半导体存储行业研究报告：从美光破净看存储行业投资机会.pdf

半导体存储行业研究报告：从美光破净看存储行业投资机会。存储行业景气下行进入后半阶段，年内有望出现拐点。2022 年，全球存 储芯片市场规模约 1334 亿美元，占整个集成电路市场份额约 23%。存 储芯片由于标准化程度高，可替代性强，具备大宗商品属性，其价格变 动可作为半导体景气度风向标。DRAM 和 NAND Flash 作为主流产品， 市场规模存在为期 3-4 年的周期性波动，上一行业景气度高点为 21H2- 22H1，当前正处于下行周期，我们预期 2023 年内行业有望恢复增长。

需求端仍有增量，关注消费复苏、服务器及算力提升机会。智能手机、 服务器和 PC 为存储三大终端需求驱动力。2021 年，DRAM 位元需求 中，智能手机占比约 42%，服务器约 38%，PC 不足 20%。手机、PC 整 体出货量见顶，但单机容量仍有提升空间；服务器受益于算力增长需求， 例如 ChatGPT 等新兴下游出现，有望持续增长。智能汽车产业的发展也 将贡献较高增速。

供给侧扩产放缓，关注海外大厂资本开支变动。2021 年，DRAM 领域， 三星（43%）、海力士（28%）、美光（23%），CR3 约 94%；NAND 领域， 竞争格局相对分散，三星（34%）、铠侠电子（19%）、WDC（14%），CR3 约 67%。美光、海力士、三星资本开支从 2006 年开始持续波动上升， 2022 年底，美光宣布大幅削减 23 年资本开支 30%，海力士缩减 70%- 80%，三星作为剩余变量为关注核心，其减产有望优化供需结构。

美光复盘：存储投资背后的“ASP—收入—毛利率—股价”传导。美光 成立于 1978 年，是存储行业技术进步的重要推动者。公司历史上通过 收购，缩小 DRAM 领域和三星差距；布局 3D NAND 新技术，实现快 速增长。FY2022，美光来自 DRAM 和 NAND 的营收额分别为 223.9 亿 美元、78.1 亿美元。复盘公司股价，我们发现 DRAM 的 ASP 与毛利率 为股价直接驱动要素，且相关性较强。公司股价已较长时间跑输 SOX 及 纳斯达克指数，PB 估值 0.8-0.9 倍位置安全边际较强。随着存储价格见 底，有望迎来双击行情，带动整个产业链投资机会。