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中国耐用消费品行业分析：家电行业追踪，2025年9月，内销和出口增速均环比放缓。9月份家电内销数据在基数走高影响下进一步放缓，体现为零售额和厂家出货量增速双 双放缓，但可能好于预期：1) 国家统计局数据显示，9月份家电和电子产品零售额同 比增长3%，增速较8月份的14%放缓；2) 9月份空调内销厂家出货量同比增速放缓至 -3%（8月份为同比+1%），但高于此前排产计划所显示的增速（同比-6%）。展望未 来，我们预计在高基数影响下，家电内销增速将继续承压，但由于今年“双11”购物 节启动较早（京东/天猫分别于10月9日/10月15日启动，而2024年的启动时间为10月 14日），10月份家电内销增速或将环比回升。不过，市场对今年四季度家电行业增长 的预期仍然较低，因为投资者普遍预计，比较基数不断走高以及政府控制以旧换新补 贴节奏将给行业增长带来压力。从积极的方面看，我们注意到，与今年“618”购物 节的初期相比，今年“双11”购物节初期的价格竞争相对有序，这可能是因为龙头企 业认识到，在政府补贴力度减弱的销售淡季大力促销会导致利润受损。

9月份家电出口增速环比放缓。海关数据显示，9月份家电出口额/出口量同比降幅小幅 扩大至10%/4%（8月份同比降幅为7%/4%）。9月份空调外销出货量同比降幅也扩大 至18%，差于8月份的-4%以及此前排产计划所显示的-13%。考虑到多家龙头企业表 示三季度订单改善，我们预计未来几个月家电出口将环比改善，但是鉴于去年同期基 数较高、龙头企业正积极推进海外本土化生产以及终端需求指标依然疲软（特别是发 达市场），我们预计短期内家电出口不会出现明显提速。相较而言，龙头企业仍具有 市场份额扩张潜力，特别是在新兴市场。

周期性因素方面，过去一个月海运运价进一步下跌，但由于去年同期基数走低，海运 运价同比降幅有所收窄。在主要大宗商品中，铜价上涨最为明显，而冷轧钢和铝价格 则较为稳定。选股建议方面，我们仍看好评级为买入的美的集团，理由是其已形成多 元化的收入增长动力源（包括国内/海外家电和暖通空调业务、快速成长的2B业务）、 在产业价值链中占据优势地位（因而具备领先的盈利能力）且其股东回报处于行业领 先水平。此外，我们还看好海信家电，因其具备在海外市场扩大品牌份额从而实现增 长的潜力和在中长期内通过增效实现利润率扩张的潜力，加之其当前估值面临的下行 风险有限。