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美国ISM制造业PMI分析框架及展望：见微知著，美国制造业复苏前景如何？前言：市场上预测美国经济需求侧（居民消费）的办法早已汗牛充栋，但预判美国供给侧 的逻辑却寥寥无几，我们在下文通过对美国 ISM 制造业 PMI 的框架性分析论证为何美国 经济具备较强韧性（GDP 核算的是经济的总供给），以及 PMI 对于金融市场的意义。

制造业 PMI 为何重要？ 1）PMI 优势在于每月公布最“早”，覆盖多条经济数据。但 PMI 数据体现了很大的“预期”成分，更倾向于放大真实数据波动，所以 PMI 数据更多提供的 是方向性上的判断（收缩还是扩张），而非幅度上的准确衡量。2）美国两大制造业 PMI 走势不存在长期分化。美制造业 PMI 共有两大主流口径，一是本文着重分析的 ISM 制造 业 PMI，二是 Markit 口径的制造业 PMI，历史上时常会出现短期内两口径 PMI 走势不同 的情况，这是主要由于其统计、编制口径不同，但两者在长期内不存在根本上的趋势分化。

2024 年美国 ISM 制造业 PMI 回升可期。1）美国 ISM 制造业 PMI 内部传导链条：始于 客户库存，终于自有库存。美 ISM 制造业 PMI 的计算过程涉及到 5 个分项全部处于同一 传导链条上。客户库存处于传导链条的最前端，与新订单指数有较强的逆相关性，而新订 单分别领先产出、就业、自有库存指数 1、2、5 个月，同时新订单指数领先供应商配送指 数约 0-3 个月，最后自有库存指数通过 6 个月-1 年左右传导回客户库存指数，完成闭环。 换句话说，客户库存驱动需求（新订单），进而带动生产（产出、就业），最后影响库存自 身，这象征着由客户库存驱动的美国库存周期。2）中期逻辑：客户库存指向新订单指数 向上潜力较大。客户库存已至历史高位，导致当前新订单指数低于 50，但未来随着客户库 存回落，新订单指数或将开启回升趋势，向后影响产出、就业等指数，并带动整体 PMI 指数改善。3）短期线索之一：新订单-自有库存缺口指向 PMI 可能反弹。处于传导链条 最前端的新订单减去链条最末端的自有库存所得出的缺口，能够对整体 PMI 指数有领先作 用。4）短期线索之二：美联储转鸽后金融条件的放松也有利于 PMI 改善。利率环境是影 响制造业投资的重要因素，根据当前美芝加哥金融状况指数回升（美联储表态偏鸽），未来 美 ISM 制造业回升的外部环境是改善的，且可持续性较强（美联储 2024 年开启降息）。