禾迈股份发展历程、业绩及业务布局分析

中国微逆第一股，创新为矛，踏浪前行。

1.十二年微逆征途：人才+创新铸就技术领先

深耕微逆，储能新篇，光储蓄势，实力凸显。公司 2012 年由杭开新能源注资成立， 从电力成套设备及元器件起步，创始团队依托浙大国家重点实验室的科研成果研发出微 型逆变器，技术全球领先，2017 年推出全球首款一拖四的单相微逆、成为爆款，2021 年 微逆营收占比升至 56.8%成为公司第一大业务，同年公司科创板上市。当前公司微逆国 产第一、全球第二，市场以欧洲、北美、拉美为主，在德国市占率第一。公司于 2017 年 战略布局储能，22 年成立专注储能的子公司青禾新能，得益于模块化技术沉淀和微逆十 余年积累的渠道与项目资源，公司有望在储能 PCS 和系统集成领域打造新的增长引擎。

大股东实力雄厚，产业协同助力公司发展。自 2012 年成立以来，公司实控人始终 为邵建雄，截至 2024 年一季报，邵建雄通过杭开集团和信果投资共持有公司 27.4%股 权，杭开集团为公司第一大股东，邵建雄为杭开集团董事长、实控人，与其妹邵建英共 同持有杭开 90%股份（邵建雄 70%，邵建英 20%）。杭开集团是以装备制造业为基础、 投资孵化为主的科技型企业集团，前身是 1958 年成立的杭州开关厂，2008 年以来先后 投资发展了新能源、新材料、人工智能等高端产业，布局了光储链多个节点，如发电侧 的钙钛矿光伏材料（纤纳光电）、储能侧的动力电池正负极（烯谷科技）等形成产业协 同，为禾迈发展提供资金与产业支持。总经理杨波通过直接和间接（信果投资）持有公 司 18.1%股权，为第二大股东。

创始人电气博士出身，浙大系背景，技术过硬，董事长经验丰富。公司创始人为总 经理、CEO 杨波和副总经理、CTO 赵一，二人为浙江大学电气工程系博士同学，2008 年在浙大电力电子国家重点实验室内开始产品研发，2012 年拿到杭开集团注资，在“浙 江大学-杭开集团新能源研发中心”基础上，二人成立了禾迈。董事长邵建雄亦是浙江大 学（原杭州大学，1998 年并入浙江大学）校友，自 2002 年任杭开集团董事长，具有数 十年产业孵化和运营管理经验，先后投资运营杭氧股份、安恒信息、当虹科技等公司并 成功上市。公司共有董事、监事、高级管理人员 15 人，团队经验丰富、架构合理。

2. 业绩短暂承压，盈利独占鳌头

欧洲能源危机户用光伏爆发，公司把握机遇业绩迅速增长。2022 年俄乌冲突导致能 源危机、欧洲户用光伏需求爆发，公司抓住机遇，22 年实现营收/归母净利 15.37 亿元 /5.33 亿元，同增 93%/164%，2020-22 两年营收/归母净利润 CAGR 达 76%/126%。2023H1 业绩延续高增，H2由于渠道商库存积压、业绩承压，23 年实现营收/归母净利润 20.26/5.12 亿元，同比+32%/-4%；24Q1 去库延续，实现营收/归母净利润 3.31/0.67 亿元，同减 43%/62%。

强技术高壁垒，公司盈利能力远超同行。凭借领先技术及较高壁垒，公司近五年 毛利率维持 42%+，比国产竞对有明显优势；随产能提升，规模效应凸显，净利率持 续提升，22 年达 34.64%，23 年起有所下滑，系公司为提升市场份额，不断拓宽销售 渠道并加大研发投入，致销售/研发费用率上升 2.0/5.9pct，同时市场需求增速不及预 期，渠道库存堆积收入下滑。公司因 2021 年 IPO 获资本市场强烈追捧，超募资金过 多导致 ROE（扣非加权）回落至 8.3%，未来随业务扩张，ROE 预计回归正常区间； 同时充裕的现金流使公司财务更稳健、为创新研发和业务拓展提供保障。

3. 微逆为核，入局储能

微逆主导，多业务协同，构筑综合服务竞争力。公司共有四个业务板块：微型逆 变器及其监控设备、储能系统、光伏发电系统和电气成套设备及元器件。微逆及其监 控设备是公司的核心产品，自 2012 年成立以来重点研发创新，高技术壁垒成就高毛 利，高毛利驱动研发形成闭环，23 年微逆+DTU 占营收达 70%，毛利率稳定在 50% 左右。储能自 2017 年开始布局，2022 年小量出货，2023 年贡献 3.13 亿营收，同增 354%，成为公司第二成长曲线。电气成套设备及元器件是公司初始阶段主营产品， 由全资子公司杭州杭开电气负责，主要包括高压开关柜、低压开关柜和配电箱等，集 成整体销售，于 2023 年 9 月转让给杭开集团。光伏发电系统是将公司微型逆变器及 监控设备与外购的组件、支架等光伏零部件组装在一起的集成产品，主要销售于国内， 但营收占比较低，毛利率提升主要系后期选择毛利率较高项目执行为主。

“全球本地化”战略引领，境外营收占比攀升。海外户用光伏市场尤其欧美市场 成熟度较高，需求旺盛且价格接受度高，公司微逆出货以海外为主，潜心布局，2023年公司境外营收占比 64.5%，同比下滑主要系微逆营收下滑。大储、光伏发电系统、 电气成套设备等低毛利产品则主要在国内销售。