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思派健康研究报告：“健康保险+医疗健康管理”双轮驱动初见成型，看好思派健康长期发展。“健康保险+医疗健康管理”双轮驱动的商业模式已经初步成型。我 们认为，思派健康的健康保险业务是前端获客的入口和商业模式 的现金流来源，药房业务构成特药履约的基础设施，SMO 业务是 构建医生专家网络的早期成熟业务。我们认为，在未来老龄化加 剧、医保资金结余压力、多方政策鼓励商保发展的大背景下，思 派健康双轮驱动的商业模式具备诸多看点。

回顾历史，公司业务发展紧跟国家医政药政改革精神。回顾公司 发展历程，始终紧跟我国药政改革等顶层设计，如“鼓励创新药研 发”的政策下，公司发展了肿瘤 SMO 业务；在“医药分离”，鼓励处 方外流的政策下，公司发展了 DTP 药房业务；在国家鼓励增加商 业健康险供给的背景下，公司发展了健康险业务，我们认为，公 司业务布局紧跟国家政策鼓励的发展方向，构建“健康保险+医疗 健康管理”的双轮驱动业务模式符合国家医政药政改革精神。

三大业务板块经营成果均处于行业前列，公司执行力卓越。健康 保险服务，与 60 家保险公司合作，全年售出约 12.5 百万份惠民保 和超 40 万份企业健康计划，健康保险服务已成为三者中增长最快 的板块，2019-2022 年，健康保险服务收入分别为 220 万元、3200 万元、9260 万元、1.38 亿元，CAGR 为 297%。DTP 药房，在全国 共经营 96 家 DTP 药房，已全面覆盖 27 家省级肿瘤专科医院和 5 个 国家级癌症治疗中心，并建立起首个也是唯一一个全国性的特药 管理平台，2022 年收入 36.62 亿（yoy +16.7%）；2022 年公司 SMO 业务处于肿瘤 SMO 细分行业第 1 名，协助开展超 1000 项临床试 验，2022 年收入达 3.19 亿（yoy +30.5%）。

我们认为，未来思派健康的看点在于“双轮驱动”商业模式的不断 自我强化。在入口端，健康保险满足客户的健保需求，截止 22 年 底，已经服务超过 1000 万惠民保城市居民、超过 50 万的企业健康 团险的企业会员，通过自身积累的数据和保险设计能力，与保险 公司合作开发与基本医保差异化的保险项目，提升患者的支付能 力。在履约端，思派健康通过 DTP 药房履约特药交付，随着长期 业务数据的积累，DTP 药房业务赋能协助医生进行患者院外用药管 理，提供用药咨询、追踪用药进展等服务，改善患者用药体验。 在医疗服务的履约中，思派健康围绕医生，赋能医生，可以基于 自己的重疾专家医生网络（SMO 网络与合作医生）提供配套的相 关服务，如就诊绿色通道等。