多元金融行业数金掘金系列二：跨境互联网券商行业复盘与展望.pdf

2025年港股日均成交额达2,498亿港元，同比增长89.5%，创历史新高；全年IPO募资额达2,858亿港元，同比增长227%，香港重回全球IPO募资额首位。在市场持续扩容与2026年5月跨境证券业务整治方案落地的双重背景下，境内非法获客模式基本终结，跨境互联网券商行业正式从流量快速起量阶段，切换至本地经营深化与平台化变现的第二阶段。

财务表现与估值分化

2016至2025年，富途、老虎、盈透营收复合增速分别约86%、69%、18%，2020至2025年归母净利润复合增速分别约54%、60%、38%，均显著优于综合型投行。盈透与富途近五年ROE均值约17.4%、21.2%，净利率长期维持在40%以上，且剔除客户资金后杠杆水平显著低于高盛、摩根士丹利等传统投行。估值层面，盈透历史PE中枢高达109.1倍，富途与老虎分别为22.7倍和19.1倍，内部估值分化表明溢价并非板块普惠红利，而是取决于盈利兑现度与全球化能力差异。

商业模式路径复盘

盈透证券从自动化做市起家，沉淀全球交易、执行、风控与清算基础设施，形成“交易基础设施+客户资产复利”的成熟模式。截至2026Q2，平台覆盖全球170个市场中心，2025年利息收入占比达75%，客户保证金融资平均余额升至700亿美元。

富途控股依托科技与“牛牛圈”社区沉淀高质量零售客户，通过moomoo向全球市场复制。2026Q2 moomoo占总入金账户比例接近60%，新加坡业务持续盈利，马来西亚首次实现经营层面盈亏平衡，海外扩张正由市场覆盖向客户资产沉淀深化。

老虎证券早期借助IBKR全披露账户轻资产起量，此后通过综合账户迁移与自清算建设逐步掌握底层能力。经IBKR执行清算产生的净收入占比由2018年的96.8%降至2025年的6.6%，2025年佣金及利息收入合计贡献总收入86%，自主变现能力明显增强。

核心结论

互联网券商的长期成长并非单纯依赖交易客户增长，而是伴随规模扩大不断向底层基础设施和客户资产运营延伸，最终形成“技术基础设施—全球客户获取—客户资产沉淀—多元资产变现”的平台闭环。行业竞争门槛已由流量获取切换为平台闭环能力的完整度。