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2025年光伏行业年度策略：政策托底、供需向上，紧抓技术迭代机遇。需求：行业增速回落，新兴市场与产能出海是核心增量。全球：2024年光伏需求快速增长，新增装机有望超600GWdc，同 比+34%。2025年我们预计行业增速将继续回落，全球增速预计+10%，新兴市场与产能出海将是核心增量。国内：2024年 装机在电力入市交易预期、地方消纳困难的压力下仍保持快速增长，2025年预计新增装机保持平稳。美国：2024年新增装 机预计41GWdc，同比+25%，美国市场集中式项目储备充足、中长期成长明确。双反落地后短期无双反税制裁地区电池具 备盈利弹性，中长期看美国市场作为超额利润必争之地，本土建厂或为最优解。新兴市场：能源消费高增匹配廉价清洁能源 使得新兴市场需求爆发，近两年组件需求明显快于传统市场。在逐步完善的配套政策、清晰的装机规划，使其有望保持高增。 而随着装机规模扩大，产能出海或将成为刚需。

供需周期：政策托底预期扭转，行业供需重回向上。2024年非美市场组件已陷入深度亏损，主辅材多环节盈利均已触底、主 链龙头报表压力大。10月供给侧改革限价、自律、能耗“三箭齐发”，政策托底扭转市场预期，行业供需重回向上。硅料： 硅料环节或成为缓解产能过剩的核心抓手，短期行业自律减产挺价，重点看源头硅料环节去库后带领产业链涨价；中期其企 业间能耗区分度高的特点将有助于推进能耗限产，长效出清落后产能。玻璃：盈利触底后，新增冷修产能快速提升，行业已 开始市场化出清落后产能。龙头成本优势显著，供需情况好转后盈利有望触底反弹。跟踪支架/逆变器：同为受益于新兴市场 需求爆发的结构性机会，跟踪支架具备行业格局优异、产能出海的优势，预计将持续受益于新兴市场地面电站放量；逆变器 具备光储两条成长曲线，在新兴市场光储需求双增的基础上，还可期待欧洲需求的逐步复苏。

技术迭代：破除内卷的长期之策，紧抓技术迭代机遇。N型对P型电池替代已完成，但同质化产能扩产过快使得过剩问题凸显， TOPCon、HJT、XBC三者的效率成本比拼将决定下一轮技术迭代的方向。三类技术效率上限接近，提效的成本与难度将是 预判的核心。HJT：2024年降本增效均有较大突破，2025年提效或进入快车道，出海逻辑持续兑现的同时静候龙头企业扩 产。XBC：背接触结构将使BC电池正面效率保持领先，龙头押注下产能扩张具备确定性。2025年期待降本兑现的同时，也 需关注双面率对实际发电量的影响。TOPCon：2024年内卷下完成降本，LECO后提效放缓，后续核心关注正面钝化有无突 破。“黑科技”：短期无法证伪、证成空间巨大的黑科技将会影响三类技术降本增效的节奏，2025年盯紧铜浆、叠栅量产验 证的重要节点。