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华熙生物（688363）研究报告：大单品放量、盈利优化，合成生物打开成长空间。护肤品：多品牌矩阵逐渐成型，强运营下费率优化、盈利改善。润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活四大品牌2019-2022年营收CAGR高达 59%/178%/127%/93%。润百颜、夸迪两大主力品牌已步入大单品复购及其连带推新为主的势能向上阶段，大单品接力放量，主力品类精华向下 连带拓展至更低价值品类（面霜、面膜）顺畅；肌活、米蓓尔两大潜力品牌大单品矩阵初具雏形，基础品类（水/面膜）心智渐强、高阶品类持 续突破。盈利优化：护肤品超头投放日趋理性，销售费用率逐季改善趋势初现，2022Q3/Q4整体销售费用率同比降低0.1/3.7pct，预计单护肤品板 块销售费用率优化更为显著；未来在持续精细化运营下，护肤品业务费率优化、盈利改善向好趋势或不变。

医疗终端：医美疫后望迎边际修复，差异化优势品类润致娃娃针具备增长潜力。公司将医美产品定位重梳理，利用成熟润百颜小颗粒产品引流+ 聚焦发力微交联润致娃娃针，水光针品项优异（入门级轻医美项目、复购率高），在水光针监管补位下，润致娃娃针作为少数获批为第三类医 疗器械产品的水光针，差异化优势突出（定位长效水光），有望享受合规红利，对二类械/一类械/妆字号甚至无资质产品形成替代。

原料业务：稳健增长赋能下游，合成生物打开成长空间。2016-2022年原料业务营收CAGR达13.5%；按细分产品来看，医药级透明质酸相对高增 （2016-2022年营收CAGR达34.3%）。此外，公司聚焦六大类物质（功能糖、氨基酸、蛋白质、多肽、核苷酸和天然活性化合物布局）合成生物 新原料。γ-氨基丁酸、依克多因、麦角硫因等多个活性物市场潜力可期，至今，公司高产麦角硫因已完成产品开发，5-ALA、唾液酸等成功实现 放大生产，重组人源胶原蛋白完成中试生产，生物活性物平台型企业有望进一步形成，助力公司打开成长空间。