科威尔分析报告：高质量纵横发展，做综合性测试设备领军者.pdf

科威尔分析报告：高质量纵横发展，做综合性测试设备领军者。深耕测试电源，布局战略性新兴产业。公司是国内领先的综合性测试设备公司， 以测试电源为主业，于 2017 起布局氢能和功率半导体行业的测试系统和设备制 造。客户覆盖各类实验室和产业龙头，如光储领域的华为、阳光电源，新能源 车领域的比亚迪、长城汽车，燃料电池行业的亿华通、国鸿氢能，功率半导体 行业的中车时代电气等。主要产品包括大小功率测试电源，燃料电池和电解槽 测试系统，以及功率半导体测试系统和封装环节设备。随着未来公司通用/小功 率测试电源的国产替代进程推进和氢能产业的逐步发展，我们预测公司 2023-2025 年可实现营业收入 5.55/7.58/10.23 亿元。

通用测试电源国产替代空间广阔，关注渠道铺设速度。近年来受益于光储和新 能源车行业蓬勃发展，公司大功率测试电源带动业绩快速增长，未来增速或边 际放缓，小功率/通用测试电源将接棒成长。通用测试电源可应用于众多行业， 2022 年国内市场约为 50-70 亿元，多年来由外资台资品牌占据，2022 年上市 公司科威尔和爱科赛博的市占率皆不到 3%，国产替代空间巨大。公司产品和外 资台资相比在性能和价格上已具备一定优势，我们认为未来放量的节奏和分销 渠道的铺设进度最为相关，公司在今年底已初步完成分销渠道的搭建工作。产 能方面，公司通用测试电源扩产项目 1.55 亿元定增于 11 月落地，公司预计 2 年后达产可实现年产值 3.69 亿元。我们预计测试电源整体业务 23-25 年营收 3.5/4.5/5.8 亿元，高毛利的通用测试电源占比提升或支撑整体毛利率水平维持 高位。

氢能产业加速发展有望拉动氢能检测产品放量。公司氢能检测产品围绕用氢端 和制氢端布局。燃料电池检测方面，为完成国家 2025 年燃料电池汽车 5 万辆保 有量目标，未来两年车辆推广量 CAGR 至少在 58%以上，将带动检测市场持续 增长；同时燃料电池更多应用场景的落地或为测试环节打开更大市场空间， TrendBank 预测燃料电池检测设备 2025 年市场约 20 亿元。根据公司在上证 e 互动上的回复，公司 23 年在燃料电池电堆测试和燃料电池发动机测试系统出货 量排名第一，市占率 26%，较 22 年（22%）进一步提升。公司已覆盖多个燃料 电池龙头厂商，将充分受益行业发展β。电解槽方面，公司具备多个测试系统 交付案例，对未来订单获取形成先发优势。今年下半年我们观察到氢能在政策 文件中的产业地位提升，且产业标准化建设正在加速，有望带动公司订单持续 放量，预计 23-25 年分别贡献收入 1.5/2.1/2.9 亿元。