基建资金与企业景气度分析

基建资金仍待改善，头部企业聚焦高质量发展。

1.基建资金到位偏弱，建筑景气度相对承压

财政收入同比下滑，对基建相关项目支出承压。2025M1-5 全国税收收入 7.92 万 亿元同降 1.6%，地方政府土地出让收入 1.13 万亿元同降 11.9%，政府财政收入略 有承压；2025 年 M1-5 全国一般公共预算支出达 11.3 万亿元同增 4.2%；其中，交 通运输、农林水事、文体传媒领域一般公共财政支出分别 4448/7695/1382 亿元， 同比变动-0.10%/-7.00%/5.40%。

M1-6 专项债发行较去年增长较多。截至 2025 年 6 月末专项债(已披露)累计新增 发行量为 20972.18 亿元(进度 47.66%)，累计新增发行量较去年同期增长 40.4%。 从专项债资金用途来看，专项债投向广义基建的比例约为 39.6%，较 2024 年全年 广义基建占比 44.7%有所下滑。3842.2 亿元（占已发行专项债金额比例约 19%） 的专项债未披露明确用途（未披露一案两书），预计这部分资金或用于化债，占 8000 亿化债资金比例约 48.03%。

1-5 月国内基建投资增长较为稳健。根据统计局数据，2025 年 1-5 月狭义基建投 资额同增 5.60%，环比 1-4 月降低 0.20pct。细分来看，2025 年 1-5 月电力、热力、 燃气及水生产和供应业投资同增 25.4%，较前值回落 0.1pct；交通运输、仓储和邮 政业投资同增 4.0%，较前值提升 0.1pct；水利、环境和公共设施管理业投资同增 7.2%，较前值回落 1.4pct。

2.头部企业聚焦高质量发展，关注顺周期龙头及高股息标的

建筑业景气度整体承压，头部企业市占率逆势增长。随着国内基础设施建设的日 益完善，建筑行业需求也进入高位盘整阶段，从建筑上市公司经营情况来看， 2024/1Q2025建筑上市公司分别实现营收8.73/1.94万亿元，分别同降3.9%/6.3%； 分别实现归母净利润 1712.42/460.18 亿元，分别同降 15.9%/8.7%；从盈利能力 来看，受行业竞争加剧、坏账计提减值等影响，企业利润空间受到一定程度挤压； 另外，由于政府化债进程或占用一定项目资本金，2022 年以来建筑行业经营性现 金流净流入亦同比下滑。在此背景下具备融资成本低、信用等级高、抗风险能力 强等综合优势的建筑央国企行业集中度持续提升。2024 年、2025 年一季度七大建 筑央企新签订单市占率分别达 43.3%/53.8%，分别同比提升 1.55pct/0.75pct。

央国企聚焦提升经营质量与股东回报。近年来国资委对央国企的考核从“重规模” 转向“重效率”，在建筑企业整体面临收入规模下滑、回款周期延长等问题的背景 下，建筑央国企的发展方向由规模扩张转向高质量发展，更加注重利润率水平修 复及现金流回款；另一方面，去年末国资委发布《关于改进和加强中央企业控股 上市公司市值管理工作的若干意见》，明确市值管理纳入央企负责人经营业绩考核。 截止 2025 年 6 月 23 日，中国建筑、中国铁建、中国交建、中国中铁、中钢国际、 中材国际 、 四 川 路 桥 、 隧 道 股 份 、 安 徽 建 工 股息率（ TTM ） 分 别 达 到4.8%/4.5%/3.4%/3.9%/4.4%/4.8%/5.3%/5.4%/5.4%。随各企业市值管理计划逐步落 地，分红率水平或进一步提升，股东回报有望迎来改善。

专项债助力清欠企业账款，化债资金落地有望改善企业报表质量。作为资本密集 型行业，过去两年因地方政府和施工企业紧缩杠杆，基建出现部分项目暂停暂缓 等情况，实物工作量和产业链经营现金流均承受较大压力。去年以来化债政策相 继出台，截至 2025 年 6 月 13 日，2025 年度置换存量隐性债务再融资专项债券已 发行 1.68 万亿元，占 2 万亿元额度的 84.2%。随化债资金逐级传导，畅通地方投 融资链条，叠加更加积极的财政政策陆续出台，目前在建的重大项目有望加快实 施，新项目或陆续开工，拉动 Q3 及之后基建工作量企稳回升，助力施工企业及上 游供应商经营改善。另外，5 月 29 日，湖南省人大常委会批准了湖南省 2025 年省级预算调整方案。此次方案中，财政部分两批下达湖南省新增债务限额 1823 亿 元，其中专项债务 1465 亿元，其中用于解决拖欠企业账款 200 亿。本次为首例地 方专项债支持“偿还拖欠企业账款”，具有一定创新示范效应，预计后续更多省份 将有望跟进推出类似举措，建筑业央国企在本轮化债中或迎来资产负债表的修复 拐点。

中国建筑：公司 2024 年新签订单 4.5 万亿元同增 4.1%。房建业务来看，公司坚持 “两优两重”的市场策略，合同质量稳步提升。2024 年公司工业厂房、科教文卫 体设施、商业综合等公共建筑领域新签合同额 17384 亿元同增 3.92%,占房建端新 签比例达 65.6%同增 3.36pct；基建领域来看，公司抢抓基建细分领域发展机遇， 市场竞争力不断增强。2024 年公司能源工程、水务及环保、水利水运等领域新签 合同额达 7592 亿元同增 74.33%，占基建端新签比例达 53.7%同增 16.39pct；地产 业务来看，公司坚持布局核心城市核心区域，加强全过程精细化管控，加大销售 去化力度。2024 年公司新增土地储备 882 万平方米同降 32.7%，期末土地储备 7,718 万平方米同降 9.4%。公司新增土地储备全部位于一线、强二线及省会城市， 土地储备结构进一步优化；境外业务来看，公司深入推进海外高质量发展战略， 经营规模和质量持续提升，持续深耕重点区域市场，在中东、东南亚、非洲、港 澳地区承接了一批设施联通和城市地标工程。

中国交建：公司是较为纯粹的基建央企，在基建建设、基建设计和疏浚领域均具 有显著影响力。2024 年，公司城综（城市建设综合开发）项目占比持续提升，全 年实现新签合同额 18811.85 亿元，同比增长 7.30%。其中，城市建设业务新签合 同额达 9768.56 亿元，同比增长 23.20%，占基建建设业务新签合同额的 57%。公 司境外业务拓展成效显著，2024 年境外业务新签合同额 3446.44 亿元，同比增长 16.78%，占公司总新签合同额的 18%。2024 年以来，公司加大应收账款回收力度， 受地方化债资金落地推动，回款节奏明显加快。运营资产方面，截至 2024 年末公 司特许经营权类项目进入运营期项目 32 个，未来发行 REITs 盘活资产潜力较大。 中国铁建：公司是我国基建“主力军”之一，设计、建设了我国 50%以上铁路， 约 30%的高等级公路。公司大力推进“两新一重”建设，业务规模稳步增长，2024 年公司实现新签订单 3.04 万亿元同降 7.8%，截至 24 年末公司在手订单 5.03 万亿 元，在手订单充裕公司后续收入增长仍有较好支撑。2024 年公司业务结构继续优 化，绿色环保等新兴业务占比进一步提升，公司绿色环保业务实现新签订单 3168 亿元同增 24%，工程业务中，矿山开采/电力/其他类新兴工程订单分别同增 48%/34%/22%。

中国中铁：公司传统基建业务将持续受益于技术、客户以及资金优势，市占率稳 步提升。2024 年公司实现新签订单 2.72 万亿元，同降 12.4%。公司依靠自身行业内较高水平的周转以及销售净利率，ROE 水平处于建筑行业前列。公司专业优势 突出，在高铁建设、地铁建设、桥梁建设、隧道建设、铁路电气化、盾构及高速 道岔研发制造、试车场建设等方面，积累了丰富的经验。与此同时，2024 年公司 新兴业务经营成果实现了量质双升，完成新签合同额 4257.4 亿元同增 11.3%。其 中水利水电、清洁能源、生态环保业务分别实现新签合同额 1042.4/1200.3/616.7 亿 元，分别同比变动 50%/22.6%/-36.6%。 隧道股份：公司是全国基建板块首家上市公司，为全球城市提供“规划咨询、投 资、设计、建设、运营”全产业链一体化服务。公司传统基建业务维持稳定增长， 2024 年公司施工业务新签订单达 909.35 亿元同增 10.93%。区位来看，公司业务 集中于长三角地区，其中上海市内2024年实现新签订单468.46亿元占比约51.52%。 公司非传统主业稳步发力，利润有望增厚。运营业务方面，公司目前全国养护距 离超过 2300 公里，承担了上海 95%以上市管交通设施运营养护任务。此外，公司 着力打造一批“专精特新”公司，新兴业务持续取得突破。其中，能建集团新能 源业务稳步开拓、运营集团“低速作业车时空”数据在上海数交所实现首单交易。

中材国际：具有水泥技术装备及工程服务市场完整产业链。中材国际专整合了水 泥工业研发、设计、装备及工程优质资源，在水泥技术装备与工程主业全球市占 率多年保持世界第一，截至 24 年末公司累计在海外 91 个国家和地区承接了 351 条生产线，其中如中材国际承建的阿联酋 UCC 项目是我国企业在海外总承包建 成投产的第一条具有中国自主知识产权的万吨线，打破了欧洲企业长期主导国际 大规模水泥工程建设市场的局面。同时，公司深耕低碳智能水泥产线，收购合肥 院后相关装备矩阵进一步完善，槐坎南方项目全工况智能控制投运率 98.7%以上， 产线年可节约成本约 2444 万，熟料标煤耗优化幅度达 2.79%。2024 年公司境外新 签合同额 362.01 亿元，同比增长 9%。 展望下半年，项目建设资金到位有望加快，工作量或迎来改善。一方面，下半年 专项债发行节奏有望提速，相关资金有望于下半年逐步落地形成有效工作量。另 外，我国今年拟发行超长期特别国债 1.3 万亿元，较 2024 年增加 3000 亿元。截 至 5 月底，今年已发行超长期特别国债 3630 亿元，根据预算安排，三季度超长期 特别国债有望集中发行。考虑到“两会”奠定了全年扩内需的发展基调，且国际 局势波动背景下，下半年出口或将承压。基建投资作为“稳增长”的重要抓手， 预计年内财政或将进一步加码。在后续财政支出力度逐渐加强的背景下，基建实 务工作量有望迎来拐点，预计处于产业链前端的顺周期龙头有望率先受益。

鸿路钢构：钢结构加工制造龙头，加码智能化改造加固成本护城河。鸿路钢构作 为龙头企业市占率增长较为明显，产能产量领先于行业，2024 年受制于智能化改 造影响产能利用率，同时年内资金到位放缓导致下游开工率不及预期，公司产量 增速较低，而 2025 年公司持续优化经营策略，订单规模方面加强对小订单的获 取，订单区域方面加强对出海订单跟踪，下游用途方面增强重钢桥梁等订单开拓， Q1 产量开始实现明显提升。展望全年，随后续基建资金逐步落地提振下游需求； 叠加公司持续推进智能化转型，焊接机器产线改造成熟后或继续提升产能利用率， 降本空间进一步打开，支撑公司产量及单吨盈利不断改善。 华阳国际：公司主营业务涵盖建筑设计与咨询、建筑科技创新及产业链延伸业务。 面对房地产行业周期性调整，华阳国际积极推动业务转型，重心向数字文化和 AI 技术倾斜，以构建新增长引擎。2024 年公司实现营收 11.67 亿元同降 22.55%，主 要系公司控制低毛利 EPC 业务，聚焦优质政府国企等优质客户。另一方面，2024 年 9 月，公司成立华阳数字文化（江西）有限公司，布局微短剧业务，团队规模 近百人，覆盖内容、制作、投流、版权运营等产业链核心环节，并在上海、杭州、 成都等地开设分子公司，2024 年公司数字文化业务实现营收 845.75 万元。