中谷物流研究报告：经营出众的内贸集运龙头，关注内需顺周期弹性.pdf

中谷物流研究报告：经营出众的内贸集运龙头，关注内需顺周期弹性。如何理解内贸集运行业的投资机会：格局优势+需求潜力。1）商业模型：收入 来自于运量*运价，其中运量与国内内需相关性较大，运价则由行业供需决定。 需求端看，2014~2023 年内贸集装箱运量增速均值 6.4%，略高于 GDP 增速均 值 6.0%。2）格局优势是内贸集运投资的基础。内贸集运行业三足鼎立格局已 经形成，CR3 接近 80%。3）需求潜力带来内贸集运投资的弹性。a）驱动因素 一：“散改集”推动集装箱化率持续提升，水运具备降本和减碳优势，驱动运 输结构转变。b）驱动因素二：多式联运拓宽集装箱运输应用场景。

中谷物流：内贸集运龙头，经营能力出众。1）公司概况：中谷物流于 2003 年 成立，2020 年公司成功在上交所上市；创始人卢宗俊，航运经验丰富，持有公 司 40%的股份。截至 2024 年 6 月 30 日，公司总运力规模为 368 万载重吨， 位居国内内贸集装箱物流企业前三甲；航运网络覆盖全国 25 个沿海主要港口 与超过 50 个内河港口，航线网络覆盖面广、班期稳定，货源种类丰富。2）经 营能力出众：a）伴随内贸集装箱运输需求提升以及船队规模扩张，2017-2022 年公司收入利润持续增长，归母净利 CAGR 为 48.7%，ROE 维持超过 15%。 b）行业承压期，公司业绩亦保持相对韧性，2023 年、2024 年前三季度公司收 入降幅低于行业运价降幅，毛利率维持在 13%~14%。c）凭借管理层的丰富经 验，公司在低价时购入船舶资产，构筑成本护城河。

关注公司内需顺周期弹性：1）行业逻辑：外贸集运运价维持高位，内贸集运 供需关系加速改善。在红海局势持续的情况下，外贸集运市场景气度较高。一 方面公司积极调配运力参与外贸市场，2024 年上半年外贸租金收入 5.75 亿元， 同比增长 5.9%；短期预计外贸集运业务收入贡献维持较高水平。另一方面， 部分内外贸兼营船舶逐步转移至外贸市场，缓解内贸市场供给端的压力；短期 正值旺季，截至 11 月 15 日 PDCI 收于 1441 点，周环比+9.2%，较 9 月 20 日 累计涨幅达 57%。考虑到未来供给增速显著放缓，需求随经济复苏逐步改善， 内贸集运市场或持续向好。2）公司属于内贸顺周期标的。内贸集运主要服务 于国内大宗货物及产成品的运输，与国内宏观经济有较强相关性，伴随经济/ 内需的不断改善，内贸行业将获得向上弹性。以 2008-10 年经验看，财政政策 发力能刺激制造业、基建、地产及消费端需求，从而带动内贸集运行业运输需 求。基于 2024 年上半年数据，测算得到 PDCI 运价指数增加 10%，对应公司 营业收入增量约 4.0 亿元，对应净利润增量约 3.0 亿元。