鱼跃医疗发展历程、股权结构及收入分析

家用医疗器械龙头，战略重整，赋能新成长。

1. 深耕家用医疗器械二十余年，“自研+并购”打造领先地位

鱼跃医疗专注于家用医疗器械和医用临床产品的研发、制造和销售，经过 20 多年的深耕， 公司产品品类已达 600 余种，产品规格近万个，在品牌价值、产品结构、营销体系等多方面 优势凸显，多项产品均在国内市场达到领先地位。 自研+并购，业务版图不断扩张。从发展历程来看，鱼跃医疗 1998 年成立于江苏丹阳，2008 年在深交所上市。公司成立之初，主要从事家用电子及耗材等产品的生产研发，2009 年公司 并购苏州医疗用品厂，布局中医器械业务，随后公司先后收购上海医疗器械（医用高值耗材 板块）、上海中优（消毒板块）、德国普美康（急救板块）、六六视觉（眼科板块）、凯立 特（持续血糖监测）等公司，扩大业务版图，实现多元化布局，逐步成为国内家用医疗器械 的龙头企业。

重整战略，聚焦三大业务，驱动未来成长。2021 年公司重新梳理规划业务规划，在持续发 展血压监测、体温监测、中医设备等基石业务的基础上，重点聚焦于呼吸治疗、糖尿病护理、 消毒感控三大核心赛道，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务进行积极孵化，逐步搭建 “基石业务、核心业务、高潜力业务”梯度发展的业务布局。 ①基石业务方面，家用类电子检测及体外诊断产品包括电子血压计、红外体温计、指夹式血 氧仪等；康复及临床器械产品包括各类中医器械等。 ②核心业务方面，呼吸治疗解决方案的主要产品包括呼吸机、制氧机、雾化器、高流量呼吸 湿化治疗仪等；糖尿病护理解决方案的主要产品包括各类血糖检测仪以及血糖试纸；感染控 制解决方案包括手部、皮肤、器械&环境消毒产品。 ③高潜力业务方面，公司在急救板块布局半自动体外心脏除颤器（AED）、除颤监护仪等产 品；公司通过收购切入眼科赛道，目前主要产品包括眼科各类器械，隐形眼镜等。

2. 吴氏家族控股超 42%，新一代管理层接力，发展迈入新征程

吴群先生于 2020 年 10 月起任职鱼跃医疗董事长兼总经理，同期新一届董事会上任。截止 2023 年年报，吴光明先生为公司实际控制人，直接控股 10.32%，公司董事长吴群先生直接 控股 7.72%，吴光明吴群父子通过江苏鱼跃科技发展有限公司共同间接控股 24.54%，合计控 股 42.58%。公司旗下拥有 100 余家子公司，负责开展不同的业务。

3. 收入利润快速增长，盈利能力有望持续提升

品牌家用器械受疫情需求拉动，公司 2023 年收入利润快速增长。2020 年受疫情影响，呼吸 治疗、感染控制板块产品销量显著增长，公司实现营收 67.26 亿元（yoy+45.08%）,归母净 利润 17.59 亿元(yoy+133.74%)，2021-2022 年在高基数影响下，收入增速放缓，随着疫情 防控政策调整，2023Q1 呼吸治疗等产品需求大幅上升，助力公司收入和利润再上台阶，2023 年实现营业收入 79.72 亿元（yoy+12.25%），归母净利润 23.96 亿元（yoy+50.21%），随着 疫情需求消退，2024 年前三季度在高基数影响下增长承压，实现收入 60.28 亿元（yoy-9.53%）， 其中 2024Q3 实现收入 17.20 亿元（yoy+2.21%），我们认为随着疫情影响逐步消退，公司业 务回归常态，收入和利润均有望回归稳步增长轨道。

2023 年三大核心业务占比超 60%，海外市场扬帆起航。2021 年公司完成战略重整，三大核 心业务（呼吸治疗解决方案、糖尿病护理解决方案、感染控制解决方案）营收占比持续提升， 2023 年三大核心业务收入占比达 60.89%，较 2022 年提升 5.22 个百分点，其中呼吸治疗解 决方案占比为 42.29%、糖尿病护理解决方案占比为 9.11%。分区域来看，公司主要市场在中 国大陆，国内市场营收近年稳步增长，2023 年国内市场收入占比为 90.21%，此外，公司积 极布局海外市场，2020 年受疫情影响，海外市场对呼吸机和制氧机的需求大幅增加，公司国 外收入大幅增长，达 18.78 亿元（yoy+135.6%），占公司营收比例达 27.93%，2023 年之后， 公司海外收入回落至 10%左右。我们认为疫情需求加速公司海外布局，公司产品在海外市场 的品牌影响力不断增强，海外市场的开拓有望为公司贡献新的增长动力。

研销力度加大，助力业绩持续增长。从盈利能力来看，销售毛利率从 2018 年的 39.83%提 升到了 2023 年的 51.49%，销售净利率从 17.95%提升到了 29.81%，2024 年前三季度由 于疫情需求消退，产品价格回归常态，叠加公司营收增长承压导致费用率短期提升，毛利率 和净利率有所下滑。从费用率的角度来看，2021 年公司对销售团队进行了大量扩招，同时 对重点业务线的研发团队进行优化补强，销售及研发费用率略有上涨，2023 年销售费用率 为 13.78%、研发费用率为 6.33%。我们认为研销力度加大有望给公司持续增长提供动力， 未来随着公司运营效率提升，团队建设基本稳定，费用率有望进一步优化，盈利能力有望进 一步提升。

公司三大核心业务2024H1毛利率均超50%，核心业务收入占比提升带动销售毛利率上行。 从业务板块来看，公司呼吸治疗解决方案、糖尿病护理解决方案、感染控制解决方案毛利率 2023 年分别为 56.12%、62.68%、49.86%，2024H1 分别为 52.11%、60.19%、51.03%， 三大核心业务均属于高毛利产线，我们认为近年来公司高毛利业务营收占比增大有望带动公 司综合毛利率提升。