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固定收益专题：从“退平台”展望化债新阶段。“退平台”源于城投平台的名单制管理。 “退平台”一般指城投企业退出政府融资平台名单，不再承担地方政府融资职能， 是城投企业对化债监管政策的响应。“退平台”源于城投平台的名单制管理，因此 我们对历史上出现过的多个城投名单版本进行回顾。总体来看，早期城投公司的 “退平台”表述中通常会直接说明所退出的具体名单，如 2014 年天津市武清区国 有资产经营投资有限公司等。但近期“退平台”公告则较少提及具体名单，而是往 往表述为“退出政府融资平台”或“不再承担政府融资职能”。

“退平台”是化债工作进入攻坚阶段的必经之路。 “退平台”是隐债化解工作进入攻坚阶段后的必经之路。通过对我国化债历程的 回顾，我们认为过去与当下的主要化债思路在于以时间换空间，在经济弱修复的 背景下，用新的低成本、长期限债务置换原有债务，在短期内守住不发生系统性风 险的底线。从本质来看，债务化解归根到底还是要通过发展的方式。伴随隐债化解 任务进入攻坚阶段以及对于经济稳增长的诉求不断上升，国家或将对平台转型提 出更为迫切的要求，引导城投公司退出政府融资平台并剥离地方政府融资职能， 推动其真正实现“自主经营、自负盈亏”，从长期视角根本性化解地方债务风险。

“退平台”主体特征有何变化？ 在 2024 年 3 月和 9 月发布退平台公告的企业均为企业预警通口径下的城投公司， 并且均为有存续债券的发债主体。“退平台”是化债进入攻坚阶段后的必经之路， 在债务置换资金落地、短期债务风险得到控制后，未来一段时间退平台数量或将 持续增长，并且其中发债主体的比例或将也有所上升。同时，对于公开发布“退平 台”声明，我们推测或应满足以下条件：隐债清零、征得多数金融债权人同意、公 开声明、市场化转型取得一定进展等。

城投债定价有望在未来走向差异化。 短期来看，尚不足以证明“退平台”主体在业务经营等方面已发生实质性市场化转 型，也就是对城投整体的判断逻辑在短期内大概率不会发生明显改变。展望后续， 随着退平台的数量增长和质量提升，未来市场对城投公司的基本面的关注度可能 也会相应上升，进而推动其定价走向差异化。在市场对退平台关注度上升的背景 下，我们认为当下 3 年及以内城投债的信用风险依然较为可控，省级与地市级的 核心平台安全性较高，可予以关注。

本周信用事件和收益率区域。 隐含评级 AA+级和 AA 级城投债：1 年及以下收益率在 2.06%-2.18%左右，1-2 年期 收益率在 2.16%-2.26%左右，2-3 年期收益率在 2.17%-2.36%左右，3-5 年期收益 率在 2.29%-2.49%左右；隐含评级 AA+级和 AA 级国企产业债：2.21%-2.41%左右， 1-2 年期收益率在 2.11%-2.54%左右，2-3 年期收益率在 2.31%-2.52%左右，3-5 年 收益率在 2.24%-2.72%左右；1 年以上银行二级资本债 AA+级收益率在 2.11%-2.34% 之间，1 年以上银行永续债 AA+级收益率在 2.13%-2.38%之间。

本周信用债市场回顾。 信用债发行量环比增加，净融资额环比增加；城投债发行量环比增加，净融资额环 比增加。本周加权票面利率呈上升趋势。本周信用债加权票面利率为 2.40%，较上 周上升 5BP。本周产业债高估值成交债券数量为 226 只；产业债低估值成交债券数 量为 22 只。本周城投债高估值成交债券数量为 398 只；城投债低估值成交债券数 量为 11 只。