医药生物行业2023年度策略：“破”与“立”的更替、“危”与“机”的并存.pdf

上传者：A*****
时间：2022/12/10
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医药生物行业2023年度策略：“破”与“立”的更替、“危”与“机”的并存。估值再平衡结束、迎来新周期起点。从时间和空间上来看，医药板块估值再平衡过程（泡沫挤压）在 9 月底接近结束状态（本轮调整 15 个月，板块下跌幅度超 40%），10 月份的反弹可看做上轮调整的末端和新周期起点的更替阶段。目前 A 股 Wind 医药板块估值 PE 26 倍（TTM），接近 2010 年 1 月以来的估值最低点。考虑到跨年的估值切换，医药板块 2023 年 PE 估值将进一步降低。尽管板块整体估值水平几乎处于近 10 年以来的最低水平，但板块内部估值分化成常态。部分股票仍然处于 50 倍甚至 100 倍以上，2023 年高估值仍然将成为制约标的获得超额收益的关键因素。而大量低估值标的（10 倍-30 倍之间），在经过其基本面预期的低点之后有望获得明显的超额收益。

"危"与"机"并存。“危”：疫情挑战、全球经济衰退（出口压力增大）、地方财政压力增大（导致卫生投入吃紧）、企业家信心不足（表现为部分头部企业股东持续减持）。“机”：欧洲能源危机使得中国制造、中国供应的可靠性更加凸显；新一届政府的期待（对经济建设有充足的经验，参考过去几年上海市大力打造全球生物医药研发与产业高地、大力引进跨国巨头落地上海）；防疫政策的优化带来经济活力、以及与此同时需要的大规模基础医疗设施的投入；新形势下国企改革、以及潜在的混改机会；中国制造技术升级、扬帆出海；三医联动更加协调。

不破不立。旧有的商业逻辑完全被打破：中国国内的支付体系并不能支撑世界级原创性药械的产生，导致：1、中国国内行得通的商业逻辑是改良式创新，快速跟进全球领先，快速进医保，高性价比竞争，导致了国内市场获得超额收益的难度比之过去要更大（仅能获得社会平均利润率水平）；2、要获得与原创新产品相匹配的支付环境，企业必须出海争夺全球市场。药品出海：当前直接申报 FDA 上市短期内仍有不小的难度（传奇生物等走出了第一步），license-out、里程碑付费等相对比较初级的出海模式仍然很重要，高端仿制药（注射剂等）出海也是一条走得通的路。医疗器械方面、中国企业在部分领域取得了全球竞争力，未来借助技术升级与外延式并购，有望出现世界级医疗器械企业。CDMO 行业能较好的发挥中国人力成本较低、服务意识好、产业化基础完备的优势，也能够产生世界级的企业（尤其是全球能源危机的背景下）。尽管在中国做原创性创新较为困难，但全社会平均投资回报水平在下降，创新药械的投资仍然有对资本的相对吸引力，大量的社会资本和一级市场投资将持续投入到医药研发创新。