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医药行业科研上游2025Q4策略：基本面兑现期，看好弹性方向。

一、行情复盘

上游板块涨幅、持仓情况均不如CXO，分化提升空间大。2025Q2 科研上游板块合计机构持仓市值33.47亿元，占 全基金持仓市值的 0.11%，当前仍处于机构低配位置。从涨跌幅角度，2025年1月1日-2025年10月10日，科学服 务指数上涨45%，跑赢申万医药指数20pct，跑输申万CXO指数22pct。

前三季度牛股多，四季度仍有潜力股。其中2025年1月1日-2025年10月10日涨幅靠前的标的包括皓元医药 （+120%）、南模生物（+102%）、泰林生物（+97%）、百普赛斯（+96%）、禾信仪器（+87%）、奥浦迈 （+65%）、纳微科技（+55%） 、键凯科技（+54%） 、英科医疗（+50%）、毕得医药（+47%）；涨跌幅靠后 的标的包括昌红科技（-15%）、赛分科技（-15%）、海尔生物（-4%）、康为世纪（-0.3%）、汉邦科技 （0.3%）、诺唯赞（+1%）、优宁维（+7%）、东富龙（+8%）、阿拉丁（+12%）、中红医疗（+13%）。

PE持续回升，PEG仍处于历史区间。估值角度看，截至2025年10月10日科研服务板块PEttm为66倍，高于医药生 物的31倍和CXO的31倍。复盘来看，从2025年7月开始，上游板块估值在市场情绪带动下显著提升，这也反应了 市场对于上游板块后续基本面触底回升的快节奏与高幅度的预期。从PEG角度看，目前上游板块多数公司的PEG 依然在1到2之间（ FY1动态PE/FY3-FY1两年复合增速），两年维度的中期视角下，板块估值依然处在历史上的合 理区间水平。

二、基本面分析

成长性：收入增速修复持续向上游传导，季度趋势向好。2025年二季度科研上游板块单季度总收入同比小幅下滑1.91%，相比一 季度下滑2.4%的降幅已有所收窄。子领域比较来看分化趋势较大，其中色谱纯化、培养基、模式动物、生物试剂、化学试剂等 板块已经经历了至少连续三个季度的同比双位数左右增长，而耗材在今年上半年表现相对平稳，仪器/装备则依然下滑。

盈利能力：毛利率持续优化，净利率仍在底部。2025年二季度科研上游板块毛利率为35.28%，同比增长0.96pct，而同期医药生 物板块整体毛利率同比下降。子领域来看，仪器装备、生物试剂、模式动物等已实现连续至少三个季度单季度毛利率环比改善， 同时色谱纯化、化学试剂毛利率已经连续多个季度保持环比稳定。2025年二季度板块单季度净利率为3.6%，同比下滑1.23pct， 下滑幅度大于同期医药生物板块整体变化；整体看，上游板块净利率的改善节奏慢于毛利率，仍处于相对底部区间。子领域来看， 其中模式动物改善趋势最显著，化学试剂、色谱纯化领域已基本保持稳定，耗材上半年刚刚企稳，仪器装备和生物试剂仍在亏损 阶段。我们预计仪器装备领域的净利率仍受到供需格局较大影响，生物试剂则受到部分公司产品及业务拓展带来的费用端阶段性 影响。