量指数”，最终选取了绿色投资、绿色能源、绿色电力、绿色城镇、绿色生态这五个指数进行分析，同 时选取沪深 300 指数作为业绩比较基准。

从累计收益来看，以 2017 年 6 月 30 日为基期，对比各类绿色股票指数与沪深 300 指数的累计涨跌幅，并通过两者相减计 算其累计超额收益。可以看到，各类绿色股指相对于沪深 300 的超额收益均大致从 2020 年下半年之后开始显著改善，这个时点与我国正式提出“双碳”目标的时点大体一致。可见，“双碳”目标的推进为绿色能源、节能环保等行业带来了长期高 景气的机遇，是推动绿色相关股票走出超额收益的根本因素。

从环比收益来看，我们以季度和年度频率考察了各类绿色股票指数与沪深 300 指数的环比涨跌幅。其中，季度数据显示，在 2020 年之前，绿色股票指数的超额收益涨跌互现，正超额收益集中体现在 2020 年三季度到 2021 年三季度的区间。年度数 据则显示，从 2012 年至今，绿色相关指数仅在 2013、2015、2020、2021 这四年体现出明显的超额正收益，而在其他年份 的表现则大多逊于市场整体。

总体而言，绿色股票指数的投资收益呈现以下特征：第一，各类绿色股指的整体走势及超额收益呈现类似的趋势，反映了 A 股市场对于绿色相关产业公司的定价特征有相似性；而各类绿色股指的超额收益均集中体现在 2020-2021 年，这是市场在 “双碳”目标下给予了新能源、新能源汽车等领域较高的估值。第二，从更长周期看，2012 年以来绿色股指相对于股市整 体来说，通常在股票牛市时产生正的超额收益，在股票熊市时则呈现负的超额收益。这可能是因为过去十年间，绿色领域相 关产业仍处于发展的初期，企业规模较小，上市公司也表现出相对典型的成长股特征，股价波动与估值弹性均较大。第三， 2022 年绿色股指年度收益跑输市场，这表明尽管绿色相关产业在中长期受到“双碳”目标的支撑，具有长期发展潜力；但 短期仍然可能受到行业供需、产业政策、市场预期等多方面的影响，而出现周期性的波动。

3.绿色基金

当前资本市场上可以称为“绿色”基金的大致有以下几类概念基金：环境主题基金、纯 ESG 主题基金、ESG 投资基金、ESG 策略基金等。考虑 ESG 投资、ESG 策略两类基金当中较多地纳入了社会和公司治理等因素，且包含了诸多综合性的基金标 的，因此我们选取了环保主题基金与纯 ESG 主题基金两个类别作为绿色基金的代表进行分析。 2014-2022 年的 9 年间，“绿色基金”有 6 年获得了正收益，其余 3 年为负收益；但相对于沪深 300 的整体市场走势而言， 仅在 2015、2020、2021 年呈现出明显的正超额收益，而在其余年份的表现并不突出，甚至大多逊于市场整体。

4.碳排放权价格

碳排放权也是能够进行交易的绿色资产之一。我国目前有深圳、上海、北京、广东、天津、湖北、重庆、福建等 8 个地方碳 市场，有 1 个覆盖电力行业企业的全国碳市场；其中，地方碳市场自 2013 年以来陆续建立并运行至今，而全国碳市场于 2021 年 7 月才正式建立，积累数据不足，因此我们以地方碳市场的价格为主要分析对象。

从月度碳价走势来看，各地碳价绝对水平存在差异的，但近两年来都呈现明显上升的趋势；8 个地方碳市场的平均碳价近四 年来都呈现两位数的增长，尤其是 2020 年双碳目标提出之后，地方平均碳价涨幅逐年提升，这也意味着碳排放权资产的投 资收益在逐年攀升。参照欧洲碳市场的经验，为配合“双碳”工作的推进，碳排放权的中长期供给将呈现逐步收缩趋势；而 如果绿色低碳的技术进步与产业结构调整在短期内无法从需求端有效抑制碳排放权的需求，那么在未来较长时间内碳价仍有 继续震荡走高的空间。

.绿色资产收益对比

对比上述四类绿色资产的表现：从绝对收益来看，绿色债券波动最小，能保证每年正收益；绿色股指与绿色基金都是绿色权 益工具，整体走势相近，投资收益率波动较大；碳排放权的价格由低到高逐渐上升，近两年来投资收益率上升，未来可能呈 现持续上升的态势。从超额收益来看，绿色债券超额收益最低，表明债券特定品种走势与市场整体走势的区别较小；绿色股指与绿色基金的超额收益波动较大，而在市场整体表现较好的时候，录得显著的正收益。总体上，证券市场的绿色资产投资 回报并未表现出稳定的正超额收益水平，且股债的绿色资产均表现出“牛市更牛、熊市更熊”的特征；而碳排放权价格的 走势则大概率仍有上升空间。

相对于传统资产，绿色资产额外提供的价值主要在于三点：一是社会效益和环境效益带来企业潜在竞争力的提升，进而提升 收益预期；二是绿色资产与绿色产业能够更有效规避企业面临的环境风险；三是“双碳”目标的推动下绿色领域受到政策的 支持，存在政策红利的加成效应。

但是，从我们的投资回报和超额收益的数据来看，绿色资产并未表现出明显优于市场整体走势的特征。究其原因，其一，社 会效益和环境效益在国内的投资评价体系中，重要程度仍然较低，换言之，ESG 投资的理念在国内仍处于发展初期，这对 于企业价值评价的提升有限。其二，绿色资产对环境风险的规避效应难以在短期凸显，且部分绿色资产、绿色项目对于绿色 环保低碳的效用存在明显的公共品特征，很难反映在当期企业利润当中，因此也难以为企业价值提供正贡献。其三，“双碳” 目标任重而道远，基于短期政策推动带来的估值抬升并不能持久，未来对绿色资产的定价可能仍然需要回归企业本身的盈利 能力为基础。

综上所述，我们对 2023 年绿色金融资产的布局有如下建议：第一，绿色股债资产都呈现牛市更牛、熊市更熊的特征，那么， 对市场趋势的判断先于绿色资产具体类别的判断。而考虑 2023 年国内经济底部修复、企业盈利改善、利率中枢抬升的宏观 背景，2023 年的市场整体股优于债，那么绿色权益资产的表现可能好于绿色债券资产。第二，碳排放权因其价格未来的走 高趋势，是更加确定性的资产，但目前存在金融机构参与度不高、市场流动性较低、金融工具不完善等问题，尤其全国碳市 场处于发展初期，仍有较多行业未能纳入，参照国际经验，碳市场发展初期的价格波动是比较大，因此碳排放权资产的投资 仍需研究和观望。