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证券行业2025年度投资策略：迎接困境反转的贝塔效应。2024年复盘：券商迎来盈利和股价双击，截至 2024 年 11 月 29 日，券商Ⅱ (申万)累计上涨 35.0%，跑赢沪深 300 约 20.9 pcts；盈利表现来看，受益于三 季度末权益市场行情反转，上市券商盈利能力整体有所提升，不同券商盈利 能力显著分化，头部券商经营业绩更为稳健，中小券商的改善幅度更加明显。

政策：强化逆周期性调控，推动资本市场供给侧结构性改革。从 2024 年监管 政策的基调来看，可以总结为三个方向：第一，强化政策逆周期调节能力；第 二，在市场流动性相对承压的阶段适度控制 IPO 的节奏，积极鼓励通过并购 重组解决产业资本的退出难题；第三，通过严把入口关，加大退市力度，从根 源上提升上市公司的质量，要求上市公司运用好包括股份回购、大股东增持、 常态化分红、并购重组等提升投资价值“工具箱”。

景气：看好资金配置向权益倾斜带动市场交易中枢提升，方向性权益投资的 业务价值或将被重新审视。预计 2025 年收费类业务的增长点在于交易热度回 暖下经纪业务收入的反转；资金类业务将在市场上行阶段迎来信用和自营业 务的全面增长。1）经纪业务：短期市场交易额中枢的抬升将直接带来经纪业 务收入的反转；中期来看，银行定期存款、理财型保险为代表的刚兑型产品收 益率下调将使更多资金流向资本市场，助推市场交易中枢提升。2）投行业务： 预计 2025 年随着市场的回暖，将在低基数效应下开始自我修复，并购业务也 将成为投行景气度回暖的推动力。3）资管业务：预计被动化是 2025 年泛资 管行业的主基调，但 ETF 产品的低管理费率无法带来明显利润弹性，券商资 管预计主要方向依然集中于固收类相关产品。4）融资类业务：融券业务规模 基本已经收缩至冰点，但融资业务将受益于市场风险偏好的明显抬升。5）投 资类业务：2024 年券商业绩分化胜负手，预计趋势将延续到 2025 年，互换便 利落地将加剧券商盈利的波动性。24Q3 的业绩分化也会让行业重新审视自营 业务价值，预计 OCI 账户的运用会成为行业合理控制利润波动性的主要方式。

格局：市场格局演变的重要推手从行业内生式发展演变为外生式并购。在自 上而下的监管推动和自下而上公司自发探索下，行业横向整合的趋势逐步兴 起，我们认为相较于现金收购，换股收购才能够有效做大证券公司自身的资 产负债表规模。创新业务对于盈利的推动也将成为市场格局演变的主要因素。