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沪农商行（601825）研究报告：大都会农商行蓄势待发。扎根上海的万亿农商行：区域禀赋优秀，深耕上海郊区，发展前景广阔。深耕上 海逾 70 年，网点乡镇覆盖率达 98%，郊区网点占比超 75%，市占率稳步提升。地 处经济发达的上海市，郊区发展潜能旺盛，郊区 GDP 增长动能更强、人均可支配 收入增速高于平均，且企业集中度更高，随着相关政策发力，郊区吸引力将逐步 加强；后续“五大新城”和特色产业园区的建设也将为公司发展带来广阔空间。

公司金融：小微+科创+三农，打造品牌特色。公司扎根实体经济，对公贷款占比 接近 60%，充分发挥渠道下沉优势，深耕普惠金融，加强制造业贷款投放，房地 产占比持续压降。立足科创+小微+三农，普惠持续做小做散，户均规模高于同业， 实现差异化竞争；抢抓科创金融风口，与地方发展同频共振，构建“鑫科贷”+“鑫 动能”特色服务品牌，双轮驱动为科创企业赋能，科创企业贷款占比对公达 15%， 2020-2022 三年平均增速超 40%，三架马车助力规模扩张。

零售金融：转型战略提速，财富管理潜力广阔。公司 2021 年明确将零售金融作为 战略“主战场”，重点发力个人信贷和财富管理业务。1）个人信贷：零售占比持续 提升，由 2015 年的 16%翻一番至 2022Q3 的 32%，2017-2021 年复合增速高达 18%； 住房按揭贷款占比压降，消费贷和个人经营贷成为主要驱动力。2）财富管理：截 至 2022Q3，公司 AUM 达到 6873 亿元；财富管理助力中收增长，中收规模及占比 领先同业，打造以养老金融为核心的大财富管理体系。

业绩表现：疫后复苏弹性强，业绩回暖可期。

盈利能力稳步提升，业绩拐点趋势渐显。2017-2022 年间，公司营收及归母净 利润平均增速分别为 8.6%、11.3%，2022 年全年营收、归母净利润同比增速 分别为 6.1%、13.2%，随着疫后复苏公司业绩弹性将更为充足。ROE 水平领 先同业，主要由于低负债成本、高中收占比及低信用成本。

资负结构不断调优，低成本优势显著。2017-2022 年间，公司总资产平均增速 为 10.3%，贷款占比从 45%提升至 51%，其中零售贷款占比翻倍提升至 32%； 负债端以存款立行，依托强政府背景及综合金融优势，活期存款占比领先同 业，低负债成本优势显著，低风险偏好+低成本负债模式鲜明。

资产质量优异，风险抵御能力强。公司不良率稳步下降，从 2015 年的 1.38% 降至 2022 年的 0.94%，拨备覆盖率提升至 445%，保持领先可比同业，后续 大环境地产政策持续落地+疫情管控优化，同时公司自身存量包袱出清+新增 信贷结构调优，资产质量有望持续改善。