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大宗商品专题报告：大宗商品行情扩散，关注工业金属及能源品。美元信用降低是本轮大宗商品涨价的核心支撑。如在美债分析框架内 保守测算，对应伦敦金现高点为 4980.28美元/盎司；如脱离美债分析 框架，假设黄金价格高点与全球名义 GDP 同步扩张，对应 2026 年伦 敦金现的年平均价为 6135.77 美元/盎司。综合预计 2026 年黄金价格 年平均价可能在5000-6000美元/盎司附近。需求端而言，国际政治集 团对抗、局部热战、工业化转移或再工业化几乎是每一轮大宗商品大 周期开启的重要原因。本轮大宗商品涨价周期源于疫情全球大放水、 全球产业链供应链重构、全球地缘政治格局的深刻调整和美元信用弱 化，预计上涨幅度、影响面都可能超出市场预期。供给端而言，有色 金属经历了长期低资本开支阶段，全球有色金属勘查预算在 2012年 达到最高点，随后趋势性下降，预计有色金属供给偏紧格局仍将持续。 2025—2026 年我国十种有色金属产量预计年均增长 1.5%左右，增速 低于 2023-2030 年预计十种有色金属消费总量年均增速 2.20%。分品 种看，预计金、锌、铅的供需格局有望改善。

预计 2026年大宗商品涨价行情有望走向扩散。回顾历史，在经济周 期及货币信用周期共同作用下，大宗商品涨价延续从贵金属、到工业 金属、再到能源及农产品的顺序；其中，黄金涨价平稳、持续性强， 其他大宗商品爆发力强、但持续性差；待原油、农产品轮动结束后， 通常进入大宗商品的下跌期。展望未来，本轮大宗商品涨价行情有望 走向扩散，上涨顺序将遵循货币属性及稀缺性从高到低的顺序，依次 为贵金属、工业金属、能源品及化工、农产品。立足当下，截至 2026 年 1 月 28日，金油比为 85.65，明显高于近 2年的金油比均值（39.30）， 也高于+2 倍标准差的水平（69.92）；金铜比为 899.64，明显高于近 2 年的金铜比均值（633.91），也高于+2 倍标准差的水平（835.64）。 这意味着金价相对油价、铜价已经明显超涨，该情形仅有不到 5%概 率出现，再考虑到黄金价格易涨难跌，预计 2026年原油、工业金属价 格大概率有补涨行情。从日历效应来看，2026年春节过后进入3月份 时，我国制造业将陆续开工，增加对铜的需求；而上海期货交易所铜 库存相对较低，预计 3 月份以后铜价易涨难跌。