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章源钨业研究报告：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块涅槃重生。钨产业链一体化企业，2021 年钨精矿产量 4083.87 吨。公司主要从事钨精 矿、仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉、热喷涂粉、硬质合金的生产及 销售，建立了从钨上游采矿、选矿，中游冶炼至下游精深加工的完整一体化生产 体系，是国内钨行业产业链最完整的厂商之一。公司资源储备丰富，截至 2022 年 12 月 31 日，所辖矿权保有钨资源储量 9.46 万吨，锡资源储量 1.76 万吨， 铜资源储量 1.28 万吨。2022 年公司生产钨、锡、铜总产量 5276.47 吨。

发挥全产业链优势，盈利能力提升。公司业务板块包括矿山、粉末、刀片、 棒材，目前拥有钨粉产能 15000 吨、碳化钨粉产能 13100 吨，高性能硬质合金 精密刀具产能 2000 万片、硬质合金棒材产能 1000 吨。公司充分发挥全产业链 优势，叠加钨价处于高位，22 年盈利能力继续提升。公司 22 年实现归母净利润 为 2.03 亿元，创 2011 年以来新高，同比增长 23.2%。

上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。截至 2022 年 12 月 31 日，公司拥有东 峰、龙潭面等 8 个探矿权矿区，淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿等 6 座采矿权矿山， 集中分布于江西省赣州市。一方面公司积极推动矿区整合工作，其中新安子钨锡 矿采矿权矿山与龙潭面探矿权矿区的资源整合方案，已获得自然资源部划定矿区 范围的批复；淘锡坑钨矿采矿权矿山与东峰探矿权矿区的资源整合划定矿区范围 申请已报自然资源部受理；另一方面，公司加快推进矿山智能化、机械化和自动 化技改，钨矿产量有进一步提升空间。公司钨矿成本较低，根据 2020 年采矿权 出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨 矿钨精矿单吨总成本分别为 55028.00 元/吨、53547.26 元/吨、61808.76 元/ 吨、57122.00 元/吨，充分受益钨价上涨。

抓住发展机遇，下游刀具板块涅槃重生。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀 片产能 2000 万片。随着国内高端制造业进步，替代进口趋势增强，国产高端刀 具需求增加，国内刀具行业面临新的发展机遇。公司通过调整销售策略，优化产 品结构，提升生产产能，涂层刀片及棒材产品销量逐步提升。澳克泰营业收入由 2017 年的 0.89 亿元增长至 2022 年的 5.01 亿元，CAGR 为 41.13%；2022 年 澳克泰净利润为 0.03 亿元，连续 2 年盈利。国产硬质合金刀片发展前景广阔， 公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。