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固定收益专题报告：2024年，哪些城投在发境外债？自2023年下半年化债政策接续落地以来，境内城投债发行延续收紧趋势，借新还旧比例大幅 上升并保持高位。同时，在化债行情极致演绎下，境内城投债的收益率和信用利差也均已压缩 至历史低位，而票息和利差相对较高的城投美元债和城投点心债等开始受到市场关注。在此 背景下，2024 年以来城投境外债发行呈现何种特征？与 2023 年同期相比有何变化？我们尝 试对此进行分析。

多数地区城投境外债发行出现明显增长

截至2024年8月15日，城投今年共发行了1191.79亿元的点心债和883.43亿元 的美元债，分别较去年同期增长了 69.35%和 100.04%。大部分地区的城投境外债 发行规模同比都出现了显著增长，仅浙江和陕西的发行规模分别同比下滑 25%和 96%。聚焦于重点化债省市，重庆和广西分别发行了65.47亿元和28.23亿元，同 比分别增长41%和257%；云南发行了21.33亿元，与去年同期变化不大；宁夏、 辽宁、贵州和天津等地则较去年同期缩量明显，境外债融资收紧力度或较大。

直接发行占比提升，SBLC占比对应下降

从发行架构来看，城投境外债直接发行占比明显提升，SBLC占比对应下降。2024 年1-8 月（截至8月15日），城投境外债（点心债+美元债）的直接发行规模为 1079.5 亿元，占比由38.57%上升至52.02%； SBLC发行规模为251.1亿元，占比 由29.62%下降至12.10%。城投境外债直接发行占比明显提升，或反映城投融资趋 严环境下，境外发债对发行人的资质要求在不断变高，因为信用资质较好的城投 平台在境外发债往往不需要借助备用信用证等增信措施，而选择直接发行即可。

票面走势分化，期限仍以2-3年为主

票面角度，美元债票面中枢整体呈下移趋势，而点心债票面中枢则整体有上移趋 势，今年以来[6%，7%）占比明显上升，[4%，5%）占比则对应出现下降。高息点心 债比例大幅抬升，或因山东、湖北、安徽等地发行主体资质相对较弱，区县级平台 占比较高，导致融资成本抬升。发行期限角度，绝大部分的城投点心债和美元债仍 以2-3年的中短久期为主，1年期以内的城投美元债发行占比由24%下降至13%， 或是因为此前大量发行的“364D境外债”受到监管关注。

城投境外债仍有配置机会

从风险角度来看，城投境外债发行主体多数在境内也有存续债，因此在一揽子化 债背景下整体信用风险可控，而更需关注海外货币政策、汇率变动等因素对境外 城投债收益率所可能带来的扰动，建议重点关注中短久期品种，对于拉久期保持 谨慎。从收益角度来看，城投美元债仍有一定票息优势，城投点心债则可挖掘与境 内相似券相比具有较大超额利差的个券，其间或存在一定套利机会。若美联储后 续降息落地，境外城投债的价格也有望迎来一轮上涨机会。