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博瑞医药研究报告：双靶点 GLP~1领衔，由仿制向创新的蜕变。公司是以聚焦于首仿、难仿、特色原料药、复杂制剂的研发生产企业，贯 通了从“起始物料+高难度中间体”向“特色原料药+制剂”的全产业链。在不断 拓展高难仿品种业务同时，公司积极布局创新药研发，重点打造偶联药物平台、呼 吸制剂药械组合平台，在代谢疾病、肿瘤免疫和靶向治疗领域开发具有全球自主 知识产权的创新药物。代谢病领域，公司核心产品 BGM0504 是国内研发进展领 先的双靶点GLP-1品种，目前糖尿病2期临床已完成，数据优异，减重/减肥适应 症处于2期临床最后阶段，预计Q4正式进入3期临床。

传统业务收入持续增长，制剂业务已明显放量。传统业务包括高难仿原料药+制剂， 原料药主要覆盖抗病毒、抗真菌、免疫抑制、呼吸系统以及抗肿瘤等治疗领域，核 心产品包括恩替卡韦、奥司他韦、米卡芬净、依维莫司、布地奈德、艾立布林等。 在上游原料药优势基础上，先后取得了注射用米卡芬净钠、磷酸奥司他韦胶囊、阿 加曲班注射液、磷酸奥司他韦干混悬剂、注射用伏立康唑、甲磺酸艾立布林注射液 等药品批件，主要依托集采政策实现销售。制剂新品种上，依维莫司片、吸入用布 地奈德混悬液，羧基麦芽糖铁注射液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸 入喷雾剂等品种已处于不同研发阶段，未来三年有望陆续获批上市销售。2023年， 公司原料药与制剂业务收入分别为 8.85 亿、1.38 亿元，三年复合增速分别为 11.8%、56.5%。

创新转型，将深耕减肥赛道，双靶点GLP-1研发国内优势明显。公司依托偶联药 物技术平台以及药械组合平台，致力于孵化出具有高度差异化、较大临床价值及 较高商业价值的产品。重点布局含 GLP-1 的多靶点药物，探索除了传统的注射方 式之外的新型给药方式，并将在慢性代谢疾病领域拓展更多临床应用。核心在研 品种BGM0504是公司自主研发的GLP-1/GIP双靶点激动剂，可激动GIP和 GLP 1 下游通路，产生控制血糖、减重和治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等生物学 效应，展现多种代谢疾病治疗潜力。截至2024年8月26日，BGM0504注射液 治疗2型糖尿病Ⅱ期临床试验数据已经披露；截至2024中报披露日，减重适应症 的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中 5mg 和 10mg 剂量组受试者已全部出 组，15mg剂量组受试者尚未出组，我们预计24Q4完成所有2期临床并进入3期 临床。BGC0228 是公司开发的 CD44 靶点长效多肽靶向偶联药物，用于晚期实 体瘤，当前处于临床1期；截至2024年中报披露日，全部受试者均已出组，正在 进行数据清理。

GLP-1 药物全球预期千亿美元市场，公司双靶点研发国内靠前。司美格鲁肽（诺 和诺德）和替尔泊肽（礼来）是目前最火爆的以上市GLP-1产品，凭借优异的降 糖与减重效果，23年分别获得约212亿美元、53.4 亿美元销售额；其中，2023 年是替尔泊肽第一个完整销售年度。2023年11月，高盛发布研报称，未来美国 将有超1亿成年人使用GLP-1，市场空间庞大。目前，国内有信达生物、恒瑞医 药、博瑞医药、众生药业、翰森制药等少数企业正在研发双靶点，公司BGM0504 降糖与减重适应症研发进度目前是仅次于信达和恒瑞，国内进展靠前。根据公司 公告披露的1期临床数据，2.5-15 mg剂量下给药期末随访（第8/15天）平均体 重较基线期下降3.24%~8.3%，效果十分优异。