敷尔佳-301371-公司深度报告：医用敷料龙头，调整蓄势再出发.pdf

全球护肤品行业渠道结构发生深刻变化，电商占比迅速攀升，传统线下经销模式面临库存积压与价盘扰乱的双重困境。在此背景下，医用敷料龙头企业敷尔佳于2025年启动全面改革，旨在通过渠道、组织与产品层面的系统性调整，解决历史遗留问题，重塑经营质量。

核心内容与数据：报告指出，敷尔佳此前因线下经销商小散多、管控弱，导致窜货频发，2022-2024年产品均价连续下跌。2025年，公司主动精简低效经销商，推动渠道从分销向价值动销转型，致使线下营收短期大幅下滑，但成效显著：2025年产品平均售价回升19.78%，2026H1库存周转天数大幅缩短。线上方面，公司优化达播结构，收紧高费比渠道，2026年抖音ROI显著提升。组织层面，销售团队扩充至300人，研发费用率提升至2.69%。产品端，打破“白膜+黑膜”大单品依赖，2025年新备案化妆品48个，过亿单品增至8个，潜力新品“方胖子”系列快速放量。此外，公司布局重组Ⅲ型人源化胶原蛋白等械三产品，拓展高壁垒医美市场。

结论与展望：研报认为，随着线下渠道出清完成、价盘企稳及新品势能释放，敷尔佳业绩已现拐点，2026H1营收同比增长33.95%。鉴于我国OTC渠道化妆品渗透率低、扩容空间大，且公司线上运营精细化程度提升，预计2026-2028年公司营收将保持双位数增长，维持“推荐”评级。