金石资源发展历程、业务布局及业绩分析

二十载成就萤石龙头地位。

金石资源是目前中国萤石行业拥有资源储量、开采及生产加工规模最大的专 业性矿业公司。公司前身杭州金石实业有限公司于 2001 年 5 月注册成立，起步之初便主营 萤石矿投资开发和产品销售。2017 年 5 月，公司在上海证券交易所主板上市，是中国首家非 金属矿采选行业上市公司。2021 年至今，公司业务逐步拓展至下游氟化工、含氟锂电材料等 领域，并以技术撬动资源综合利用，合作开发如伴共生萤石资源、含锂细（尾）泥提取锂云 母精矿等方面。

发展早期至今不断积累优质萤石资源。2001-2009 年期间，公司以并购、拍卖、转让、投标 等方式取得回墰萤石矿采矿权、浙江遂昌湖山第二萤石矿采矿权、横坑坪萤石矿探矿权（获 得中国优秀地质找矿项目二等奖）、浙江常山八面山萤石矿探矿权（近 20 年来发现的全国第 一大单一萤石矿）、浙江省龙泉市八都萤石矿采矿权。 2017 年上市后公司加快矿山推进整合。2018 年 1 月，收购内蒙古翔振矿业 95%股权，此矿 曾是亚洲最大的萤石矿——内蒙古四子王旗苏莫查干敖包萤石矿的主要矿区，初步形成“坐 拥华东，辐射全国”的布局。2019 年 12 月，收购宁国市庄村矿业 80%股权，此矿地处氟化 工产业集聚的华东地区，矿石品位高、质地优，资源和地域优势十分明显。

以技术撬动资源的轻资产模式，迈向更大发展空间。公司的资源综合利用业务是通过和资源 拥有方合作，以专有核心技术切入共伴生、低品位矿石项目，并负责项目的全面经营管理， 实现轻资产模式开发运营。目前公司在内蒙古包头地区与包钢合作开发白云鄂博难处理共伴 生萤石矿，以及在江西宜春与九岭锂业合作的江西金岭尾泥提锂项目均为此模式。 2021 年 3 月，金石资源步入伴生萤石矿开发，与包钢股份、永和制冷、龙大集团合作开发包 钢萤石资源综合利用项目。白云鄂博地区的伴生萤石资源量约占中国萤石资源量的 1/3，但 是开发难度较大，而公司成功解决了萤石矿的高效开发和下游资源化利用等难题。2022 年 10 月在江西宜春建设尾泥提锂项目，从废弃的含锂细泥中提取锂云母精矿。 公司秉持“资源为王，技术至上”理念，二十载成就萤石龙头地位。

从资源总量上看，公司 萤石保有资源储量约 2700 万吨矿石量，对应矿物量约 1300 万吨，且全部属于单一型萤石 矿。从产量上看，公司已有单一萤石矿山的采矿证规模为 112 万吨/年，在产矿山 8 座，选矿 厂 7 家，其中年开采规模达到或超过 10 万吨/年的大型萤石矿达 6 座。另外，翔振矿业的预 处理和浮选生产线，除处理自产矿石外，还可收购周边原矿进行选矿加工，加上包头“选化 一体”项目，公司萤石产量处于全国的绝对领先地位。 2024 年 1 月，公司收购蒙古明利达有限责任公司及取得蒙古东戈壁省的一项萤石采矿权。 从战略意义上，是公司迈出“整合全球稀缺资源”第一步，并继续落地“资源+技术”两翼驱 动战略。蒙古是仅次于墨西哥、中国和南非的全球第四大萤石资源分布国，且公司判断该矿 权及邻接矿权远景资源储量丰富，结合公司领先的预处理技术、选矿浮选工艺等，打破标的 矿山因资源禀赋、技术瓶颈所限，而导致产品相对单一和初级的局面。

公司实际控制人为王锦华。截至 2024 年 7 月 16 日，王锦华先生直接持有公司股份 1243.61 万股，占公司总股份 2.06%，与其一致行动人浙江金石实业有限公司、其配偶宋英女士合计 持有公司股份 3.29 亿股，占公司总股本 54.37%，占公司表决权股份总数的 64.46%。

单一萤石矿项目是公司全资控制的业务基本盘。由大金庄矿业、兰溪金昌、常山金石、龙泉 砩矿、正中精选、翔振矿业、庄村矿业七家控股子公司运营，此外江山金菱、内蒙古金石暂 未实际运营。相关子公司拥有萤石采矿权 8 个、探矿权 2 个，出产高品位萤石块矿和酸级萤 石精粉，是公司的核心产品。 资源综合利用业务通过多方合作来盘活低品位矿产资源，公司基于项目向下游产业链延伸。 其一是内蒙古包头白云鄂博矿共伴生萤石利用项目，公司持有包钢金石 43%股份，全权负责 经营管理，项目建有“150 万吨/年稀尾萤石综合回收技改项目”、“年处理 260 万吨稀尾+铁 尾萤石浮选回收改造项目”以及“100 万吨/年铁尾萤石综合回收技改项目”三条选矿生产线； 公司持有金鄂博氟化工 51%股份，项目于 2023 年底基本建成年产 30 万吨 AHF/氟化铝柔 性化生产线，生产规模处于全球领先地位。

包钢金石的生产原料来自于包钢白云鄂博矿的尾矿。根据包钢股份公告，白云鄂博矿分主东 矿和西矿，主东矿属于包钢集团，矿石排他性供应包钢股份，且包钢股份拥有其中的铁、稀 土、萤石等所有成分的开发收益权。西矿属于包钢股份，包钢股份拥有的尾矿库资源量约 2 亿吨，萤石储量达到 4392 万吨，选铁后排入尾矿库的萤石品位进一步富集。萤石原料定价 方面，根据金石资源披露，包钢金石与金鄂博氟化工的关联交易定价按投资协议约定，由双 方按“扣非前净资产两公司收益率一致”原则确定。 其二是江西宜春含锂细泥（尾泥）提锂项目，公司持有江西金岭 51%股份，含锂尾泥主要来 自于九岭锂业以及面向市场采购，项目年处理尾泥 100 万吨、年产锂云母精矿 10.8 万吨， 锂云母精矿产品含氧化锂的品位在 2.0%-2.7%之间。下游两家全资子公司，江山新锂盐与金 石新材料从事含氟电池材料、含氟锂电材料与含氟电子化学品的研究、生产及销售。 蒙古萤石矿项目通过境外全资子公司开展。公司通过控股子公司浙江华蒙作为对外投资蒙古 项目的投资主体，间接通过内蒙古金石华蒙（持股 67%）与合作方共同投资 CM Kings，作 为在蒙古国的经营主体。该项目有望在 1-2 年内逐步实现年产折合高品位萤石块矿、酸级萤 石精粉 20 万-30 万吨的萤石产品，3-5 年内达到年产折合 50 万吨萤石产品。

氟化工产品放量，整体营收大幅增长。公司产品包括自产萤石精矿及下游氟产品、锂云母精 矿及含氟锂电材料、智能制造产品、矿石副产品如陶瓷泥、氟硅酸等其他产品。根据 2024 年 公司三季度财报，1-9 月总营收 18.3 亿元，同比+58.5%；净利润 2.66 亿元，同比-1.7% 。营 收增长主要原因是金鄂博氟化工投产放量，根据公司 2024 年上半年财报，无水氟化氢销售 及包钢金石萤石粉外销收入大幅增长，从上年同期 910.68 万元上升至 6.39 亿元。收入结构 中，无水氟化氢从 2023 年 13.8%上升至 2024 上半年 37.7%。

氟化工产品的大幅扩张导致整体毛利率下降。无水氟化氢属于氟化工中游产品，行业毛利率 偏低，2024 年上半年公司销售毛利率 26.5%，相较上年同期下降 21.5 个百分点，其中萤石 精矿、无水氟化氢、锂云母精矿产品毛利率分别为 44.3%、0.4%、12.8%。剔除包钢金石萤 石粉外销部分，公司自产萤石精矿毛利率 51.9%，较 2023 年度提高 4.6 个百分点。自产萤 石毛利率上升源于 2024 年 3-6 月的萤石价格上涨行情，自 2 月 3340 元/吨低点，至 3 月上 升到年内高点 3843 元/吨，截止 10 月 29 日，萤石回落至约 3300 元/吨，与 2023 年均价持 平。 矿业权成本优势、尾矿利用模式保障萤石业务毛利水平。采矿权等无形资产的摊销成本是自 产原矿的重要组成部分。公司目前在产单一矿山的采矿权取得成本较低，而尾矿萤石资源无 需一次性投入矿业权成本和勘探、建设成本，从而保障了公司萤石业务持续保持在较高的毛 利水平。

资产负债率继续上升，但公司整体运行稳健。2024 年第三季度公司资产负债率上升至 66%， 相较 2023 年底增加 8.13 个百分点，但目前公司采矿权无形资产在账面价值仅 3.5 亿元，公 司的矿山实际价值大于账面权益，截至 2023 年底公司采矿权和勘探开发成本账面价值为 4.25 亿元。2019 年至今，公司财务费用占总营收比重维持在 3%以下。短期偿债能力有所下 降，同比 2023 年底，流动比率下降 0.01 百分点至 0.8%，速动比率维持在 0.5%左右。 “以技术撬动资源”的轻资产模式，盈利能力优势明显。参考可比项目洛阳豫鹭，是厦门钨 业与洛阳钼业合资建立的控股子公司，对栾川三道庄钨钼矿的选钼尾矿进行白钨精矿的综合 回收。

栾川地区是世界上白钨选矿规模最大的地区之一，洛阳豫鹭目前矿石处理能力达 619 万吨/年，随着对低品位伴生白钨矿的选矿技术日臻完善，2023 年洛阳豫鹭净利润达 1.63 亿 元，ROE 达 89.9%，远高于厦门钨业的宁化行洛坑钨矿及江西都昌金鼎钨钼矿的 RO E 水平 36.6%及 28.1%。 包钢金石已展现出尾矿利用项目以较少投入获取高回报的特点，与金石资源旗下的其他萤石 项目相比，具有高 ROE、高盈利水平的优势。白云鄂博矿伴生萤石资源 1.3 亿吨（储量 4392 万吨，CaF2 9%）。包钢金石目前合计矿石处理能力 510 万吨/年，达产后年回收萤石精粉 80 万吨，所生产萤石精粉统一销售给金鄂博氟化工，供其自用或对外销售。据公司公告，2023 年度，从业务表现上看，包钢金石生产萤石精粉 50.24 万吨，平均单位制造成本已下降 1000 元/吨以内。从财务表现上看，包钢金石销售萤石粉 37.04 万吨，营收 10.65 亿元，净利润 1.85 亿元；毛利率为 41.4%，略低于自产萤石精矿 47.3%。我们认为，考虑当前产能利用未 满及前期资本投入未折旧摊销完毕，包钢金石业绩仍有增长空间。