证券行业：科技浪潮与三投联动下的券商价值重估.pdf

大国竞争加速全球产业体系重构，科技创新及其资本支持能力成为竞争核心。AI驱动硬科技项目供给扩张，叠加长期资金入场和多元退出渠道改善，私募股权行业进入结构性修复。据《2026 AI Index Report》公布，2025年美国AI私人投资约为中国的23倍，面对资本和先进算力约束，中国更加重视底层技术补短板、算力效率优化和产业场景落地。据清科研究统计，2025年中国IT、半导体及电子设备、生物技术与医疗健康等领域投资金额合计占比超过50%。在资产、资金和退出同步改善的情景下，行业有望进入3-5年的募资与退出修复期。

资金向国资和长期资本集中，具备募投管退全流程能力的券商系PE有望更加受益。券商私募子依托集团信用承接政府及产业资本，借助三投资源提升项目获取、定价与退出能力。据投中嘉川统计，截止2026年6月30日，中金资本、中信金石在管规模分别超过6230亿元和2350亿元，形成了头部机构的先发优势。随着基金实缴和AUM增长，管理费有望改善；随着项目退出增加，Carry将进一步兑现。

存量科技项目逐步进入退出窗口，另类子直投业务有望由资本投入期转向价值兑现期。人工智能、半导体和先进制造等产业扩容持续增加可投资项目，企业商业化和后续融资推动存量项目价值成长，退出环境改善则使账面价值转化为已实现收益和现金回款，前期布局项目进入兑现窗口期，有望形成“科技资产供给扩张-企业成长与估值提升-上市、并购或股权转让退出-资本回收再投资”的循环。在科技资产景气上行和退出渠道改善的背景下，存量项目丰富、资本实力较强、产业定价与退出能力领先的另类子有望率先释放利润弹性。

科技IPO供给与二级市场估值共同决定保荐跟投的收益弹性。科创板全面跟投和创业板特定情形跟投机制，使另类子的跟投机会与IPO项目数量和募资规模直接相关。IPO扩容增加跟投项目数和投资本金，科技资产风险偏好改善则提升锁定期内持仓估值，两者共同放大账面收益。据iFinD统计，2021年-2026年6月，主要券商另类子累计解禁跟投项目314个、解禁市值约292.31亿元，已形成一定规模的存量持仓。随着双创板改革深化、科技企业上市供给改善及存量项目陆续解禁，保荐项目储备丰富、科技投行能力较强的券商有望同时受益于新增跟投规模扩张和存量持仓价值释放，跟投业务有望成为另类子利润增长的重要弹性来源。

投资建议：一是重点关注一级业务综合能力领先的头部券商：中信证券AH、国泰海通AH和中金公司H，兼具私募股权管理基础、科技投行项目储备、另类投资资本实力和多元退出能力。二是关注直投业务突出、利润弹性较高的中小券商：财通证券和长江证券。风险提示包括科技产业发展及项目商业化不及预期；政府基金实缴和私募股权募资不及预期；IPO、并购等退出渠道恢复不及预期；科技资产估值大幅波动；项目减值及实际处置收益低于预期；行业监管政策发生变化。