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海伦司（9869.HK）研究报告：以酒会友，高性价比线下社交平台的引领者。国内最大的连锁酒馆，经营韧性强。公司深耕酒馆行业十余载，18年起 以直营模式快速拓店，目前门店总数接近900家，市场份额位居行业之首。 近年来公司业绩快速增长，18-21年，营收和调整后净利润CAGR+151.9% /+109.9%；其中， 20-21年，营收同比分别+44.8%/+124.4%，调整后净 利率分别为9.3%/5.5%，在疫情下展现出较强的经营韧性。

酒馆行业加速扩容，连锁化大势所趋。据沙利文数据，我国酒馆行业收 入规模从15年的844亿增长至19年的1179亿元，CAGR+8.7%；后疫情时 代的夜间经济热潮以及新式经济型酒馆的流行或将驱动我国酒馆行业发 展提速，预计25年市场规模超1800亿元，21-25年CAGR+12.5%。当前 我国酒馆行业尚处于品牌化发展初期，呈现高度分散的特点，按收入计的 CR5仅2.2%，远低于日本居酒屋市场（CR5约37.4%）；而以海伦司为 代表的新式小酒馆模式相对较轻，更易于复制、实现连锁化，未来行业集 中度有望进一步提升。

低价和高效单店护航规模扩张，预计公司中长期开店空间超3000家。公 司以极致性价比持续吸引年轻客群，为其提供了低门槛的社交空间，同时 通过以有利的产品结构、适当的服务和选址、数字化的管理系统等打造高 效的单店模型，最终形成低价、高效和规模扩张的循环三角。未来三年， 公司仍将保持快速拓店的态势，且以下沉市场为主，并推出轻资产模式， 为门店下沉提供新思路；据我们测算，公司中长期开店空间约3353家。