海信家电（000921）研究报告：日立挥鞭，东并三电有新篇.pdf

海信家电（000921）研究报告：日立挥鞭，东并三电有新篇。海信家电作为老牌白电龙头，历经多年浮沉，伴随陆续并表日立、三电，其成 长架构已被重筑，表现为白电维稳边际修复，央空核心保障增量，三电热管理 长线空间，且其间协同强化进一步打开业务投资价值。  白电基石：存量竞争下内销格局稳定，海信外销拓增量+边际盈利释放。存量 竞争下白电规模趋稳，核心赛道寡头化，增量主要来自海外。海信内销方面冰 箱以容声为主、高配低价策略下以长期保持份额第二（15%），空调以新风技 术差异化抢占市场，21 年线上/线下以 24%/11%的份额位列第二/第三。外销业 务积极拓展，陆续收购 ASKO、古洛尼等优质品牌，同时依托体育营销发展自 主品牌，21 年冰箱/空调外销市占率达到 17.3%/7.9%，长期位居中国全球化品 牌榜单前十。此外，伴随近期原材料价格持续回落，海信白电利润有望显著边 际受益，持续看好公司短期盈利修复与业绩释放。

中央空调：多联机领衔千亿市场扩容，日立规模盈利优化整体。1）行业概况： 央空升级属性下，景气度优于普通空调，21 年市场 1120.1 亿元，近五年 CAGR 为 11.1%，其中核心多联机 8 年间提升 19pcts 占比达 60.7%，国牌份额由 15 年 42.7%增长至 21 年 48.2%。2）增长驱动：央空地产后周期强关联，当前我 国精装房渗透率达到 29%，对应央空配套率同比+11.7pcts 至 42.4%，同时居民 住宅面积改善亦有利于央空替代，叠加政策规划加持下公装项目快速增长，共 同推动央空市场持续扩容。短期地产链政策驱动、预期需求修复进一步落地于 央空赛道。3）日立优势：以主要增长的多联机品类主导，核心涡轮压缩机技 术高效节能优势显著，线下门店数量达到 2296 个远超龙头大金，整体日立央 空份额 8.3%，多联机细分占 18.2%，家装零售、精装修渠道份额分为 15%、 27%，份额居前且定位增量驱动。日立近 4 年收入 CAGR 达 18.3%远高于海信 家电主体的 7.1%；近六年日立净利率平均 15.9%，大幅拉涨海信整体的 2.1%。 仅日立分部 2025 年看向 43.5 亿净利润，具备极高市值提升空间。

热管理业务：新能源车热管理价值提升，三电长期空间期待协同。全球新能源 车趋涨，21 年电动车全球销量 690 万，至 25 年看向 2060 万，CAG R 为 31.4%， 对应热管理系统价值约 8200-10200 元，预期 25 年全球电动车热管理规模将达 到 1752-2220 亿元。日本三电作为老牌汽零龙头，其车载空调压缩机销量占有 率位居全球第二，但近年在外部宏观环境剧变与自身管理不善等因素影响下经 营情况欠佳，19 年以来利润持续亏损。而海信入主三电有望在内部治理与管 理协同等方面产生良好效益，同时依托三电技术优势与优质客户资源切入汽车 热管理领域，享受电动车趋势红利，长期为公司贡献庞大增量。