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家电行业2024年度投资策略：越过山丘，开拓笃行。面对全球宏观不确定性，当前可展开的 2024 年耐用消费投资策略，聚焦于相 对性出口增量，并在趋势下筛选具备深耕优化能力的企业。

家电板块 23 年修复明显，空调需求释放而多品类结构下沉。年初至今中信家 电板块累计涨幅 10.6%，跑赢沪深 300 指数 17.9pcts，位列板块涨跌幅第 5 位， 居大消费中增幅之首。其中白电/黑电/小家电/厨电/照明电工及其他涨跌幅分 别为+6.2%/+53%/+1.2%/-9.3%/+21.1%。板块估值自 2021 年起持续回落至今 14.5 倍仍处低位。年内增幅除白电业绩驱动，其他子版块以估值驱动为主。本 冷年因高温、促销力度、低基数等因素空调内需释放，1-7 月内销量+30.4%。 相对可选品类需求疲弱，产品结构下沉趋势明显。外销在历经去年海运堵港问 题缓解后去库周期、地缘政治影响后，年内边际修复趋势逐季增强。

内销消费主体渐变，消费分化 K 形趋势。内销增量节奏放缓，一方面来源于 消费主体渐变，主因人均可支配收入增速放缓、居民消费支出占比低、以及因 收入预期压力造成的消费信心下滑等。另一方面，来源于消费分化，即中产占 比缩减，消费 K 字形趋势：高端品稳定、廉价品旺盛，而中端大众品萎缩。

内销压力下于韧性中见强者。明确当前内需趋势后，关注具备较强生存空间企 业。1）以价换量类：品类整体层渗透普及充分且潜在需求较强的清洁电器， 产业链层具备上下游整合吸收利润的电动两轮车龙头，细分价段层在低端市场 具较强市占的品牌（剃须刀-飞科、厨小-小熊、浴霸-奥普）。2）国产替代类： 工程师红利、完整供应链基础、政策倾向等优势下已有众多主品国牌案例（空 冰洗 21 年国牌销量市占率 94.0%/85.5%/77.5%），而腰尾部赛道、上游核心环 节、新进入区域仍具国牌替代能力，成长品海外市场（石头美亚份额 22 年 1 月 6%→23 年 7 月 15%）或产业上游（英华特国内份额 15 年 2%→22 年 6%） 等领域正在持续兑现。3）降本增效类：内生驱动下以数字化转型、架构优化、 内生节流、利润导向等控费提效，如海尔近年销售&管理费用率 16 年 24.8% →22 年 20.4%、美的多年来的数智改革、安克结构调整供应链优化下 RORC 同比回正。内修成效是当下企业α价值所在。

出口短期具弱β红利，长期是必由之路。为什么要出口？日本在内需失落后， 外销为保底和驱动增长的关键（日企海外收入占比从 90 年 19%升至 22 年 50%），应优先输出具备比较优势的行业（中国制造业）；日本大金的成功说明 了出口是内需稳定后的必然思考，大金长期 20-40 倍的高 PE，也证明了全球 投资者对全球市场里的龙头品牌价值。为什么这个时间点聚焦出口？伴随供 应链推进，家电出口逐步回暖，23 年 Q1/Q2/Q3 家电出口额同比分别为-4%/ 2%/7%。从宏观看耐用消费品增量，将趋向于价端具备收入高增速（如东南 亚）和量端人口结构增量（如印度）的国家。海外竞争蓝海一方面在区域蓝海 （如空调欧洲市场），另一方面在品类蓝海（如扫地机）。落地到不同区域的特 征：价端，美欧日成熟市场较中印有更高的户均收入、产品均价和价格接受度； 量端，“一带一路”成为新的增长点，促进家电企业加速布局沿线产业。短期 由海运→库存→供给的波动释放带来海外重新进入补库阶段的弱β红利，中长 期动态看美国消费现状，其信心指数 22 年以来修复明显，具相对优势。

从产业链微笑曲线出发，挖掘具备α壁垒出口型公司。1）完整布局全产业链， 理想型的强α公司：如日本大金，国内各环节优势均衡的海尔智家；大金上游 纵向布局冷媒、变频器等核心部件，下游渠道环节，欧洲“现地化”建立壁垒， 品牌全球享誉。2）技术创新主导，输出欧美形成产业级别变革：如电动园林 工具行业创科实业、泉峰控股、扫地机石头科技；技术驱动产品升级或凸显性 价比优势，占据海外头部市场份额。3）中下游品牌渠道环节构建壁垒，如春 风动力、涛涛车业、安克创新：中国制造业优势辅以高性价比策略，壁垒侧重 自主品牌和渠道话语权。