中信期货-权益策略专题报告：交通运输分析框架.pdf

中信期货-权益策略专题报告：交通运输分析框架。交通运输板块特征：交通运输企业具有国企占比高、折价摊销大、股息率较高的特征。 行业内部来看，细分行业波动率与 beta 匹配，基础设施属于低 beta 资产，可归属稳健类资 产，股息率与低 beta 是其博弈项，航运航空 beta 偏高，运价具有弹性，但 ROE 波动大，周 期属性显著，快递具备成长属性，近年电商下沉驱动业务量高增。

基础设施驱动逻辑：由于价格受政府管控，流量变现是其核心逻辑，以港口为例，集装 箱吞吐量、集装箱出口量、水运货运量可较好拟合其业绩，2011 年之后拟合景气度指标与营 收相关系数可达 0.52。但由于基础设施板块的低 beta 属性，高景气阶段未必一定对应高 Alpha。如使用景气度对港口指数/港口超额进行择时，绝对收益策略年化优化效果可达 11.1%， 相对收益策略年化效果仅有 2.2%，景气度择时对绝对收益更为有效。而超额收益的决定因素 与市场风格有关，计算红利指数相对于中证 800 的超额以及公路铁路相对于中证 800 的超额， 中期来看两者趋同，显示市场环境是否适合低 beta、高股息因子才是获得超额的关键所在。

航空驱动逻辑：疫情之前，航空收入有 90%属于客运收入，收入端与旅客周转率强相关。 此外航空成本的浮动项在于飞机购置以及航空油料变动，航空具有人民币升值、原油下跌受 益属性。以三者构建景气度指标，绝对收益策略年化优化效果可达 12.9%，相对收益策略年化 优化效果可达 7.5%。

航运驱动逻辑：航运可细拆为集运、干散货、油运，博弈点在于运价弹性。行业差异在 于干散货、油运周期属性更重，且因为上下游集中，议价能力相对弱势，集中度不及集运。 同时以 BDI、BCTI、铁矿石进口价、动力煤价格拟合航运景气度，绝对收益策略年化优化效果 可达 4.5%，相对收益策略年化优化效果可达 6.1%。 快递驱动逻辑：快递收入可拆分为快递业务量以及单件收入，近年因为价格战，单件收 入同比下滑驱动行业 ROE 下行，单件收入增速与行业收入增速的匹配度较高。以两者构建景 气度，绝对收益策略年化优化效果可达 9.3%，相对收益策略年化优化效果可达 11.6%。