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王府井研究报告：免税业务潜力逐步释放，开辟二次成长曲线。公司系北京老牌零售龙头，大股东北京市国资委资源禀赋较 强，全力支持下 2020 年获得稀缺免税牌照，转型“有税+免 税”双轮驱动。公司传统业态持续升级、整合首商股份持续做 大做强，购物中心、奥特莱斯新消费业态发展稳健，全国稳步 扩张。免税业务方面，海南万宁离岛免税首店已顺利开业，未 来市内、机场免税业态落地值得期待，大股东支持、主场优 势、有税运营能力赋能等将成为公司未来加速发展免税业务的 强大支撑。

万宁免税店开业，差异化定位助力离岛免税新锐突围

公司万宁免税首店 4 月 9 日正式开业，总面积超 10 万平米， 计划分三期开业，一期面积约为 1.5 万平米。万宁独特的时尚 运动、音乐网红打卡地定位，正成为更多年轻人海南游选择。 万宁疫情前过夜游客近 500 万，“十四五”规划 2025 年超 800 万。公司免税定位迎合年轻消费群体，加大时尚、运动品牌引 入，形成差异化竞争优势。根据万宁旅文报道，目前已入驻品 牌近 500 个品牌，其中海南首进品牌 20 余家。据文昌海关数 据，截至目前王府井国际免税港免税销售额 1.3 亿元，未来随 着经营面积扩大，有税+免税联动，销售额和利润率有望逐年 提升。

市内店渐行渐近，“主场优势”下北京市内店潜力大

中央多次发文支持离境市内免税店落地，出境游恢复背景下市 内店渐行渐近。参照韩国免税商龙头新世界百货的成长之路， 项目选址+百货运营经验赋能+大股东支持共同支撑了免税新秀 的崛起。北京市政府全力支持王府井发展市内免税店，公司有 望在门店选址、集团业务协同、免税有税业务联动方面占据 “主场优势”，未来或获得北京市内免税较大份额，成为公司 免税业务发展的核心支撑。假设市内店政策落地，我们测算未 来公司市内免税业务收入每年或达 51-61 亿元，净利润贡献 7.65-9.15 亿元，弹性较大。