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沪农商行研究报告：深耕上海郊区的大型农商行。沪农商行是深耕上海郊区的大型农商行，信贷需求有韧性，预计未来息差压力 好于同业，资产质量良好，盈利的稳定性有望超预期。

公司画像：深耕上海郊区的大型农商行

（1）历史沿革：沪农商行是由 234 家上海农信社改制成立的省级农商行。23Q3 末资产规模达到 1.37 万亿，位居上市农商行第二，资产规模超过部分城商行。

（2）管理方面：沪农商行国资背景深厚，高管年富力强。①沪农商行前十大股 东主要包括上海国资委、国务院国资委等旗下国有企业。②董事长银行工作经验 丰富，行长年轻有为，强强联合，同时主要高管均有沪农商行持股。

（3）区位优势：深耕上海郊区，发展空间广阔。①沪农商行长期扎根上海，有 94%的贷款投向上海本地，同时差异化布局上海郊区，郊区网点占总网点的 3/4。②上海经济发达，产业结构优，居民富裕。其中郊区未来发展潜力大，得 益于上海发力五大新城建设，打造长三角新增长极，郊区 GDP 占比稳定提升。

财务分析：减值、成本、中收有优势

沪农商行盈利能力行业领先，23Q1-3 RORWA 为 1.75%，位居上市农商行第 一，仅次于上市银行中的招行。沪农商行 RORWA 持续领先农商行同业，得益于 ROA 较行业优势扩大，同时采取轻型化运营模式，风险加权系数长期低于行业 平均。其中，沪农商行 ROA 优于行业平均，主要是减值、成本、中收有优势。

（1）规模：上海信贷需求有韧性，沪农商行规模稳定增长，近 5 年沪农商行贷 款增速平均为 12.1%。上海经济强劲，沪农商行贷款投放增速有望保持稳定。

（2）息差：沪农商行息差处于农商行偏低水平，资产收益率低于行业平均，负 债成本率有优势。①资产收益率弱于行业，主要是贷款收益率、贷款占比低于 行业平均。展望未来，预计贷款收益率潜在下降压力将好于同业，主要是按揭、 城投降息对沪农商行影响较小。②负债成本率优于行业平均，主要得益于存款特 别是活期存款占比高，以及应付债券成本率优于行业。展望未来，存款降息利好 有望继续释放，一方面沪农商行压降长期限高成本存款，另一方面存量存款需要 到期才能重定价，存款降息利好将在后续年份持续释放。

（3）非息：沪农商行中收占营收比重领先行业。沪农商行中收以代理收入为 主，23H1 代理收入同比高增 39%。

（4）成本：沪农商行成本收入比持续好于行业平均。沪农商行精细化管理水平 较高，成本管控较好，23Q1-3 成本收入比为 27.5%，为上市农商行第二优。

（5）减值：沪农商行资产质量稳健，信用成本率低。主要不良指标稳定，23Q3 末沪农商行不良率、关注率为 0.97%、1.24%，均好于农商行平均；23H1 真实不 良 TTM 生成率为 0.60%，较行业平均低 26bp。沪农商行拨备充足，23Q3 末沪农 商行拨备覆盖率为 415%，较行业平均高 17pc。展望未来，预计沪农商行资产质 量有望维持稳定，主要考虑上海经济强，以及风险偏好相对谨慎。