视觉中国的增长空间在哪？

主营图库业务壁垒高、粘性强，长尾客户有望带来持续增长力。

1、多年经营形成聚合交易双方的良性循环，主营图库业务壁垒高，护城河稳固

公司已建立起对接创作者、使用者的视觉内容平台。1）创作者社区包括 500px、 爱视觉，注册成为签约作者后可以售图获取稿费收入；2）版权交易平台包括主要面向大 B 客户的 vcg.com、主要面向中小 B 和个人的 veer.com、音视频平 台 vjshi.com。其中，veer.com 和 vjshi.com 均推出了单个素材销售， vcg.com 则主要拥有大量、高频视觉素材授权需求的客户。此外，面向 KA 客户， 公司通过定制服务深挖其需求，比如定制化摄影等。

视觉素材版权行业龙头，竞争优势稳固。对比竞争对手，公司兼具素材种类全、数 量多、质量高的优势。 1）种类：涵盖图片、音视频素材； 2）数量：图片素材超 4 亿，视频超 3000 万，音乐 35 万首+，单从数量看，位 于国内视觉素材版权行业第一梯队； 3）质量：公司拥有全球最知名的影像档案馆之一 Corbis，其拥有约 4000 多万 张老照片或“原始照片”（Vintage Print），其中有大量具有历史收藏价值的 影像资料，内容基本上涵盖了 20 世纪以来所有经典的历史瞬间，同时获得全 球最大图库 Getty Images 的全部产品代理权，500px 是覆盖全球 195 个国家的 创作者社区，签约供稿人超过 50 万；公司 23 年控股的音视频素材交易平台光 厂创意（Vjshi）在其所在行业市占率超过 50%。

基于大量、高质量的素材，公司建立了较深的护城河。我们认为素材交易平台做起 规模的关键在于形成“创作者-供稿-需求者”的良性循环，一方面需要创作者在该 平台上获得收益，以促进其提供更多素材，因而对客户规模有一定要求，据公司 22 年财报，直接签约客户超过 2.4 万，同比增长 4%，长尾用户数量超过 220 万，同比 增长 10%；另一方面需要有大量、高质量素材满足客户需求，二者相辅相成，进而 推动平台的规模增长。当前公司在用户、创作者、素材数量方面均已成规模，客户 粘性也较高，23 年中报显示公司年度销售额 10 万元以上的客户续约率超过 80%。

2、客户高粘性，中长尾客户有望带来持续增长力

我们认为，公司传统发展模式下业绩的增长点主要在于深挖 KA 客户需求、持续拓展中长 尾客户。

党政媒体、品牌企业为公司占比前二的客户类别。23 年上半年党政媒体、品牌企业 占比分别为 29%、32%，其中 18 年-22 年，党政媒体客户占比整体呈现增长态势，企 业客户略有收缩，广告营销、互联网平台占比稳定，预计主要系党政媒体的需求多 为编辑类素材，较企业客户更刚性，19-22 年受整改、疫情影响，营收规模整体下 滑，该类客户相对而言受影响更小。

KA 客户稳健增长且粘性较高，一定程度表明公司的竞争优势较突出。1）直接签约 客户（主要集中于大型客户）数量稳健增长，2020-22 年从 1.7 增至 2.4 万，CAGR 为 18.8%；2）年度销售额 10 万元以上的客户续约率 20 年以来持续保持在 80%以上。

依托基础的版权交易业务，有望通过定制化服务深挖 KA 付费。基于深耕视觉素材行 业所积累的创作者、客户等资源，公司为客户提供定制化的服务，在商业拍摄、设 计等领域均有标杆性案例，比如 18 年为青岛啤酒全麦白啤完成的 TVC 定制拍摄、为 老板电器做全案设计、为首届世界旅游发展大会设计海报等。据公司官网，目前公 司服务的 KA 客户包括阿里、百度、财新传媒、惠普、人民日报、新华社等，直接签 约客户数超 2.4 万，通过定制化服务挖掘 KA 客户潜力将助力业绩的稳健增长。

中小微企业海量，拓展空间广；长尾用户数量增长快。1）中小 B 方面，23 年 H1 中 小企业年度付费客户数超 20 万，已达到一定量级，但对比海量的中小微企业，尚有 较大市场有待开拓。工信部数据显示，至 22 年，中国中小微企业主数量已超 5200 万户；此外，据阿里 23 年财报，该财年淘宝新增了 512 万个商家，国内中小微企业 主、个体户等数量庞大，虽然长尾客户对视觉素材的需求较低频，但企业主基数大。 2）公司主要通过 B 端客户触达长尾客户（需求频次极低的客户，包括个人客户）， 据公司财报，2017 年公司初步与腾讯、百度、阿里等互联网公司达成战略合作，实 现技术层面的对接，通过互联网平台触达更多长尾用户，至 22 年底，公司通过互联 网平台触达的长尾用户数达到 220 万，同比增速超 10%，17-22 年 CAGR 约 109%。公 司已在视觉素材版权交易领域建立了自己的护城河，有望凭借较强的竞争优势持续 开拓中小企业及长尾客户需求。

3、布局 3D 视觉内容生产及交易，迎接 MR 时代3D 内容需求增长的机遇

24 年 3 月，公司与景致三维签署投资协议，布局 3D 视觉内容生产及交易服务平台。 据 24 年 3 月 18 日，公司微信公众号宣布与浙江景致数据技术有限公司签署协议， 双方将立足完全自主核心技术，整合包括技术、内容、用户、市场在内的资源优势， 共同打造面向全球、尊重原创、开放共享的 3D 视觉内容生产及交易服务平台，为空 间计算时代全球 3D 产业发展提供强大的基础数据“原材料”支撑。

国内 3D 视觉内容生产及交易服务处于发展早期，竞争格局分散，市场空间较大。

1）3D 视觉内容应用范围广，需求量大，随着虚拟现实的发展，需求量有望爆 发式增长。常见的应用领域包括游戏开发（3D 素材）、电影和动画制作、建筑 设计、产品设计（包括电商领域商品图展示）、虚拟现实、医学科研、教育教 学等。我们对比多个第三方数据，得出 3D 视觉内容市场规模广阔且增长潜力 较大的结论：辰宇咨询预计 2023 年全球 3D 模型平台市场销售额达到 106 亿元， 预计 2030 年将达到 224 亿元，2024-30 年 CAGR 为 11.2%；简乐尚博预计 2022 年全球游戏和动画用 3D 建模市场规模约 6.76 亿美元，2018-2022 年 CAGR 约 21.24%；从核心市场看，中国游戏和动画用 3D 建模市场占据全球约 10.37%的 市场份额。综合以上数据，预计 3D 视觉内容市场规模已达到百亿级，目前随 着算力、光学显示等基础设施的持续迭代、升级，以及苹果、高通、三星、 Meta 等全球互联网巨头的入局，MR 已进入强硬件周期，内容及应用有望随之 繁荣，有望催化 2D 素材转 3D 模型的需求爆发。

2）国内 3D 视觉内容交易平台商发展处于早期阶段，市占率较低，海外已出现 成规模的 3D 模型交易平台。据 QYResearch 数据，TOP5 全球 3D 视觉内容交易 平台均为海外公司，2021 年全球前五大厂商占有大约 67.0%的市场份额，国内 头部厂商主要为建 e 网、3D 溜溜网、CG 模型网等，市占率较低，注册会员数 远低于 Sketchfab，公开信息未披露国内 3D 模型交易平台的素材量，但根据市 占率推断应该远低于 TurboSquid、Sketchfab 的百万级。我们认为，对比广阔 的 3D 模型市场及海外龙头公司，国内 3D 模型厂商大有可为。

公司的 2D 视觉内容服务平台与 3D 视觉内容服务高度协同。据景致三维官网信息及 视觉中国公众号，景致三维致力为空间计算时代全球电子商务、MR/VR 产业、文博 收藏等行业领域提供 3D 基础数据支撑，拥有国内领先与国际一流的三维数据获取、 海量三维数据管理、互联网三维展示等一系列完全自主核心技术。我们认为景致三 维在 3D 模型领域的技术积累能够为公司布局 3D 产业提供素材、技术，对于拓展 3D 视觉内容生产及交易服务均能做到较大赋能，同时公司在 2D 素材领域所积累的客户 及行业 know-how、搭建的平台均能在 3D 素材领域复用，伴随 MR、AI 行业的发展， 3D 素材的需求有望爆发，公司前瞻性的布局有望抓住该机遇，完善产业布局，并进 一步扩大业绩规模。