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2024年可转债市场展望：寻找可转债的配置中枢与稳定底仓策略。转债指数下跌 1.20%，连续第二年收跌。截至 2023 年 12 月 15 日收盘，中证转债指数今年累计下跌 1.20%，连续第二年年度收跌。 从今年转债指数的整体走势来看，大致可以分为以下三个阶段：1、权 益乐观情绪驱动的反弹行情（1-3 月）；2、估值支撑下的结构性行情 （4-7 月）；3、正股与估值共振的调整行情（8 月至今）。从“固收+”资 产组合的角度来看，转债作为单一资产类别在 2023 年成为了拖累项， 低配转债是更为合理的选择；从转债自身的配置策略来看，超额收益的 关键词是“低价”和“小盘”。

前期偏股型转债溢价率的压缩也引起了市场的普遍关注。我们从两个角 度重新探讨如何分析转股溢价率。第一个角度是基于风险中性的假设， 尝试构建一个涉及转债的自融资组合，考察在满足无套利的原则下，转 股溢价率的推导，得出在满足一定前提假设情况下，转股溢价的年化增 长率等于对应股票的融券成本与转债当年的转债票息在固定系数下相减 的结果，转股溢价率这一指标具备固定收益的资产特征。第二个角度是 从需求端对于转债的资产定位出发，转股溢价率是一种转债资产配置的 成本，是为了博取未来弹性收益而提前付出的成本，透支了一部分未来 转债上涨的潜在收益，投资者愿意透支未来收益的原因在于现有的纯债 类资产已经很难有足够的收益吸引力，因此溢价率体现的是对收益增强 资产的需求强烈程度，纯债资产的静态收益越低，投资者越愿意牺牲更 多的潜在收益去博取未来可能的弹性。基于此我们构建了转债配置情绪 强弱指标和转债配置择时体系，通过我们的择时体系和转债配置情绪强 弱指标可以发现，市场投资者配置转债的情绪明显走弱，目前转债已经 进入了高性价比区间。

基于年度风险平价模型，未来一年转债在双资产组合中的配置比例推荐 在 9.4%。长期来看，风险平价模型在双资产的组合结构中可以明显提升 组合的收益率和夏普比率。基于年度风险平价模型，未来一年（观察时 点 2023 年 12 月 15 日）转债在双资产组合中的配置比例推荐在 9.4%。 风险平价模型也侧面印证了转股溢价率的固定收益特征，在风险平价的 视角下，转债仓位配置效果和对应正股+一定比例纯债的效果是基本一 致的。因此转债的配置性价比提升不一定意味着转债仓位的提升，博取 转债的估值收益在多资产组合中也可以通过增加纯债配置比例来实现。

权益市场周期性机会胜率方差可能偏大，但结构性机会或仍然丰富。12 月的中央经济工作会议提出“坚持稳中求进、以进促稳”，对明年经济 整体持积极进取的态度，但对财政和货币政策，都提出了“适度”和 “提效”的要求，大规模货币/财政的刺激似乎可能性有限。我们认 为，明年出台有力刺激政策扭转目前的投资和需求趋势是值得期待但是 难以预测的，权益市场出现基于经济基本面的周期性 β 机会，胜率的方 差可能偏大，但围绕高质量发展的几大核心方向、如“现代化产业体系”、“新型消费”、“国有企业改革”等主题的结构性机会依然较为 丰富。