环保行业2026垃圾焚烧中报总结：运营基本盘夯实，绝对收益、出海与估值修复逻辑共振.pdf

国内垃圾焚烧产能经历长期快速扩张后，已全面步入稳健增长期。2025年全国新增招标规模降至0.59万吨/日，同比下降35%，标志着行业从建设期向运营期的实质性跨越。

核心运营数据

2026年上半年，12家主要垃圾焚烧上市企业生活垃圾处理量合计达10139万吨，剔除并购因素后同比增长4.2%。伴随技术升级与技改推进，行业吨垃圾上网电量整体呈上升趋势，光大环境2020-2025年该指标复合年均增速达2.1%。此外，对外供热成为企业增厚利润的新抓手，海螺创业上半年供热量激增近90%，光大环境与瀚蓝环境供热量均突破百万吨。

财务与现金流表现

龙头企业运营业绩稳步增长，资本开支延续下行周期。2026年上半年，10家A股垃圾焚烧企业资本开支同比下降9.9%，自由现金流在此基础上进一步增长30.8%。有息负债规模触及高峰后趋稳，叠加降息通道开启，多数企业平均财务利息成本出现不同程度下降，财务费用下行空间逐步释放，直接反哺利润端。

三大演进趋势

其一，绝对收益属性凸显。资本开支收缩与现金流改善促使分红比例系统性抬升。军信股份、永兴股份、绿色动力已将分红比例提升至60%以上，多家龙头2025年分红比例较2022年提升逾10至30个百分点。行业终极形态有望满足70%-80%的分红比例，按5%股息率锚定，可支撑14x-16x PE估值水平。

其二，出海布局加速。2023年至今，中国企业新签海外垃圾焚烧项目已达30个，合计产能超4.6万吨/日，高度集中于印尼、越南、乌兹别克斯坦等地。军信股份、光大环境、旺能环境、伟明环保海外规划及签约产能分别达11000吨/日、6000吨/日、3600吨/日和3000吨/日，率先抢占增量EPS空间。

其三，估值修复启动。以光大环境为例，其自由现金流触底回升后，PB估值已从2022年的约0.3x底部持续修复。行业整体迈入建造收入占比大幅下降的稳定运营期，报表端加速向好，低估值龙头迎来修复窗口。