海南橡胶经营表现及核心看点在哪？

国内橡胶产业龙头。

1.公司治理：海南国资委控股，外延并购、内部梳理并进

公司实控人为海南省政府国有资产监督管理委员会

公司股权结构较为清晰集中，控股股东为海南省农垦投资控股集团有限公司（下文简称“海垦控股集团”），截至 2023 年 6 月 30 日的持股比例为64.35%。由于海垦控股集团于 2021 年非公开发行可交换公司债券，其所持有的1.32 亿股无限售流通股股票（占公司总股本 3.08%）被质押至“海南省农垦投资控股集团有限公司-海南省农垦投资控股集团有限公司 2021 年非公开发行可交换公司债券质押专户”，由国泰君安证券股份有限公司受托管理。公司实控人为海南省政府国有资产监督管理委员会，其通过海垦控股集团和海南省发展控股有限公司间接持股比例合计为 58.20%。

公司对外持续开展海外优质资产整合

2019 年收购 R1 国际。2019 年 5 月，公司以支付现金的方式购买控股股东海垦控股集团通过其全资子公司 Hainan State Farms Investment Limited（以下简称“农垦控股”）持有的 R1 International Pte Ltd（以下简称“R1 国际”）420万股股份，以及 Sandana Dass 等 16 名管理层股东持有的R1 国际81.09 万股股份（合计 501.09 万股股份，占 R1 国际总股本的 73.46%），作价6554.24万美元。R1 国际系全球最主要的天然橡胶贸易商之一，在印度尼西亚、马来西亚和越南等地拥有天然橡胶加工工厂，2018 年天然橡胶贸易量已达64 万余吨。公司完成上述收购后，对 R1 国际的持股比例升至 88.86%，二者在全球范围内的天然橡胶贸易协同得到加强，并深化了对东南亚天然橡胶原材料市场的渗透。

2023 年完成收购 HAC 公司，新增加工产能 140 万吨以上，补齐欧美销售贸易环节短板，布局天然橡胶新兴产区。2023 年 4 月 28 日，公司通过境外SPV（中国橡胶投资集团有限公司）完成收购 Sinochem International (Overseas) Pte.Ltd.（简称“中化新”，系中化国际全资子公司）所持有的Halcyon Agri CorporationLimited（以下简称“HAC 公司”）5.74 亿股已发行普通股股份（约占HAC公司已发行普通股的 36.00%）。本次协议转让的收购价格为0.315 美元/股，对应的交易对价为 1.81 亿美元。协议转让完成后，海南橡胶通过境外SPV 持有HAC公司36.00%已发行普通股，成为 HAC 公司的间接控股股东。同时公司通过境外SPV收购 HAC 公司触发《新加坡收购与合并守则》中的强制要约要求，境外SPV向持有HAC 公司剩余股份的中小股东强制要约取得 HAC 公司5.12 亿股已发行普通股股份（约占 HAC 公司已发行普通股股份的 32.10%），支付金额为1.61 亿美元。上述交易全部完成后，海南橡胶成为 HAC 公司的间接控股股东，持有HAC 公司68.10%股份。

收购 HAC 完成后，公司得以快速切入天然橡胶新兴产区，加强国际化种植资源布局，在天然橡胶国际市场话语权及影响力进一步增强。资源方面，HAC 公司在喀麦隆等天然橡胶新兴产区已拥有约 3.27 万公顷天然橡胶种植面积，同时公司拥有优质天然橡胶加工资源，公司加工工厂均按照业内较高水准的HeveaPro 生产标准建立了标准化生产体系，主要布局于印尼、泰国、中国等，总加工产能约为142.9万吨/年，其中海外加工产能约为 123.7 吨/年。渠道方面，HAC 公司已构建覆盖欧洲、北美洲和亚洲的全球销售网络。HAC 公司销售业务主要依托于其旗下CMC公司开展，其 2021 年在欧洲、北美的销量占比约为33%。收购完成后，公司将实现多家全球高端客户资源的拓展，销售渠道将得到进一步补强。

公司对内持续推进管理升级、业务梳理

做为海南国有企业的排头兵之一，公司近年正围绕国企改革三年行动、双百行动开展内部管理升级，并于“十四五”规模中提出强化组织管理、完善管理体系、提升管理能力的优化方向，未来将通过管理优化、业务梳理等核心措施提升公司的经营管理效率，相关成果有望带动公司总体财务状况和业绩表现的改善。（1）管理优化：管理方面，公司近年创新橡胶经营管理机制，推行职工家庭户承包，实现岗位效益提升、生产稳定持续、胶工收入提高、土地及橡胶资产保全的好局面。经营方面，公司近年聚焦主业战略，增加基础投入，推广橡胶种植“良种良法”，管养割基础工作明显改善。2023 年 2 月，公司原总经理姜宏涛先生因工作调动原因辞职，公司新聘海垦控股集团党群工作部部长王天明先生为公司总经理，未来内部管理和经营效率优化有望持续推进。（2）业务梳理：公司近两年重点落实国有企业聚焦主责主业的工作要求，集中资源重点发展橡胶种植、加工、贸易等产业核心环节，在开展海外优质资产整合的同时，加速剥离非主业资产及不良资产，财务状况持续改善。

2.经营情况：胶价底部运行，近年业绩持续承压

2022 年收入利润：公司 2022 年营业收入为 153.71 亿元，同比基本持平；归母净利润为 0.68 亿元，同比减少 54.7%，一是因为公司2022 年采购成本上升大于售价上升，业务毛利率有所下降；二是因为公司海外子公司利息支出和汇兑损益同比增加导致财务费用增加明显；三是因为公司存货价格下跌幅度较上年同期增加导致资产减值损失扩大。 2023 年收入利润：公司 2023 年前三季度营业收入为248.40 亿元，同比增加137.75%；归母净利润为-5.35 亿元，同比减少 304.88%，收入利润大幅变动主要系公司于 2023 年 4 月底完成 HAC 公司并表所致（HAC 公司2023 年上半年营业收入为 72.53 亿元，净利润为-1.19 亿元），另外并购相关借款导致公司财务费用大幅增加。根据公司最新公布的 2023 年业绩预告显示，公司2023 年预计实现归母 净 利 润 1.68~2.53 亿 元 ， 同 比 增 加 146.59%~269.89%，扣非归母净利润-8.93~-13.40 亿元，同比减少 39.40%~109.10%，其中非经常收益主要来自出让低产胶园的经济补偿。

橡胶产品贡献主要收入，毛利率近年处于较低水平

（1）橡胶产品：公司橡胶产品业务收入主要来自全乳胶等初加工产品，另外下属子公司江苏爱德福乳胶制品有限公司是亚太地区最大的乳胶发泡制品供应商之一，主营天然乳胶卷材、床垫和枕头等产品。2023 年4 月底并表HAC 公司后，公司橡胶产品仍贡献公司 95%以上收入，但因业务毛利率近年承压，2022年仅为1.24%，最终仅贡献公司约一半毛利润。 （2）其他业务：公司其他业务以橡胶木加工销售、热带水果种植销售为主，2022年收入为 6.62 亿元（其中橡胶木材收入为 8275.01 万元），毛利为1.51亿元（其中橡胶木材毛利为 5357.86 万元），整体毛利率为23%（其中橡胶木材毛利率为64.75%）。

内部管理和渠道布局优化并进，经营效率持续改善

（1）费用率：公司近年围绕国有企业“三项制度”改革，不断优化薪酬与考核机制，激发内部发展活力。通过内部管理和渠道布局不断强化，公司销售费用率和管理费用率近年均有明显优化，2023 年前三季度公司的销售费用率和管理费用率分别为 0.73%、3.65%，较 2022 年全年水平分别下降0.51pcts、1.08pcts。（2）周转率：公司近年不断加速境内外平台整合，持续强化国内外市场开发，内部经营效率不断提高，其中存货周转天数近年维持平稳，应收账款周转效率持续提升。 2023 年前三季度，公司的存货周转天数和应收账款周转天数分别为36.52天、10.03 天，较 2022 年全年水平分别下降 2.37 天、5.61 天。

3.公司看点：掌握橡胶核心资源，稳步推进转型升级

公司作为掌握核心资源的国有橡胶龙头企业，其已建立了“种植+收购→加工→销售”的完整产业链条，目前正致力于依靠技术升级、管理变革来强化主业、提升效率，公司未来有望在成本端和费用端实现持续逆势优化。

橡胶种植：公司自有胶园位于海南岛内，干胶自产能力约15万吨

公司是国内外少有的拥有大规模成片胶园的企业。截至2023 年6 月30 日，公司共经营管理土地 500 万亩、境内外天然橡胶种植基地共29 个、天然橡胶种植园400 万亩，是国内外少有的拥有大规模成片胶园的企业之一。同时，公司拥有七十余年的天然橡胶种植生产经验和成熟稳定的技术管理队伍。目前公司正打造200 万亩核心胶园，年干胶生产能力超过 20 万吨。

橡胶加工：橡胶初加工量已超 100 万吨/年，深加工能力行业领先

（1）橡胶初加工方面：公司在全球拥有 56 家橡胶初加工厂，年加工量115万吨，初加工产品包括全乳胶、浓缩乳胶、10#、20#标准胶、10#子午胶、胶清胶、混合胶、烟片胶、印尼标胶等，且具备大规模生产特种胶、专业胶等高品质产品的能力。新收购的 HAC 公司以 HeveaPRO 标准生产的天然橡胶产品广受赞誉，共有31个工厂取得全球前十大轮胎厂商认证。 （2）橡胶深加工方面：公司在江苏、安徽和云南拥有三大乳胶制品产区，面积共计 19 万平方米，其中江苏爱德福乳胶制品有限公司已成为乳胶发泡家具代工龙头企业，目前乳胶床垫产能 3700 万平方米，枕头产能330 万只。同时公司还依靠海南经纬乳胶丝有限责任公司开展乳胶丝生产，拥有8 条先进的乳胶丝生产线，年产能达 2 万吨，国内市场占有率超 16.67%。除橡胶产品外，公司橡胶木板产能合计已达约 7 万立方米，产品已涵盖传统木材、家居产品、户外木制品等。

橡胶销售：内生外延扩张贸易规模，年贸易量已达245万吨

公司天然橡胶销售贸易端平台包括新加坡 R1 公司、上海龙橡、HAC 公司，年贸易量 245 万吨，在全球天然橡胶行业上拥有较强的行业影响力和市场竞争力。在国内，公司已在全国橡胶主销区建立了配套的营销网络；在国外，公司除依靠上海龙橡国际贸易有限公司开展全球橡胶贸易外，还于2019 年完成对R1 国际（R1International Pte. Ltd.）的收购，东南亚核心产区的业务布局进一步得到完善，同时于 2023 年完成对 HAC 公司收购，欧美地区贸易布局得到强化。综合来看，公司目前已搭建完成了覆盖全球天然橡胶主产区资源采购渠道，建立了覆盖国内天然橡胶主销区以及欧美主要国家的销售网络，与国内外数十家知名轮胎、制品企业保持长期合作，销售规模有望维持行业领先水平。

全链升级：依靠科技赋能全环节，主业经营效率有望提升

公司近年围绕科技赋能的战略思想升级各业务环节，未来主业经营效率和盈利能力有望得到持续提升。在橡胶原料生产环节，公司与中国热带农业科学院橡胶研究所合作开展良种开发，共同研发出了“热研 73397”“PR107”等优质良种良苗并最终实现规模化种植与推广，同时公司还积极开展智慧胶园建设，通过智能割胶+智能收购的方式的来提升原料端效率；在橡胶初加工环节，公司在通过自动化加工来对初加工环节的传统工艺进行升级改造的同时，还在特种高端用胶等领域不断实现突破，开发出了纳米黏土胶、国产航空轮胎胶、高弹减震胶、无氨乳胶等先进产品，填补了国内相关领域空白；在橡胶深加工环节，公司已通过射频加热技术和乳胶发泡制品链板在乳胶发泡制品行业中占据领先地位。

风险控制：期货套保+收入保险，有效平滑周期波动

公司的核心创收产品是以标胶为代表的橡胶初加工产品，在开展橡胶初加工产品贸易的过程中，公司在采购成本和销售收入两端面临胶价波动来的双向风险敞口，因此通利用合理的方式来平滑胶价波动对公司经营稳定至关重要。在实际经营过程中，公司应对价格风险的方式主要有三种：一是通过长约销售来提前和客户锁定未来销售价格；二是通过期货套保来对平滑采购成本和销售收入的波动；三是同时收入保险保障其在胶价低迷时收益，即按照“日赔偿金额＝[保险橡胶约定价格-实际价格+（基差×基差调整系数）]×当日实际产量”的公式来为低胶价和高基差提供补偿。