丹麦ATP资管策略及最新实践解析.pdf

丹麦ATP资管策略及最新实践解析。基金简介：丹麦 ATP 是全民养老金，属于养老金体系第一支柱，具 有显性负债约束和高流动性需求，整体风险承受能力较低。丹麦 ATP 是我们全球主权基金资产配置案例研究系列的第六家基金。

商业模式：3 端互联、3 线并行。3 端为资金端、资产端、负债/储 备端。3 线为（1）保证供款/利率供款（资金端）支持对冲组合 （资产端）投资，确保养老金（负债端）的兑付；（2）红利供款 （资金端）支持投资组合（资产端）投资，以此积累潜在分红（储 备端），助力养老金指数化。（3）市场供款（资金端）支持市场回报 组合（资产端）投资，以提高养老金福利等。

对冲组合免疫负债利率风险。ATP 负债估值用的收益率曲线包含市 场利率与固定利率两部分。对应地，对冲组合通过债券和利率互 换、市场利率/固定利率内部贷款对冲负债利率风险，以将组合税后 久期与负债久期的比例控制在 100%附近。

投资组合（1）使用五大手段最大化投资能力，包括追求绝对收 益、加杠杆、动态调整风险预算、风险分散化、积极管理尾部风 险。（2）使用因子风险平价策略构建平衡 Beta+组合。在桥水全天 候策略和贝莱德因子投资的启发下，ATP 采用基于风险因子的风险 平价策略，构建平衡 Beta+组合，用于指导其长期风险配置。最新 组合结构为股票因子 35%、利率因子 35%、通胀因子 15%、其他因子 15%（“+”端）。具体构建步骤可简化为：选择风险因子：可投资因 子→确定长期敞口：风险平价策略→获取因子敞口：资产向因子映 射→验证策略效果：有效风险分散化。

ATP 2022 年（1）资产规模骤降，投资巨亏。ATP 2022 年资产规模 达 6778 亿丹麦克朗，较 2021 年下降 28.4%；整体组合（对冲+投 资）亏损为 32.9%，占比接近 75%的政府和抵押债券投资因利率上升 录得 24.7%的亏损。投资组合税前相对潜在分红的亏损为 40.9%，对 底层股票或/和利率因子暴露度较高的股债投资表现最差。（2）但资 金状况未恶化。ATP 养老金偿付能力有保障，分红能力（潜在分红/ 负债）高于过去 5 年平均水平。2023 年上半年，因股价上涨，ATP 投资业绩已有明显改善，分红能力与过去 10 年平均水平一致。